La croissance du PIB japonais a été plus forte que prévu début 2019. Malgré les difficultés actuelles du secteur exportateur, la demande interne, privée comme publique, a pris pour l’heure le relais. A court terme, deux sources d’inquiétude pèsent sur le scénario macroéconomique japonais. D’abord, le Japon est particulièrement exposé au ralentissement de l’économie chinoise et du commerce international. Ensuite, la hausse de TVA en octobre freinerait la consommation à la fin de l’année et peut-être en 2020. Face à ces incertitudes internes et externes, les politiques monétaire et budgétaire resteront accommodantes mais leur efficacité pourrait être limitée.
De fin mars 2018 à fin août 2019, le yuan a perdu près de 13% contre le dollar. Les autorités chinoises ont laissé le yuan se déprécier en réponse à chaque nouvelle hausse des droits de douane américains (annoncée ou effective) afin d’en compenser partiellement les effets sur les entreprises exportatrices. Au mois de septembre, malgré l’introduction d’une nouvelle barrière tarifaire, le yuan s’est stabilisé face au dollar, Pékin et Washington s’étant mis d’accord pour reprendre les négociations. A court terme, le recours à la politique de change pour soutenir l’activité devrait rester modéré, surtout à cause du risque de spirale négative d’anticipations de dépréciation et de nouvelles sorties de capitaux que la chute du yuan peut provoquer
La baisse quasiment ininterrompue des taux d’intérêt au Japon depuis le début des années 1990 s’est accompagnée d’une diminution de plus de 10 points de pourcentage du taux d’épargne des ménages (de 12,9% en termes nets1 en 19942 à 2,5% en 20172). Le taux d’épargne se décompose en un taux d’épargne financière nette des flux de crédits (flux d’épargne financière brute diminués des flux de crédits) et un taux d’épargne réelle (flux d’investissement en logement diminués, au Japon1, de la consommation de capital fixe). La baisse du taux d’épargne financière a procédé d’une baisse des flux d’épargne financière brute plutôt que d’une augmentation des flux de crédits
Le rôle de la consommation privée comme moteur de la croissance économique chinoise s’est accru ces dernières années, mais ce moteur reste fragile. A l’heure où le secteur exportateur subit les effets des mesures protectionnistes américaines et l’affaiblissement de la demande mondiale, la Chine cherche de solides relais de croissance. La consommation privée marque cependant le pas, et pourrait continuer de décevoir à court et moyen terme. Le rattrapage va nécessairement se poursuivre avec l’urbanisation et le vieillissement de la population, ainsi que grâce à l’action du gouvernement, déterminé à réduire les inégalités de revenus, à améliorer l’accès au logement et à renforcer davantage le système de protection sociale. Néanmoins, ces changements structurels prendront du temps
Sur la base des estimations avancées pour le T2 2019, le PIB de Singapour a à peine progressé en g.a. (+0,1%) et diminué de 3,4% t/t cvs (contre +1,1% et +3,8%, respectivement, au T1). Le recul du PIB est lié à la mauvaise performance du secteur manufacturier, touché de plein fouet par les effets des tensions commerciales entre la Chine et les Etats-Unis et l’affaiblissement du cycle électronique mondial.
Le secteur exportateur subit de plein fouet les effets des mesures tarifaires américaines, la consommation privée marque le pas, et l’investissement ralentit en conséquence. Alors que la demande interne pourrait montrer des signes d’amélioration à court terme grâce aux mesures d’assouplissement monétaire et de relance fiscale, les perspectives d’exportation dépendent des négociations entre Pékin et Washington, dont le résultat reste très incertain. Les autorités devraient faire un usage limité de la politique de change afin de ne pas créer de source d’instabilité financière. En outre, l’excédent courant s’est redressé depuis quelques mois.
Narendra Modi a remporté une large victoire aux élections générales, asseyant encore davantage sa légitimité. Son parti dispose d’une forte majorité à la chambre basse du Parlement et il pourrait devenir majoritaire à la chambre haute fin 2020 s’il parvient à conserver le pouvoir dans les prochains Etats qui organiseront des élections législatives. La situation économique du pays n’était pourtant pas très favorable au Premier ministre en cette fin de mandat. La croissance a fortement ralenti au dernier trimestre de l’année 2018/2019 et les perspectives ont été revues à la baisse. Le gouvernement devra accélérer le processus de réforme pour accroître le rythme des créations d’emplois et favoriser les investissements étrangers.
La croissance économique a ralenti au T1 2019 mais elle résiste, pour l’instant, à la baisse du commerce mondial. A court terme, le dynamisme de la consommation des ménages, qui bénéficient de mesures en faveur du pouvoir d’achat, continuerait de pallier le ralentissement des exportations. A plus long terme, la croissance ne devrait toutefois guère excéder 5 à 5,5%. Le président Widodo, nouvellement réélu, doit impérativement profiter de sa large victoire pour adopter les réformes nécessaires pour stimuler les investissements étrangers (IDE) et, ainsi, soutenir la croissance tout en réduisant la dépendance aux capitaux volatils. En effet, depuis six trimestres, les IDE, en baisse, ne sont plus suffisants pour couvrir le déficit courant qui se creuse.
De par sa dépendance au commerce extérieur et son intégration aux chaînes de valeur asiatiques, l’économie vietnamienne subit les effets de l’affaiblissement de la demande mondiale et des tensions sino-américaines. La croissance du PIB, des exportations et de l’industrie a ralenti au cours des derniers mois. Mais le Vietnam pourrait également tirer profit des difficultés de la Chine : il pourrait bénéficier à court terme de certains effets de report, en livrant des marchandises directement aux entreprises américaines cherchant à éviter les barrières tarifaires. Le Vietnam pourrait aussi bénéficier de nouveaux projets d’investissement d’entreprises étrangères souhaitant produire hors de Chine. Par ailleurs, sa position financière extérieure devrait pouvoir continuer à s’améliorer.
Malgré un taux d’ouverture relativement contenu, la forte concentration des exportations japonaises sur la Chine, et les pays asiatiques plus généralement, fait peser un risque externe important sur la dynamique de l’activité japonaise. Le secteur manufacturier pâtit de cette situation mais ces difficultés ne semblent pas pour l’heure affecter les autres secteurs de l’économie. La hausse de TVA prévue en octobre favoriserait des effets d’anticipations du côté de la consommation des ménages et le niveau élevé des incertitudes constituerait un frein à l’investissement des entreprises. Dans ce contexte, la Banque du Japon maintiendrait une politique monétaire très accommodante, sans que toutefois celle-ci ne permette une accélération durable des prix.
Les entreprises industrielles ont souffert du resserrement de leurs conditions de crédit en 2017 et début 2018, puis du ralentissement de leur activité et de leur chiffre d’affaires. Ces difficultés ont contribué à la détérioration de leur capacité de paiement en 2018, avec notamment la multiplication des défauts sur le marché obligataire local. Indicateur de la fragilité financière des entreprises, la montée des défauts semble aussi accompagner une plus grande différenciation des risques de crédit par les créanciers et un certain assainissement du secteur financier. Cette dynamique pourrait se poursuivre à court terme avec l’assouplissement ciblé de la politique monétaire. Cependant, la persistance de l’excès de dette des entreprises entretiendra les risques de crédit à moyen terme.
Après bientôt cinq années au pouvoir, le bilan de Narendra Modi est globalement positif même si la dernière année de son mandat a été difficile avec un ralentissement de la croissance au T3 2018/19. La croissance reste tirée par la consommation des ménages et, plus récemment, par les investissements privés grâce à l’amélioration de la situation financière des entreprises, à l’exception de certains secteurs. Les comptes extérieurs se sont légèrement détériorés sur l’ensemble de l’année 2018, la hausse du déficit courant n’étant plus compensée par les IDE. L’un des défis du prochain gouvernement sera de parvenir à créer un environnement plus favorable aux investissements domestiques et étrangers.
La forte dépendance aux exportations de biens technologiques et l’intégration aux chaines de valeur en Asie rendent Singapour très vulnérable aux effets de contagion des hausses de droits de douane imposées à la Chine par les Etats-Unis. Ses exportations diminuent depuis novembre et la croissance ralentit. Alors que le resserrement de la politique monétaire initié en 2018 devrait marquer une pause à court terme, le gouvernement augmente ses dépenses pour soutenir l’activité. Sa marge de manœuvre est importante étant donné la solidité des finances publiques. Ceci lui permettra également de poursuivre la mise en œuvre de sa stratégie visant à stimuler l’innovation, élever la productivité et améliorer les perspectives de croissance à moyen terme de la cité-Etat.
L’activité économique reste peu dynamique et le ralentissement observé en 2018 devrait perdurer. Début 2019, l’activité dans le secteur manufacturier du pays s’est, d’ailleurs, dégradée. A court et moyen terme, le Japon devrait continuer à pâtir du ralentissement en Chine, son premier partenaire commercial. Par ailleurs, la question de la démographie reste prégnante dans un pays où la population âgée de plus de 65 ans ne cesse de croître et représente aujourd’hui plus du quart de la population totale. Elle est une incitation permanente à soutenir la productivité par des réformes structurelles d’envergure, sur les marchés des biens, des services ou du travail.
Au cours des six derniers mois, la roupie s’est appréciée de plus de 7% face au dollar (14 085 roupies pour un dollar US au 16 avril 2019), soit seulement 2% de plus qu’il y a un an. Dans le même temps, les réserves de change ont augmenté (+USD 9 mds) pour renouer avec des niveaux très proches de ceux qui prévalaient il y a un an. Elles restaient suffisantes pour couvrir les besoins de financement à court terme du pays (1,3 fois) bien que ceux-ci aient sensiblement augmenté en 2018 conjointement à la forte hausse du déficit courant. Même si les statistiques de commerce extérieur laissent envisager une forte baisse du déficit courant au T1 2019, l’amélioration des comptes extérieurs depuis six mois reflète principalement le retour des investissements de portefeuille
Le bilan économique de Narendra Modi est globalement positif. Au cours des cinq dernières années, ce dernier a fait adopter d’importantes réformes profitant de sa majorité à la chambre basse du Parlement. Cependant, pour parvenir à augmenter significativement le niveau de revenu par tête et réduire la vulnérabilité extérieure du pays, la poursuite et l’approfondissement des réformes sont nécessaires afin de créer un environnement plus favorable aux investissements domestiques et étrangers. Au vu des derniers sondages, aucun parti n’obtiendrait la majorité à la chambre basse du Parlement lors des élections générales qui se tiendront en avril et mai. Le parti de N. Modi, toujours donné vainqueur, serait contraint de gouverner avec le parti du Congrès
En Corée du Sud, le PIB réel a progressé de 3,1% au T4 2018 en glissement annuel, soutenu par les mesures de soutien à la croissance mises en place par le gouvernement. Celle-ci devrait ralentir dès le premier trimestre 2019.
En Asie, les pays industrialisés font face à un important ralentissement de leur commerce extérieur. Les signes d’affaiblissement, visibles dès début 2018, se sont aggravés depuis novembre, suite à la dernière vague d’augmentation des droits de douane américains sur les importations de biens venus de Chine. Les exportateurs asiatiques ont de fait été sévèrement touchés par les effets de contagion de ces hausses, ainsi que par le ralentissement économique des principaux partenaires commerciaux et par le retournement du cycle électronique mondial. En janvier-février 2019, les exportations de marchandises mesurées en USD se sont effondrées en Chine (-5,2% en glissement annuel), en Corée du Sud (-8,7%) et à Taiwan (-4,1%), et ont fortement ralenti ailleurs, y compris au Vietnam (+3,9%)
Les très nombreuses données publiées cette semaine n’ont pas dissipé les inquiétudes concernant le ralentissement de la croissance chinoise. Compte tenu du biais lié au Nouvel An lunaire et des mesures récentes de relance budgétaire, il est trop tôt pour tirer des conclusions définitives. La question est centrale pour l’économie mondiale mais, en raison du poids de la Chine, elle l’est aussi pour les principaux pays qui exportent vers l’empire du Milieu, comme l’Allemagne. Dans ce contexte, la conclusion d’un accord commercial avec les États-Unis constitue un enjeu crucial.
En 2018, la croissance économique japonaise a affiché un profil particulièrement heurté. Au total, sur l’ensemble de l’année, elle a nettement baissé pour s’établir à +0,7% après +1,9% en 2017. Un typhon a touché le pays au T3 2018. Cela a pesé sur les composantes de la demande et, in fine, sur la croissance (-0,7% t/t). Au T4 2018, l’activité s’est redressée modérément à +0,3% (t/t). L’investissement, qui avait été particulièrement dégradé au T3, a retrouvé de la vigueur, tandis que la consommation privée a de nouveau soutenu la croissance. A l’inverse, le commerce extérieur a continué de peser sur l’activité. Dans un contexte de regain de dynamisme de la demande interne, la progression marquée des importations n’a été que partiellement compensée par celle des exportations
En Chine, la croissance du PIB réel s’est établie à 6,4% au T4 2018 en glissement annuel, contre 6,5% au trimestre précédent. Le ralentissement dans le secteur industriel s’est accentué en fin d’année alors que le secteur des services se porte plutôt mieux. Du côté de la demande, les exportations ont fortement ralenti en fin d’année, principalement sous l’effet de la hausse des droits de douane américains sur les importations de produits chinois, et la progression de la consommation des ménages a continué de s’affaiblir (en particulier dans le secteur automobile).
La croissance est passée de 6,9% en 2017 à 6,6% en 2018 et le ralentissement se poursuivra à court terme. Son ampleur dépendra de l’évolution, très incertaine, des relations commerciales entre la Chine et les Etats-Unis, ainsi que des mesures de politique contra-cyclique de Pékin. L’action de la banque centrale est toutefois sévèrement contrainte par l’excès de dette de l’économie et la menace de sorties de capitaux. En outre, alors que Pékin a poursuivi ses efforts pour améliorer la réglementation financière et la santé des entreprises publiques depuis deux ans, la redéfinition de ses priorités augmente le risque d’une interruption de ce processus d’assainissement. Dans ce contexte, le gouvernement central devrait accroître son recours aux mesures de soutien budgétaires.
