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Le plan de relance américain va-t-il trop loin?

ECO FLASH  
N°21-05  
23 mars 2021  
ÉTATS-UNIS : LE PLAN DE RELANCE AMERICAIN VA-T-IL TROP LOIN ?  
Jean-Luc Proutat  
Sur l’air du « quoiqu’il en coûte », les États-Unis mènent allègrement la danse. Selon les  
estimations du Fonds monétaire international, ils sont de loin le pays où l’État en fait le plus  
D’un montant de 1 900 milliards de dollars  
ou 9 points de PIB, l’American Rescue Plan  
figure parmi les plus vastes dispositifs de  
relance jamais engagés aux États-Unis.  
pour contrer les effets dépressifs de l’épidémie de Covid-19 : près de 3 700 milliards de dollars  
ou 17 points de PIB engagés en 2020 (hors garanties, prêts et injections de capitaux), soit le  
double de l’effort budgétaire consenti dans l’Union européenne. Alors que, avec le déploiement  
des vaccins, un rétablissement aussi spectaculaire qu’inespéré est à portée de main, l’économie  
continue d’être considérablement stimulée. La nouvelle administration démocrate s’apprête à y  
transférer 1 900 milliards de dollars supplémentaires, peut-être beaucoup plus si son projet de  
modernisation des infrastructures voit le jour.  
Les mesures visent à surmonter l’épidémie  
de Covid-19, mais pas seulement. Peu  
discriminantes, s’ajoutant à celles déjà  
votées en décembre 2020, elles pourraient  
rapidement mettre l’économie sous  
tension.  
Déjà peu considérée sous Donald Trump, la dérive des comptes publics se poursuit. Sans même  
tenir compte des mesures de l’Administration Biden, le Congressional Budget Office (CBO) estime  
que le déficit fédéral se maintiendra au-dessus de 10% du PIB en 2021, après avoir marqué  
un record à 14,9% du PIB en 2020. La dette, quant à elle, a franchi la barre des 100% du PIB,  
semble-t-il pour longtemps. Eu regard à la gravité des circonstances, peu nombreux sont ceux  
qui, jusqu’à présent, ont paru s’en émouvoir. Il aura fallu que Lawrence Summers, ex-secrétaire  
au Trésor sous Bill Clinton et économiste proche du camp démocrate, prenne la plume dans  
les colonnes du Washington Post pour qu’un rappel au sens de la mesure se fasse entendre.  
Alors que les États-Unis ont dépassé le pire, le vaste plan de relance voulu par le président  
Biden n’est-il pas surdimensionné ? Ne risque-t-il pas d’entraîner une instabilité des prix sur  
les marchés de biens, de services ou de capitaux ? Considérons tour à tour ces deux questions.  
Bien qu’appelée à dépasser 2%, l’inflation  
n’est pas le principal danger. Le rebond  
des prix serait transitoire, la concurrence  
mondiale ainsi que l’accélération de la  
révolution numérique jouant plutôt dans le  
sens d’une modération.  
Deux fois l'output gap  
Moins conséquent que le Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security (CARES) Act de 2020,  
mais représentant tout de même le double de l’American Recovery and Reinvestment Act de  
2009, l’American Rescue Plan figure parmi les plus vastes dispositifs de relance jamais votés par  
le Congrès. D’un montant de 1 900 milliards de dollars, il est pour moitié adressé aux ménages  
et cible donc la demande. Plusieurs dispositions retiennent l’attention (voir aussi encadré 1).  
Les chômeurs, dont les rangs restent augmentés de plus de 4 millions du fait de la crise, verront  
leurs indemnités complétées jusqu’au 6 septembre 2021, à hauteur 300 dollars par semaine.  
Petite concession au « quoiqu’il en coûte », la somme de 400 dollars initialement prévue a été  
rognée. Des chèques d’un montant maximum de 1 400 dollars par personne vont être adressés  
aux familles américaines, pour une enveloppe totale avoisinant les 400 milliards de dollars.  
Le crédit d’impôt enfant va être porté de 2 000 à 3 600 dollars par enfant à charge de moins  
de 6 ans, 3 000 dollars par enfant à charge de 6 à 17 ans. Bien que soumises à conditions de  
L’encouragement d’excès sur certains  
segments de marchés (valeurs techno-  
logiques, dette à haut rendement, etc.)  
s’inscrit en revanche sur la liste des effets  
indésirables possibles.  
1
revenus et rendues (un peu) moins généreuses par le Sénat , ces mesures couvrent un champ  
qui dépasse largement celui des victimes économiques de la pandémie.  
D’après les estimations de l’Institute on Taxation and Economic Policy, ce sont quelque 286  
millions de citoyens, hommes, femmes ou enfants, soit 86% de la population des États-Unis, qui  
recevront un chèque du Trésor dans les prochaines semaines, de quoi alimenter le débat sur le  
bon calibrage des aides. Rappelons en effet que la masse des revenus disponibles des ménages,  
1
Conditions de revenus : jusqu’à 80 000 dollars annuels (dégressivité au-delà de 75 000 dollars annuels) pour un  
célibataire, 160 000 dollars annuels (dégressivité au-delà de 150 000 dollars annuels) pour un couple marié.  
La banque  
d’un monde  
qui change  
Eco Flash 21-05 // 23 mars 2021  
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2
loin d’avoir régressé durant la crise, a au contraire connu une hausse Déjà remarquablement stable autour de 2% durant la phase historique  
exceptionnelle du fait des transferts opérés au titre du CARES Act. de recul du chômage de 2010-2020, l’inflation n’a aucune raison  
Entravés dans leurs dépenses, les Américains ont, de surcroît, d’accélérer dans la durée. L’explication monétariste, qui voudrait  
constitué une énorme réserve d’épargne : 2 850 milliards de dollars qu’elle finisse par réagir à la politique quantitative de la banque  
en 2020 (16% des revenus disponibles), plus du double des montants centrale, a elle-même une portée limitée. Les trillions de dollars créés  
économisés en 2019.  
en contrepartie des rachats de titres de la Fed peuvent avoir mille  
autres destinations que celle des biens et services échangés sur le sol  
américain ; ils se réinvestissement partout, sur les marchés émergents,  
dans l’immobilier, les infrastructures, les crypto-monnaies, en Bourse.  
Autre sujet d’interrogation et de confrontation sérieuse avec la minorité  
républicaine au Congrès : les aides aux États et aux collectivités,  
qui vont avoisiner 350 milliards de dollars. Outre qu’elles ne sont  
pas ciblées - le déploiement des tests et vaccins font l’objet d’une Surtout en Bourse. Aux États-Unis l’envolée du prix des actions  
enveloppe spécifique - elles alimentent des caisses qui, là encore, ont ne date pas de la découverte des vaccins contre la Covid-19 mais  
déjà bénéficié d’importants subsides fédéraux. En 2020, les revenus précisément du 23 mars 2020, date de sortie du « bazooka » monétaire  
des États et collectivités, tout comme ceux des ménages, ont affiché (assouplissement quantitatif illimité, programmes de refinancement  
des taux de progression record.  
exceptionnels). Alors que, sur certains segments de marchés (valeurs  
technologiques, dette high-yield) les valorisations deviennent difficiles  
à justifier, le risque est bien que les milliards du plan de relance, tout  
en soutenant l’économie, encouragent les comportements spéculatifs.  
Faut-il craindre, dès lors, que la piscine déborde ? L’output gap, en  
l’occurrence le déficit de production qui resterait à combler pour que  
l’économie retrouve son potentiel, est évalué par le CBO à 960 milliards  
de dollars. D’un montant deux fois supérieur, l’American Rescue Plan  
aurait donc tôt fait de le résorber, fût-il assorti d’un multiplicateur  
faible. En retenant pour ce dernier un chiffre de 0,5, et en supposant  
que l’essentiel des 1 900 milliards contenus dans l’enveloppe soit  
rapidement engagé, l’économie croîtrait d’au moins 6% en 2021. Elle  
ferait mieux que rattraper son retard, de sorte que, dès l’automne  
prochain, le moteur américain serait proche du plein régime. Au  
rythme actuel des vaccinations (2 millions d’injections quotidiennes,  
déjà plus de 120 millions au total), il est raisonnable de penser qu’à  
cet horizon, les secteurs encore paralysés par la pandémie (hôtellerie,  
restauration, spectacles, etc.) fonctionneront normalement et auront  
pu réembaucher. Le retour au plein emploi serait rapide. Pour la  
secrétaire au Trésor, Janet Yellen, il est envisageable dès 2022.  
L’AMERICAN RESCUE PLAN (USD MILLIARDS)  
MÉNAGES  
910  
400  
160  
270  
80  
Chèques directs  
Crédits d'impôts (enfants et individuels)  
Compléments chômage  
Inflation, prix des actifs : risque modéré à fort  
La remontée du cours des matières premières aidant (le pétrole  
s’est renchéri de quelque 150% depuis un an, les métaux de 60%) la  
mise sous tension de l’économie américaine ranime les anticipations  
d’inflation, notamment sur les marchés où le taux des swaps indexés à  
dix ans est remonté (il est actuellement proche de 2,5%). Les prix à la  
consommation progressent, de facto, plus vite, ne serait-ce qu’en raison  
d’une facture énergétique et alimentaire qui s’alourdit. Ils témoignent  
aussi d’un effet de rattrapage. Avec moins de contaminations et des  
freins aux déplacements qui se relâchent, un certain nombre d’achats  
jusqu’ici différés reprennent. La demande des ménages pour les biens  
durables (automobiles, équipements du foyer) est forte et participe au  
rebond des prix. À partir d’avril et dans les mois suivants, lorsque les  
chiffres se compareront à ceux, déprimés, du printemps 2020, l’inflation  
se situera nettement au-dessus de l’objectif de 2% fixé par la Réserve  
fédérale (Fed), la barre des 3% pouvant même être atteinte.  
Compléments santé (extension de l'Obamacare…)  
INSTITUTIONS, SERVICES PUBLICS  
Transferts aux États et collectivités  
Transferts aux écoles et universités  
Financements des tests et vaccins  
Autres (action sociale…)  
763  
350  
170  
123  
120  
226  
140  
86  
ENTREPRISES  
Transferts aux secteurs en difficulté  
Transferts aux systèmes de pension  
TOTAL  
1 900  
SOURCES : COMMITTEE FOR A RESPONSIBLE FEDERAL BUDGET, US TAX FOUNDATION,  
BNP PARIBAS  
Le dépassement sera toutefois transitoire. Sauf à considérer que le  
«
monde d’après » opère un retour de quarante ans en arrière, le  
2
risque de voir « s’échapper le dentifrice du tube » est faible . Aux États-  
Unis comme ailleurs, les salaires et les prix restent objets d’arbitrages  
mondiaux contraignants, peut-être plus encore depuis que la crise  
accélère la révolution digitale dans les services. Ils ne réagissent  
plus comme jadis aux tensions qui s’exercent sur les capacités, un  
phénomène connu sous le terme d’aplatissement de la courbe de  
Phillips.  
2
Selon l’expression imagée utilisée par l’ancien président de la Bundesbank, Karl Otto Pöhl, au début des années 1980.  
La banque  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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