Face à une inflation qui s’envole, la Réserve fédérale des États-Unis annonce une normalisation à vitesse accélérée de sa politique monétaire. Maintenu au voisinage de zéro jusqu’en mars, son principal taux directeur devrait remonter autour de 2% en fin d’année. La taille de son bilan sera, quant à elle, réduite. L’économie américaine, qui opère au plein emploi, semble avoir suffisamment bien récupéré de la crise sanitaire pour passer le test. Elle reste toutefois sensible aux conditions du crédit et n’est pas immunisée contre les effets de la guerre en Ukraine.
Les enquêtes de conjoncture disponibles pour le mois de mars 2022 sont encore peu nombreuses mais elles sont toutes médiocres, preuve que les conséquences néfastes de la guerre russe en Ukraine ne se cantonnent pas aux frontières de l’Europe. Sans s’effondrer, l’indice de confiance des ménages américains, calculé par le Conference Board, décroche des sommets. Dans les régions de Philadelphie et de New-York, le ciel des industriels s’assombrit, probablement aussi parce que la reprise de l’épidémie de Covid-19 en Chine promet d’aggraver les tensions, déjà fortes, sur les chaînes d’approvisionnement.
En dépit des ombres que la guerre en Ukraine fait planer sur l’économie mondiale, la Réserve fédérale des États-Unis annonce une normalisation à marche forcée de sa politique monétaire. L’envolée de l’inflation autant que sa diffusion à de nombreux postes, le retour au plein emploi - et les tensions sur les salaires qui en découlent - sont les principaux arguments mis en avant par l’Institution pour agir. Alors que le caractère auto-entretenu de la hausse des prix fait encore débat, le coup de frein projeté surprend tout de même par son ampleur. Dans une conjoncture accoutumée au faible coût du crédit, il n’est pas sans risque pour la bonne marche des affaires.
Le FOMC a lancé un nouveau cycle de resserrement des taux : ses membres tablent sur six hausses supplémentaires cette année et sur quatre autres en 2023. Compte tenu d’un taux directeur très bas, d’une inflation exceptionnellement élevée et d’une économie robuste, cette orientation restrictive n’a rien de surprenant. La Fed disposant d’un double mandat, le rythme et l’ampleur des relèvements de taux dépendront de l’évolution de l’inflation, mais aussi du taux de chômage. Comme le montrent les cycles de resserrement précédents, les inquiétudes sur le risque de hausse du chômage jouent un rôle important dans la décision de mettre un terme à la politique de restriction monétaire. La banque centrale devra espérer que l’inflation aura suffisamment reculé au moment où ce risque réapparaîtra.
Le dernier rapport de surveillance du Comité de Bâle (BCBS)1 a mis en évidence qu’en dépit de politiques monétaires très accommodantes, la position de liquidité (immédiatement disponible) des grandes banques américaines2 ne s’était pas améliorée entre le T4 2019 et le T2 2021 contrairement à celle des grandes banques européennes. D’après les premiers éléments publiés, le ratio moyen de liquidité à court terme, Liquidity Coverage Ratio3 (LCR), des premières se serait établi à 116% au T4 2021 contre 119% au T4 2019, celui des secondes à environ 173% contre 141%. Dans les deux cas, les ratios moyens demeurent sensiblement supérieurs aux exigences prudentielles (100%)
Face au choc de la guerre en Ukraine et contrairement à l’Union européenne, dont la dépendance énergétique à la Russie reste forte, les États-Unis ne sont pas les plus exposés. Premiers producteurs d’hydrocarbures, ils peuvent même pallier, au moins en partie, le déficit de production russe. Mais dans un contexte général plus incertain, donc moins propice à la dépense, ils ne sont pas non plus immunisés. Au-delà du retournement boursier, quelques indices du climat des affaires comme celui de la Réserve fédérale de Philadelphie ou encore l’Empire manufacturing index témoignent déjà d’une conjoncture moins euphorique.
Lors de la conférence de presse qui a suivi la réunion du FOMC la semaine dernière, Jerome Powell a été on ne peut plus clair. Compte tenu des deux objectifs du Comité — inflation et emploi maximum — les données plaident pour un relèvement des taux d’intérêt dès le mois de mars et probablement plusieurs hausses de taux par la suite. Les décisions s’appuieront « sur les données disponibles et sur l’évolution des perspectives ». Cette dépendance aux données traduit la crainte d’un resserrement excessif et rend la politique monétaire difficile à prévoir. Plus vite la Fed donnera des tours de vis, plus la probabilité qu’elle fasse une pause pour voir comment l’économie réagit sera grande.
Il y a deux manières d’accueillir la toute dernière livraison des comptes nationaux aux États-Unis. La première, chaleureuse, applaudira le chiffre élevé de la croissance du quatrième trimestre de 2021 (6,7% en rythme annualisé, r.a.) et l’effacement quasi complet des séquelles économiques de la Covid, le niveau d’activité ayant d’ores et déjà rejoint sa trajectoire pré-pandémique. La seconde, plus circonspecte, relèvera que l’investissement a continué de faire du sur-place et que la performance eût été moindre (ramenée à 1,6% r.a.) sans la contribution exceptionnelle des stocks.
Les minutes du Comité de l’Open market (FOMC) du mois de décembre ont révélé un revirement brusque de la politique monétaire américaine en direction d’un durcissement. Le rythme des achats d’actifs nets (tapering) ralentira plus vite et la première hausse de taux devrait avoir lieu plus tôt que prévu. Par ailleurs, les membres du FOMC sont favorables à un démarrage rapide du resserrement quantitatif (quantitative tightening, QT) et à un rythme plus soutenu. Même si ce tournant leur semble moins difficile à négocier qu’en 2017, l’opération n’en reste pas moins délicate. Le défi consistera à trouver le bon équilibre entre le resserrement quantitatif et le nombre de relèvements de taux nécessaire pour juguler l’inflation sans compromettre la croissance
Depuis novembre 2020, les opérations de mise en pension de titres1, réalisées par la Réserve fédérale américaine (Fed) auprès de banques centrales étrangères (Foreign Repo Pool, FRRP), se sont nettement élargies. Les principales contreparties de la Fed peuvent être identifiées à l’aide de deux séries statistiques.La structure des réserves de change officielles2 indique les montants de dépôts (au sens large, y compris dans le cadre de prises en pension) effectués par chacune des économies « auprès de banques centrales étrangères, de la Banque des Règlements Internationaux et du Fonds Monétaire International »
La Réserve fédérale ne plaisante plus. Face au dérapage inédit de l’inflation (6,9% sur un an en novembre dernier, probablement à peine moins en décembre), elle va resserrer sa politique monétaire, davantage que prévu. Au-delà des statistiques d’inflation, c’est la situation du marché du travail, jugée « tendue » par les membres du FOMC, qui autorise le changement de cap.
Aux États-Unis, le dérapage des prix n’en finit plus et cesse d’être regardé avec complaisance par la Réserve fédérale, qui pourrait précipiter la fin de son assouplissement quantitatif. L’inflation concerne aussi les prix des actifs, immobiliers ou boursiers, qui atteignent des sommets. À moins que l’émergence du variant Omicron du coronavirus ne change radicalement la donne, tout concourt au relèvement des taux d’intérêt directeurs en 2022, peut-être dès l’été.
Aux États-Unis, le dérapage des prix n’en finit plus et devient un véritable sujet d’attention. En novembre 2021, l’inflation a atteint 6,8% sur un an, un record depuis juin 1982. Si, comme les mois précédents, la flambée des prix de l’énergie (+33% sur un an) a contribué à renchérir le coût de la vie, elle n’est plus seule en cause. Hors alimentation et énergie, l’inflation a été mesurée à 4,9% en novembre, là encore, un record. En hausse de 3,9% sur un an, les loyers, qui constituent le principal poste de dépense pour les ménages (33% de l’indice), commencent notamment à peser lourd. Loin d’être anecdotique, leur renchérissement s’accentue mois après mois, dans le sillage de la flambée des prix de l’immobilier
En juillet dernier, la Réserve fédérale américaine (Fed) a enrichi son cadre d’intervention sur les marchés monétaires. Elle dispose à présent d’une facilité permanente de prises en pension de titres (Standing Repo Facility, SRF), en sus de son dispositif de mises en pension (Reverse Repo Program, RRP). Ces outils doivent lui permettre de moduler son offre de monnaie centrale, aussi bien à la baisse qu’à la hausse, lors de tensions sur les taux courts de marché. Dans le contexte actuel de liquidités de banque centrale abondantes et d’offre de titres publics restreinte, les fonds monétaires ont largement recours au dispositif RRP
L’exposition du système bancaire américain à la zone euro s’est nettement élargie depuis 2016, année du référendum en faveur de la sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne. Entre le 31 mars 2016 et le 30 juin 2021, les créances des huit plus grandes banques américaines1 sur les résidents (hors secteur public) de la zone euro2 ont même progressé davantage (+USD 125,6 mds) que le recul de leurs créances sur l’économie britannique (-USD 56,3 mds). Parmi les principales économies bénéficiaires de ces arbitrages, figurent la France (+USD 66,3 mds, soit +47%), le Luxembourg (+36,5 mds, +97%), l’Irlande (+28,6 mds, +46%) et l’Allemagne (+5,8 mds, +7%). Les banques Goldman Sachs et JP Morgan concentrent l’essentiel de ce surcroît d’exposition
C’est un dérapage transitoire… qui dure ! En octobre, l’inflation américaine a été mesurée à 6,2% sur un an, son plus haut niveau depuis trente-et-un ans. Si, comme les mois précédents, l’alourdissement de la facture énergétique est en cause (il explique 30% du chiffre), l’accélération de la hausse des prix est un phénomène qui s’étend aux États-Unis. Elle rattrape les loyers, dont le renchérissement atteint déjà 3,5% sur un an et va, à coup sûr, s’accentuer.
D’après une étude récente, l'économie américaine pourrait entrer en récession compte tenu du mouvement à la baisse des attentes des consommateurs. Cependant, la crise du Covid-19 complique l’analyse des données. Les fluctuations des chiffres des infections influencent les attentes, tout comme la spécificité de la reprise de 2020 et d’autres facteurs qui ont fait bondir l’inflation. Au vu du nombre record de départs volontaires, le fléchissement de la confiance des consommateurs pourrait refléter les inquiétudes des Américains concernant l’inflation et son effet sur le pouvoir d’achat. Un phénomène similaire apparait en France d’après les derniers chiffres de la confiance des consommateurs.
En réponse à la crise liée à la pandémie de Covid-19, le Congrès américain a mis en place, en avril 2020, un programme de prêts aux petites et moyennes entreprises (Paycheck Protection Program, PPP) garantis par l’État fédéral. À la clôture des souscriptions, le 31 mai 2021, environ USD 800 milliards d’encours de prêts PPP avaient été accordés. Les banques ont originé 80% de ces prêts, les sociétés de crédit non bancaires et fintechs les 20% résiduels. Ce dispositif se distingue à divers égards du programme de prêts garantis par l’État (PGE) conduit en France, en particulier quant à son coût budgétaire. D’abord, aux États-Unis, le risque de crédit associé aux prêts garantis est entièrement supporté par l’État fédéral1
C’est l’un des paradoxes choquants de l’Amérique, berceau du miracle vaccinal contre la Covid-19 mais où les victimes quotidiennes de la maladie se comptent encore par milliers. Encore trop meurtrière, la vague épidémique des mois d’été a sans doute freiné la reprise de l’emploi.
Bien que de manière inégale, l’économie des États-Unis a, somme toute, très vite effacé ses pertes liées à l’épidémie de Covid-19. Alimentée par des transferts fédéraux exceptionnels, la consommation privée a connu un redressement spectaculaire, jusqu’à provoquer le trop-plein. Confrontées à une pénurie mondiale de composants, peinant aussi à recruter, les entreprises ont du mal à répondre à la demande. Les prix sont sous tension. Pour la Réserve fédérale, l’heure du retrait des perfusions monétaires est venue. Quant à la poursuite des grands travaux budgétaires, elle reste suspendue à l’accord des républicains concernant le « plafond » de la dette, qui vient d’être atteint, et doit être relevé.
A l’occasion de son traditionnel discours de politique monétaire au symposium annuel de Jackson Hole, le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, s’est réjoui des dernières statistiques du marché du travail. Non sans raison. Sur les trois derniers mois de juin à août, ce sont plus de 2,2 millions de postes qui ont été créés dans l’ensemble de l’économie (hors activités agricoles), dont plus de 800 000 dans le seul secteur du tourisme (hôtellerie, restauration, loisirs, etc.) en pleine renaissance. Si la Covid-19 laisse toujours derrière elle un large déficit d’emplois (d’environ 5,5 millions) ainsi qu’un taux de chômage trop haut pour les standards américains (5,2%), la situation se normalise peu à peu.
Le 28 juillet dernier, la Réserve fédérale américaine (Fed) a annoncé la pérennisation de sa facilité de prise en pension de titres (Standing Repo Facility, SRF). Dorénavant, chaque contrepartie éligible* pourra emprunter, chaque jour ouvré et au jour le jour, jusqu’à USD 120 mds de liquidités centrales dans le cadre de ce dispositif**. Les opérations seront facturées au taux de la facilité de prêt marginal (25pb) et plafonnées à USD 500 mds. La Fed se dote ainsi d’un nouvel outil de détection de possibles pénuries de monnaie centrale. Introduit en urgence et de manière provisoire en septembre 2019, ce dispositif avait permis de résorber la crise des marchés repo
La hausse annuelle des prix à la consommation a atteint 5,3 % en juin aux Etats-Unis. Les facteurs de l’inflation restent très concentrés mais pourraient gagner d’autres secteurs. De plus en plus d’entreprises se plaignent d’une aggravation de la pression sur les prix. C’est aussi le signal que livre l’indice ISM. D’après les données historiques, une relation assez étroite peut être observée entre l’indicateur des pressions sur les prix et la hausse des prix à la production. Néanmoins, la transmission dépend de plusieurs facteurs tels que la politique de tarification, la position concurrentielle, les goulets d’étranglement sur le marché du travail
Le repli significatif des rendements des obligations d’État américaines par rapport au pic atteint à la fin mars laisse perplexe au vu des prévisions de croissance et des données récentes sur l’inflation. Ce recul semble indiquer que les investisseurs se rangent à l’avis de la Fed, selon laquelle l’inflation va baisser. Il reflète également le ralentissement des données de ces dernières semaines, laissant supposer que les marchés accordent plus d’importance à la variation du taux de croissance qu’à son niveau. La sensibilité des rendements obligataires aux données économiques évolue par cycles
Avec l’arrivée de la Covid-19, le taux d’activité des Américains, soit la part dans la population des personnes qui exercent ou recherchent un emploi, est tombé à un niveau historiquement bas : à peine 74% des 20-64 ans en avril 2020, du jamais vu aux États-Unis. Si ce taux rebondit depuis quelques mois, il n’a pas retrouvé son niveau d’avant-crise. Ainsi, près de 3 millions d’Américains qui étaient présents sur le marché du travail avant la pandémie, manquent toujours à l’appel. Cette « sortie des radars » touche surtout les catégories sociales peu qualifiées et faiblement rémunérées
Les États-Unis restent la première économie mondiale en termes de PIB nominal et affichent l’un des PIB par habitant (PPA) les plus élevés au monde. Le pays, qui a été à l’origine de la crise financière mondiale (2008-2009), s’est rapidement redressé au cours de la décennie écoulée, en partie grâce à l’essor de l’industrie de l’huile et du gaz de schiste. Cependant, les États-Unis ont perdu du terrain dans certains autres secteurs industriels clés, principalement vis-à-vis de la Chine. Celle-ci est devenue un leader mondial dans les équipements d’information et de télécommunications et, par conséquent, l’un des plus grands fournisseurs des entreprises américaines. Cette dépendance accrue, ainsi que des déficits commerciaux toujours plus importants ont conduit à un changement radical de la politique américaine du commerce extérieur et à une hausse notable des droits de douane américains sur les importations.
Après la crise du Covid-19, l’économie américaine s’est contractée de 3,4% en 2020. La récession – la plus grave depuis 1946 – a néanmoins été suivie, en 2021, d’un rapide et solide rebond, les États-Unis ayant été l’un des premiers pays à vacciner sa population et à connaître un redressement économique après les pertes dues à la pandémie. Sous l’effet des mesures adoptées par les pouvoirs publics pour limiter les conséquences de la crise, la dette publique et les déficits se sont envolés.
