L’économie de la zone euro reprend de belles couleurs. Sur le plan macroéconomique, le rattrapage des pertes accumulées depuis le printemps 2020 est plus rapide que ce qui était anticipé il y a seulement quelques mois. En l’absence d’une nouvelle vague épidémique due à la prolifération des variants du virus, la zone euro pourrait retrouver son niveau d’activité d’avant-crise dès la fin de cette année. L’accélération des campagnes de vaccination et la levée progressive des restrictions sanitaires réduisent les incertitudes et redonnent confiance aux agents économiques. Les consommateurs, qui se sont adaptés aux mesures sanitaires, jouent un rôle prépondérant. Face à ces dynamiques favorables, les politiques publiques restent prudentes
Le marché du travail devrait jouer un rôle crucial dans la reprise par son impact sur les revenus et les dépenses des ménages. À cet égard, plusieurs éléments incitent à l’optimisme. Les dernières enquêtes auprès des chefs d’entreprises indiquent une nouvelle hausse des intentions de recrutement tandis que les anticipations de chômage des ménages ont reculé en deçà de leur niveau prépandémie. Les intentions d’achats importants des ménages au cours des douze prochains mois ont déjà augmenté, une tendance qui devrait se poursuivre à la faveur de l’amélioration de la situation financière et de la diminution de l’incertitude sur le revenu.
En zone euro, le pic économique conjoncturel n’est toujours pas atteint. Au cours des trois derniers mois, la situation a poursuivi son amélioration, généralisée à l’ensemble des pans de l’économie. L’indice des directeurs d’achats (PMI – Purchasing Managers Index) dans le secteur manufacturier, après une franche amélioration depuis avril 2020, s’est stabilisé en juin à un niveau très élevé (63,1). Toujours bien orienté, cet indicateur a toutefois été freiné par le tassement de sa composante « nouvelles commandes à l’export » qui diminue à 60,9 en juin. Ce niveau reste malgré tout élevé par rapport à sa moyenne sur longue période. La composante « emploi » du PMI manufacturier affiche également une relative stabilisation à un niveau élevé (57,8 en juin).
Malgré une remontée importante en mai (+1,98%), l’inflation en zone euro reste tirée par deux composantes de l’indice des prix à la consommation (IPC) en lien avec le coût de l’énergie. Ainsi, avec une contribution de 0,87 point de pourcentage (p.p.), soit près de la moitié de l’inflation totale, l’IPC pour les « dépenses d’utilisation des véhicules » est de loin le plus important contributeur, et reflète la remontée du prix des carburants automobiles. Il est suivi de la catégorie « électricité, gaz et autres combustibles » qui ajoute 0,43 p.p. à l’IPC total de la zone euro
À en juger par les statistiques récentes, le PEPP, acronyme du Pandemic Emergency Purchase Programme (programme d’achats d’urgence face à la pandémie), introduit l’année dernière par la BCE, pourrait tout aussi bien se lire « pressions exceptionnelles sur les prix liées à la pandémie ». La prochaine réunion du conseil des gouverneurs et les projections de la banque centrale sont très attendues. La prolongation du PEPP au-delà de mars 2022 dépendra des chiffres de l’inflation. La BCE préfèrera probablement disposer de davantage de données et reporter sa décision après l’été.
Dans les États de la zone euro, les ressources publiques ont été massivement mobilisées pour répondre à l’urgence sanitaire, afin de soutenir les ménages et les entreprises confrontés à la perte d’activité. Le ratio de dette publique a ainsi fortement augmenté en 2020, pour s’établir à 98% du PIB. Alors que le besoin de soutenir l’activité économique reste fort en ce début d’année, l’endettement de la zone euro devrait franchir le seuil de 100% du PIB en 2021. La BCE prévoit de poursuivre ses achats d’actifs dans le cadre du PEPP au moins jusqu’en mars 2022, alors que l’Eurosystème détient actuellement presque 30 points de PIB de titres de dettes publiques de la zone euro. Les premiers versements du plan Next Generation EU pourraient intervenir dès le second semestre 2021
Le creux conjoncturel en zone euro semble être derrière nous, dans un contexte d’accélération notable des campagnes vaccinales dans les États membres. Au niveau macroéconomique, la dynamique de rattrapage apparaît plus marquée que ce qu’anticipaient la plupart des analystes. Pour autant, l’amélioration économique générale masque des disparités sectorielles fortes. Les effets de la crise de la Covid-19 sont plus forts et plus durables pour certains secteurs, comme l’hébergement et la restauration. Dans les prochains mois, le risque d’une hausse des défaillances d’entreprises existe, en particulier dans les secteurs les plus affectés.
Depuis le début de la pandémie de Covid-19 et la mise en place de restrictions sanitaires, nous insistons sur le fait que seul le déploiement rapide et large d’un vaccin permettra un retour à la normale des économies. C’est ce que nous observons aujourd’hui dans la majorité des pays européens.
La baisse de l’impulsion du crédit dans la zone euro (qui reflète le recul, sur un an, de la croissance annuelle de l’encours), très accentuée en mars 2021, procède d’un effet de base et était, à ce titre, largement attendue.
L’inflation en zone euro a nettement augmenté au T1 2021, et apparaît particulièrement volatile. L’inflation sous-jacente, d’habitude stable, évolue par à-coups. Le rebond des prix des biens explique en grande partie la hausse générale de l’inflation. Les prix des services marchands se redressent également, notamment pour ceux très touchés par la pandémie comme le secteur des transports. L’accélération récente des prix est portée par des facteurs temporaires : mouvement de TVA, hausse des cours du brut, modification des pondérations au sein de l’IPCH. L’inflation pourrait encore progresser ces prochains mois. Ces effets temporaires s’estomperaient à partir du début de l’année prochaine. Le risque d’un emballement inflationniste en zone euro apparaît très limité.
L’épidémie continue de circuler rapidement dans les États membres de la zone euro et de nombreuses incertitudes demeurent. Les dernières données conjoncturelles envoient néanmoins des signaux encourageants qui, sans appeler au triomphalisme, permettent d’espérer une accélération du rattrapage économique à partir du second semestre 2021. C’est dans le déploiement des vaccins que réside le plus grand espoir. Les politiques publiques resteront également au chevet de l’économie de la zone euro et éviteront tout resserrement qui entraverait le processus de reprise. Du côté monétaire, par exemple, Christine Lagarde a annoncé une augmentation du rythme des rachats d’actifs, les conditions de financements sont donc surveillées de près.
Le rebond de l’épidémie en Europe conduit la plupart des États à mettre en place de nouvelles mesures de restrictions sanitaires. Dans ce contexte délicat, la conjoncture économique en zone euro s’est légèrement améliorée ces trois derniers mois par rapport aux trois mois précédents...
Au regard des évolutions du marché obligataire et du marché actions, le cycle financier est très synchronisé au niveau mondial. Néanmoins, on constate une désynchronisation des cycles conjoncturels entre les États-Unis et la zone euro. La poussée des rendements des obligations d’État de la zone euro, dans le sillage des taux américains, ne doit pas être considérée comme un signe de bonne santé économique. Au contraire, elle intervient à un mauvais moment. On peut, a minima, s’attendre à une déclaration très ferme du Conseil des gouverneurs de la BCE, le 11 mars prochain, sur sa détermination à agir en cas de hausse persistante des rendements. Bien entendu, les marchés préféreraient une action immédiate
Récemment, plusieurs appels ont été lancés en faveur de l’annulation d’une partie de la dette publique détenue par la BCE. Une telle opération constituerait une violation du traité européen. Sur le plan économique, elle serait inutile étant donné que les intérêts versés à la BCE au titre de la dette reviennent aux États sous forme de dividendes. En outre, cela aurait un coût : la hausse des anticipations d’inflation et/ou l’augmentation de la prime de risque d’inflation entraîneraient une remontée des rendements obligataires. La nature extrême de cette mesure pourrait également saper la confiance. En réalité, du fait des taux d’intérêt très faibles les États ont beaucoup de temps devant eux pour restaurer les finances publiques
Une normalisation plus franche et pérenne de la situation économique dépendra de la pleine maîtrise de l’épidémie de Covid-19 et du retour de la confiance des agents économiques. Toutefois, l’économie de la zone euro peine à poursuivre son rattrapage, dans un contexte de restrictions sanitaires. Après une sensible amélioration conjoncturelle post-printemps 2020, la phase de rattrapage s’est depuis globalement stabilisée...
Les données préliminaires sur l’inflation dans la zone euro sont ressorties au-dessus des attentes, le taux d’inflation sous-jacente s’établissant à 1,4 % en janvier. L’inflation mensuelle est, néanmoins, négative, à -0,5 %. En raison de la pandémie de Covid-19, le bruit statistique associé aux données sur l’inflation est très élevé de sorte que ces dernières sont plus difficiles à interpréter. Les données d’enquête indiquent une hausse des prix des intrants et un allongement des délais de livraison, susceptibles d’exercer des pressions à la hausse sur l’inflation. Ces facteurs devraient disparaître dans le courant de l’année. Compte tenu du sous-emploi des ressources économiques, la remontée durable de l’inflation devrait être un processus très progressif.
Alors que les encours de crédits bancaires et le PIB évoluent traditionnellement de conserve, la crise de la Covid-19 a provoqué leur déconnexion dans la zone euro...
En Europe, le coronavirus est encore loin d’avoir dit son dernier mot. Depuis le début de l’année, de nombreux États membres de l’Union européenne ont introduit de nouvelles restrictions afin d’endiguer l’épidémie. Ces mesures (ré)apparaissent sur fond de début de campagnes de vaccination à travers le monde et l’Europe...
Opérationnel depuis le 30 octobre 2019, le tiering vise à limiter le coût du taux négatif (-0,5%) pour les banques de zone euro en exonérant de ce tribut une partie de leurs réserves excédentaires[1]. Ce dispositif exonérait les banques de la zone euro de EUR 4,3 mds en décembre 2020, leur charge résiduelle s’élevant à EUR 9,8 mds. La charge des intérêts négatifs a toutefois connu une progression continue depuis avril 2020, plus sensible durant le second trimestre 2020, en raison de la forte croissance des réserves excédentaires
Avec le rebond épidémique, le processus de rattrapage économique est enrayé en zone euro. La fin de l’année 2020 s’annonce plus difficile qu’attendu en raison des nouvelles restrictions sanitaires mises en place dans la plupart des États membres. La production industrielle reste basse au regard de son niveau d’avant-crise et les entreprises des services marchands continuent d’être en première ligne face aux restrictions. Beaucoup d’incertitudes demeurent pour le 1er semestre 2021. Dans ce contexte, la Banque centrale européenne a annoncé de nouvelles mesures de stimulus monétaire lors de sa réunion du 10 décembre tandis que le soutien budgétaire devrait se réduire progressivement.
La résurgence épidémique, dans de nombreux pays membres de la zone euro et le durcissement des restrictions sanitaires font peser une nouvelle menace sur la reprise économique, après une 1e vague de contaminations qui avait été globalement maîtrisée. Les derniers indicateurs conjoncturels pour la zone euro témoignent en effet d’un tassement de la dynamique économique...
La pandémie de Covid-19 a provoqué une baisse de l’inflation et, dans la plupart des pays de la zone euro, a accru les différences d’inflation entre les secteurs. Il faudra beaucoup de temps avant que l’activité retrouve une dynamique suffisante pour créer des tensions sur le marché du travail, condition nécessaire — en l’absence de chocs exogènes — à une hausse générale et durable de l’inflation. Il faut donc s’attendre, pour les années à venir, à ce que l’inflation oscille autour d’une tendance légèrement à la hausse. En 2021, la libération de la demande contenue — dans l’hypothèse d’un déploiement suffisamment large d’un vaccin — pourrait provoquer un rebond temporaire de l’inflation. À cet égard, la diminution de l’élasticité-prix de la demande constituera un élément-clé.
La situation macroéconomique en zone euro reste très incertaine dans un contexte de résurgence épidémique dans la plupart des États membres. La mise en place de nouvelles mesures de restriction sanitaire, bien qu’elles soient globalement moins sévères que lors de la première vague du printemps, constitue un nouveau frein à la reprise économique et au processus de rattrapage...
Le rebond de la croissance de la zone euro au T3 2020 a dépassé les attentes : +12,7% t/t contre +10,5% t/t prévu. Parmi les quatre plus grandes économies de la zone, la France enregistre le rebond le plus important suivie de l’Espagne, de l’Italie et de l’Allemagne. Ces chiffres sont spectaculaires mais ne corrigent que partiellement le choc récessif massif qui a précédé. Les PIB allemand, français et italien se situent encore 4% sous leur niveau du T4 2019, celui de l’Espagne 9%. La forte hausse du PIB français est soutenue par l’ensemble des composantes de la demande. L’hétérogénéité sectorielle reste importante et révélatrice de l’impact différencié du choc. Dans tous les pays, le rebond est largement mécanique mais pas seulement
Malgré un rebond de l’activité significatif et supérieur aux anticipations au troisième trimestre (+12,7% t/t d’après Eurostat après -11,8% au T2), la contraction annuelle du PIB demeurait encore sensible quoique moindre (-4, 3%, après-14,8% au T2). À contre-courant des évolutions macroéconomiques, l’impulsion du crédit bancaire au secteur privé (i.e. la variation annuelle du glissement annuel des encours de prêts bancaires) a très légèrement progressé en septembre 2020 (+1,0%) alors qu’elle avait continûment reculé entre mai (+1,9%) et août 2020 (+0,8%)...
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