L’activité en zone euro devrait progressivement se renforcer au cours de l’année 2024, portée par l’amélioration du pouvoir d’achat des ménages et la baisse des taux d’intérêt. Le secteur industriel en zone euro fait toutefois face à des problèmes structurels importants, que la baisse des taux directeurs de la BCE n’endiguera pas (ou peu). La montée en puissance du fonds de relance européen permettrait théoriquement aux pays du sud de la zone euro, qui en sont les principaux bénéficiaires, de surperformer à nouveau en 2024. Néanmoins, à ce stade, ses effets ont été relativement limités et les problèmes d’implémentation – mis en évidence dans un rapport récent de la Commission européenne – ne se dissiperont pas totalement cette année.
L'indice mondial S&P des directeurs d'achat du secteur manufacturier du mois de mars indique une reprise du momentum économique dans la plupart des pays. Dans la zone euro, l’amélioration est forte, en particulier dans l’industrie manufacturière et, dans une moindre mesure, dans les services. La dynamique de l’emploi est toutefois faible. Aux États-Unis, l’amélioration récente de la confiance dans le secteur manufacturier est également significative quand on la replace dans son contexte historique. Au regard de ces éléments et d’autres données récentes, les responsables de la Fed ont insisté sur la nécessité d’être prudent dans la réduction des taux, d’autant plus que le rythme de désinflation a nettement ralenti
La désinflation en zone euro continue de soutenir la confiance des ménages. L’indice de la Commission européenne a, en effet, progressé de 0,6 point à 14,9 en mars, selon l’estimation flash. Cela constitue son meilleur niveau depuis février 2022 et le début de la guerre en Ukraine.
Parmi les arguments avancés par les banques centrales pour justifier une monnaie numérique éponyme, celui de l’ancrage figure en bonne place. A en croire les thuriféraires de l’euro numérique, le moindre usage de la monnaie fiduciaire, sinon sa disparition, irait dans le sens de l’histoire et impliquerait le lancement d’une forme numérique de monnaie de banque centrale qui serait seule garante de la préservation de l’ancrage à l’ère numérique. Rien ne paraît moins évident.
Un large consensus se dessine parmi les prévisionnistes économiques : celui d’une reprise progressive de la croissance trimestrielle du PIB réel dans la zone euro en 2024, portée par la décrue persistante de l’inflation, les baisses de taux directeurs ainsi que par les investissements dans la transition énergétique et ceux liés au programme NextGeneration EU. Le commerce extérieur pourrait aussi jouer un rôle. Les données d’enquête de la Commission européenne et de S&P Global se sont améliorées depuis l’automne dernier mais leur niveau reste inférieur à la moyenne historique
Avec une croissance nulle au dernier trimestre 2023, la zone euro a échappé de peu à la récession, mais l’activité reste sur un fil. Sur l‘ensemble de l’année 2023, la hausse du PIB réel s’est établie à seulement 0,5% et l’acquis de croissance pour 2024 est nul, du fait d’un second semestre plus faible encore que le premier. Néanmoins, notre nowcast indique actuellement une croissance de 0,3% t/t au premier trimestre 2024, supérieure au chiffre de nos prévisions de décembre dernier.
En dépit de l'élan positif, il serait prématuré de dire que la reprise a commencé dans la zone euro, mais au moins nous allons dans la bonne direction.
Le resserrement de la politique monétaire de la BCE entre l’été 2022 et septembre 2023 a continué de produire ses effets sur les évolutions du crédit bancaire dans la zone euro au quatrième trimestre 2023. Toutefois, en lien avec l’absence de tour de vis supplémentaire depuis septembre 2023, ceux-ci ne s’intensifient plus. Les encours de prêts bancaires au secteur privé ont même modestement accéléré, en glissement annuel, au quatrième trimestre (+0,5% en décembre 2023 contre +0,3% en septembre), à l’instar du PIB (+0,1% au quatrième trimestre contre 0,0% au troisième). L’impulsion du crédit, toujours négative, se redressait légèrement, pour la première fois depuis le début du relèvement de ses taux directeurs par la BCE, en juillet 2022.
La zone euro aura finalement échappé de justesse à la contraction économique au dernier trimestre 2023, mais le tableau est contrasté entre les pays. Selon les chiffres préliminaires d’Eurostat, le PIB réel en zone euro est resté stable au T4, après une légère baisse de 0,1% t/t au T3. La croissance trimestrielle a surpris à la hausse en Espagne (+0,6%), en Italie (+0,2%), tandis que les chiffres français (0,0%) et allemands (-0,3%), plus faibles, étaient en ligne avec le consensus. La baisse la plus importante en zone euro est venue d’Irlande (-0,7%), tandis que le Portugal a progressé le plus fortement (+0,8%).
L’activité en zone euro devrait se renforcer légèrement en 2024, portée par le reflux de l’inflation et le début du cycle baissier des taux directeurs, qui interviendrait en avril d’après nos prévisions. Le marché du travail surprend toujours favorablement. Néanmoins, l’activité industrielle se replie nettement et reste très exposée à une escalade des tensions en mer Rouge et aux répercussions sur le transport maritime et les chaînes d’approvisionnement. Cette année 2024, rythmée par de nombreuses échéances législatives et présidentielles nationales (Finlande, Portugal, Belgique, Autriche) et européennes (du 6 au 9 juin), redessinera aussi les contours du paysage politique dans la région et les rapports de force au sein du parlement européen.
Par son poids et ses multiples connexions avec la sphère réelle et financière, le secteur de l’immobilier résidentiel occupe une place centrale dans le cycle économique. L’accélération des prix immobiliers en zone euro, enclenchée en 2014, année marquant la sortie de récession du bloc monétaire, s’était accentuée après le « Grand Confinement » de 2020, avec un pic à près de 10% en glissement annuel au premier trimestre 2022. Le resserrement de la politique monétaire par la Banque centrale européenne, inédit par son ampleur et sa rapidité, semble avoir mis un coup d’arrêt à cette progression avec toutefois, à ce stade, des différences notables entre les pays
La fin d’année s’annonce difficile en zone euro, un constat qui se dégage des indicateurs flash PMI pour le mois de décembre. L’indice composite, qui recule de 0,6 point à 47, est sous le seuil de 50 (en zone de contraction donc), pour le septième mois consécutif. L’indice sur l’emploi ne décroche pas, mais baisse progressivement depuis le mois d’avril pour s’établir à 49,6 en décembre, son plus bas niveau en trois ans. A 6,5% en novembre, le taux de chômage en zone euro s’est stabilisé à un niveau historiquement bas, qui s’apparente de plus en plus à un plancher. Nous anticipons une légère remontée du taux de chômage dans les prochains mois, cohérente avec l’évolution actuelle des indices PMI
Les dernières projections macroéconomiques de la BCE font état de révisions à la baisse assez marginales de l’inflation (totale et sous-jacente) et de la croissance économique à la fois pour 2023 et 2024, par rapport aux prévisions de septembre. Avec une croissance du PIB réel prévue désormais à 0,6% en moyenne pour cette année et 0,8% l’an prochain, les projections de la BCE sont légèrement supérieures à celles que nous anticipons, qui se situent respectivement à 0,5% et 0,6%.
L’inflation reste élevée mais, au regard des derniers chiffres publiés pour la zone euro, elle l’est nettement moins et même, à première vue, elle n’apparaît plus si éloignée que cela de la cible de 2%. Bien sûr, il reste encore du chemin à parcourir ; l’incertitude porte notamment sur la vitesse et la facilité avec laquelle le « dernier kilomètre » de désinflation sera parcouru, avant d’arriver à l’objectif de 2%. Il faut s’attendre à ce qu’il le soit lentement plutôt que rapidement, notamment parce que les effets de base favorables sur les prix de l’énergie vont moins jouer.
Depuis le rapport que la BCE a publié en octobre 2020, il y donc plus un peu plus de trois ans, sur l'opportunité de créer une monnaie numérique de banque centrale dans la zone euro, l’euro numérique revient régulièrement sur le devant de la scène. Dans ce nouvel épisode, Laurent Quignon, Responsable de l'équipe Économie bancaire se penche sur le sujet.
Les enquêtes récentes auprès des entreprises indiquent une stabilisation de la conjoncture dans la zone euro, en Allemagne et en France, mais il serait prématuré de conclure que le point de retournement a été atteint. Une telle évolution positive semble peu probable à court terme. La politique monétaire devrait rester restrictive pendant un certain temps et l’effet des relèvements de taux antérieurs ne s’est pas encore pleinement fait sentir. La politique de crédit des banques devrait rester prudente en raison de l’accroissement du risque de crédit dans un contexte de stagnation de l’économie face à des taux d’intérêt élevés et la demande de prêts de la part des entreprises et des ménages est faible
Sans décrocher, les indices de confiance pour la zone euro confirment la phase actuelle de stagnation qui devrait se prolonger au 4e trimestre 2023. Selon l’estimation flash, l’indice PMI composite progresse de 0,6 point en novembre, à 47,1, tandis que l’indicateur du sentiment économique de la Commission européenne a légèrement baissé en octobre, de 0,1 point à 93,3 (son plus bas niveau en trois ans). Malgré la décélération actuelle de l’inflation (de 4,3% a/a en septembre à 2,9% en octobre en mesure harmonisée) et un taux de chômage quasiment au plus bas (6,5% en septembre), la confiance des ménages ne se redresse pas, dans un contexte encore difficile en termes de pouvoir d’achat
Le resserrement de la politique monétaire dans la zone euro, entamé en juillet 2022 et poursuivi jusqu’en septembre 2023, a continué de freiner la demande de crédit et l’activité économique au troisième trimestre 2023. Les premiers effets sur l’inflation sous-jacente sont, en outre, perceptibles depuis la fin de l’été.
Comme le montrent les données de septembre, la désinflation se poursuit dans la zone euro. Cette évolution est, en outre, généralisée : pour plus de la moitié des postes de l’IPCH (indice harmonisé des prix à la consommation), le taux d’inflation sur trois mois est inférieur à l’objectif de la BCE, exprimé sur une base équivalente. Cette tendance renforce la probabilité que la baisse de l’inflation s’étende à l’ensemble de l’économie de la zone euro. Cependant, malgré les progrès enregistrés, l’inflation se maintient bien au-dessus de sa cible
La température baisse sur le front de l’inflation en zone euro. À cette bonne nouvelle s’ajoute l’étonnante poursuite de la diminution du taux de chômage (6,4% en août contre 6,7% en début d’année). Mais ces évolutions positives sont contrebalancées par le climat plus frais aussi du côté de l’indicateur du sentiment économique de la Commission européenne (ESI).
Les enquêtes auprès des entreprises de la zone euro (PMI, Commission européenne) ont continué de se détériorer cet été, même si un léger mieux a été observé en septembre pour les PMI. La hausse des taux directeurs de 25 points de base en septembre – la dernière selon nos prévisions – amplifiera ce phénomène. Nous ne prévoyons pas de récession dans la zone euro dans son ensemble en 2023, mais une croissance modérée à 0,5% qui reposera essentiellement sur un acquis de croissance favorable en 2022. Après un premier semestre légèrement positif, l’activité stagnerait au second semestre. Des écarts de croissance importants sont à prévoir entre les pays membres.
L’incidence sur les charges financièresdes ménages de la remontée des taux d’intérêt, qui découle du resserrement de la politique monétaire de la Banque centrale européenne, est très hétérogène selon les pays de la zone euro. Elle dépend de la proportion des prêts à taux variable dans l’encours, mais aussi des niveaux et de l’évolution des montants empruntés.
L'inflation reflue en zone euro et les dernières enquêtes de conjoncture indiquent une possible stabilisation de l’activité économique. Toutefois, l'inflation reste très au-dessus du niveau cible, tandis que le climat des affaires a atteint un niveau (très) bas. Sur la base de la relation historique, le niveau actuel du PMI composite S&P Global et l’indice du sentiment économique de la Commission européenne augurent au mieux d'une stagnation de l'activité au cours des prochains mois. La question de savoir si la croissance finira par être supérieure ou inférieure à ces anticipations dépendra en grande partie de l'évolution de l’environnement économique
La BCE a augmenté ses taux directeurs de 450 points de base depuis juillet 2022. Ce resserrement de la politique monétaire est inédit par son amplitude depuis la création de la zone euro. Ce resserrement se diffuse aux taux des prêts et des dépôt bancaires, ce qui est tout à fait en ligne avec l’objectif de la politique monétaire qui est de freiner la demande agrégée et de ramener l’inflation vers la cible de 2%.
Après avoir bien résisté, les enquêtes PMI dans les services pour la zone euro se détériorent plus significativement. L’indicateur a perdu 3 points en août pour atteindre 47,9, son plus bas niveau depuis février 2021. Les sous-indices portant sur l’emploi et les nouvelles créations d‘entreprises sont, en particulier, en net recul.
