En 2019, les gains de pouvoir d’achat des ménages français sont attendus en forte hausse. D’après nos prévisions, ils seraient proches de 2,5 %, soit la progression la plus importante depuis 2007. Ce gain important a plusieurs origines. Les baisses d’impôts sont la partie la plus visible mais le soutien aux revenus d’activité et les revalorisations de prestations sociales sont également déterminants. Le reflux de l’inflation y participe aussi mais il constitue un facteur réversible, notamment si la remontée actuelle des prix du pétrole se poursuivait.
Dans l’Union européenne, les émissions de CO2 liées à la combustion d’énergies fossiles ont diminué de 2,5 % en 2018 par rapport à l’année précédente. Compte tenu de la croissance du PIB, cette baisse s’explique par une réduction de l’intensité énergétique, confirmant ainsi une tendance de long terme. Cependant, les différences sont grandes au niveau européen, bon nombre de pays ayant enregistré une hausse des émissions. De même, on note des écarts considérables en termes d’émissions par habitant selon le niveau de développement économique, même s’il ne s’agit que d’un facteur parmi d’autres.
La majorité des indicateurs économiques sont conformes, voire supérieurs aux attentes. L’activité dans le secteur manufacturier reste néanmoins dégradée, l’indice des directeurs d’achat (PMI) s’établissant seulement à 47,9 en avril. Cette contre-performance est en partie compensée par la résistance du PMI dans les services qui, bien qu’en deçà de sa moyenne de long terme, reste bien ancré au-dessus du seuil d’expansion de 50 (52,8 en avril).
Selon la première estimation de l’INSEE, la croissance est restée stable à 0,3% t/t au T1 2019, un résultat en ligne avec nos attentes mais qui laisse une impression ambivalente, plus encore que lors des deux trimestres précédents.
Le Royaume-Uni enregistre des soldes positifs dans ses échanges de services avec le reste du monde depuis 1966 et avec l’Union européenne (UE) depuis 2005. Le secteur des services financiers y contribue largement. Aussi loin que remontent les statistiques de l’Office for National Statistics sur le commerce extérieur de services financiers (1986), le secteur a en effet toujours présenté un excédent commercial. Il en va de même vis-à-vis de l’UE depuis 1999, à l’égard de laquelle cet excédent a même quintuplé jusqu’en 2011 (GBP 21,5 mds). La baisse observée entre 2012 et 2014 a été quasiment effacée entre 2015 et 2018 (GBP 20,4 mds)
Le Tribunal de l’Union européenne a annulé la décision de la Commission européenne qui qualifiait d’aide d’Etat les mesures de soutien accordées à Banca Tercas par le fonds de garantie des dépôts italien (FITD). A l’instar de l’imputabilité de l’intervention aux autorités italiennes, son financement au moyen de ressources d’Etat avait été insuffisamment démontré. Le coût des mesures de soutien était estimé inférieur à celui d’une mise en œuvre du dispositif de garantie des dépôts en cas de liquidation de Banca Tercas. Cette intervention, décidée volontairement par un consortium de banques en faveur de l’un de ses membres, avait donc pour objet de préserver leurs intérêts privés. En l’occurrence, ces derniers coïncidaient avec les intérêts publics
Au cœur du projet initial de création de la zone euro, la convergence économique des Etats membres a connu depuis 20 ans un chemin particulièrement heurté. Concept protéiforme, la convergence recouvre à la fois les critères issus du traité de Maastricht, la dynamique de croissance et la dispersion des niveaux de richesse. Si la période qui a précédé la grande crise financière a été marquée par un processus d’alignement nominal relativement abouti, la dynamique de convergence réelle affiche quant à elle un bilan beaucoup plus mitigé. L’absence d’« optimalité » de la zone euro, de possibilité de dévaluation du change et de mécanismes de stabilisation macroéconomique sont autant de freins importants à la convergence durable au sein de l’union monétaire.
Les actionnaires de la Norddeutsche Landesbank (NordLB) et l’association des caisses d’épargne allemande (DSGV) ont soumis pour accord aux autorités européennes une aide à la restructuration de NordLB de 3,6 milliards d’euros. Il est possible que la Commission européenne interprète ce plan comme une aide d’Etat, au motif qu’il ne mobilise que des ressources publiques. A défaut d’être compatible avec les règles du marché intérieur, ce plan pourrait être rejeté. Cela ouvrirait la voie soit à la vente de l’établissement (et éventuellement sa privatisation), soit à sa mise en résolution
Plus l’inflation est élevée au moment de l’accélération de la croissance des salaires, plus la répercussion de cette dernière sur la hausse des prix est forte et rapide. Dans la zone euro, la faiblesse de l’inflation a freiné le mécanisme de transmission. Le ralentissement prononcé de la croissance, sur fond de baisse de la demande extérieure et de chocs d’incertitude, vient compliquer le processus. La pression sur la BCE se fait d’autant plus sentir que l’inflation sous-jacente reste bloquée à un niveau bien inférieur à son objectif.
Le secteur manufacturier de la zone euro souffre de la baisse de la croissance du commerce international et du niveau toujours élevé des incertitudes. L’ouverture internationale forte de la zone euro la rend sensible aux ralentissements conjoncturels mondiaux. Les fondamentaux macroéconomiques internes restent toutefois solides et l’éclaircie venant du secteur des services résiste. La BCE prend acte de la dégradation plus durable qu’attendu de l’activité et mobilise de nouveau ses prêts à long terme. De nombreux risques pèsent toujours sur l’horizon de prévision. Les perspectives pourraient nettement s’assombrir si toutefois ces risques se matérialisaient.
Depuis le milieu de l’année 2018, l’activité économique a quasiment stagné, en grande partie sous l’effet du ralentissement du commerce international. Comme le confirment les enquêtes et les statistiques les plus récentes, la contraction du secteur manufacturier s’est poursuivie au premier trimestre 2019. Fer de lance de l’économie, ce secteur peut devenir une source de vulnérabilité lorsque les vents se font moins porteurs sur les marchés mondiaux. L’Allemagne a toutefois de quoi soutenir sa demande. En 2019, le gouvernement redistribuera aux ménages et aux entreprises une partie des excédents budgétaires records (plus de 50 milliards d’euros) de l’année précédente.
Les enquêtes sur le climat des affaires donnent des signes de stabilisation. Les données d’activité pour janvier et février sont plutôt positives. Ces éléments sont compatibles avec le maintien d’un taux de croissance de l’ordre de 1,2%, chiffre retenu pour 2019. Il s’agit d’un rythme peu élevé mais synonyme de résistance dans un environnement marqué par les incertitudes et les inquiétudes. La cause principale de cette résistance réside dans l’impulsion de la politique économique et budgétaire et, en particulier, dans les mesures de soutien au pouvoir d’achat des ménages et le rebond attendu de leur consommation.
L’Italie, qui a vu sa production industrielle baisser continûment en 2018, est en récession pour la troisième fois en dix ans. La demande intérieure a déçu, les ménages comme les entreprises restant extrêmement prudents. Compte tenu de la détérioration du scénario global, le gouvernement italien a, dans le Document économique et financier pour 2019, récemment abaissé de 1 % à 0,2 % la croissance du PIB attendue en 2019, avec un déficit public à 2,4 % et un ratio dette/PIB de 132,6 %. Le déficit structurel devrait se détériorer de 0,1 %, à 1,5 %. Un scénario complexe que le vieillissement progressif de la population complique encore davantage.
Au plus haut depuis la crise financière mondiale, la croissance économique a atteint 5,1% en 2018 mais montre peu de signes de surchauffe. En 2019-2020, l’économie polonaise devrait pâtir d’une conjoncture moins favorable en zone euro et des tensions commerciales internationales. Toutefois, les tensions sur le marché du travail, qui alimentent la hausse des salaires, devraient continuer de soutenir la demande intérieure, tout comme les mesures de relance budgétaire annoncées en février à l’approche des élections européennes (mai) et législatives (octobre). Dans ce contexte, l’inflation devrait accélérer et les déficits jumeaux se creuser sans compromettre néanmoins la stabilité macroéconomique du pays.
Dans un environnement économique morose, la croissance espagnole est l’une des plus résistantes de la zone euro, et commence l’année 2019 sur une tendance assez dynamique. Les facteurs de soutien à la conjoncture se situent essentiellement du côté des ménages, dont le taux d’épargne a retrouvé le point bas de 2008. A quelques jours des élections générales du 28 avril, la fragmentation du paysage électoral reste forte. Quel qu’il soit, le parti vainqueur des élections pourrait avoir du mal à construire une coalition majoritaire durable.
Après une contraction en janvier, l’impulsion du crédit s’est très légèrement redressée en février 2019. Cette évolution tient presque exclusivement à celle des prêts aux sociétés non financières, alors que l’impulsion du crédit demeure relativement stable pour les ménages depuis novembre 2018. La demande est anticipée en hausse au deuxième trimestre 2019 pour l’ensemble des catégories de prêts, à la faveur de conditions de financement réassouplies, sauf pour les prêts à l’habitat pour lesquels un léger resserrement des conditions est attendu.
L'horizon semble s'éclaircir pour l'économie allemande, les indicateurs du Barométre se dirigeant vers le quadrant nord-ouest du graphique. Cependant, pour le moment l’amélioration se concentre surtout en dehors de l’important secteur manufacturier du pays.
Le PIB allemand stagne depuis mi-2018 en raison de la baisse de l'activité industrielle principalement. En mars, l’indice PMI manufacturier a atteint 44,1 points, ce qui constitue la plus forte contraction de la production depuis mi-2012. Cependant, la tendance pourrait s’inverser. Ainsi, l'indicateur du climat des affaires de l’institut IFO s'est renforcé en mars après six mois consécutifs de détérioration. Néanmoins, la confiance dans le secteur manufacturier est restée sur une trajectoire baissière.Les commandes industrielles ont commencé l'année en demi-teinte, enregistrant une baisse de 3,6% en janvier par rapport au mois précédent. Toutefois, d’août 2018 à janvier 2019, leur niveau était à peu près le même qu’au semestre précédent
En 2018, d’après la première estimation de l’INSEE, le déficit budgétaire français s’est réduit de 0,3 point par rapport à 2017, s’établissant à 2,5% du PIB. Il s’agit d’une bonne surprise par rapport à la cible de 2,7% du gouvernement. Prélèvements obligatoires et dépenses publiques ont vu concomitamment leur poids dans le PIB légèrement diminuer (-0,2 et -0,4 point, respectivement). A défaut de baisser, le ratio de dette publique cesse d’augmenter pour la première fois depuis 2007. En 2018, il se stabilise à 98,4% du PIB. A la faveur du chiffre meilleur que prévu pour 2018, le dérapage, ponctuel, du déficit budgétaire au-delà de la barre des 3% de PIB en 2019 devrait rester contenu.
Après la morosité des PMI flash de la semaine dernière, les dernières données reflètent une situation contrastée. L’indice du sentiment économique (ESI) de la Commission européenne continue de se replier dans beaucoup de pays et pour la zone euro dans son ensemble. Les données IFO pour l’Allemagne indiquent une amélioration du climat économique global malgré la poursuite du repli dans l’industrie manufacturière. D’après l’Insee, la situation se stabilise en France, voire s’améliore légèrement. Dans l’ensemble, les signes sont encourageants mais il serait prématuré de conclure à une fin prochaine du ralentissement de la croissance. Les données du mois d’avril seront à cet égard particulièrement importantes.
Les derniers indicateurs économiques sont globalement conformes, voire supérieurs aux attentes. La majorité d’entre eux figurent par ailleurs au niveau, ou au-delà, de leur moyenne de long terme. L’attention se porte toutefois sur la dégradation particulièrement brutale de l’activité dans le secteur manufacturier.
La croissance française a beaucoup perdu en vigueur entre 2017 et 2018, la question étant de savoir si elle a d’ores et déjà dépassé son potentiel. D’un côté, l’inflation sous-jacente n’a que peu augmenté, suggérant un écart de production toujours négatif. Mais de l’autre, les enquêtes font toujours état de tensions importantes sur les capacités et les facteurs de production, suggérant à l’inverse une position assez avancée dans le cycle. Si la question de la fin du cycle n’est pas tranchée, le constat que l’environnement mondial se dégrade et qu’il pèse sur l’activité est largement partagé. La crainte est que le ralentissement actuel dégénère en récession en 2019 mais cela ne nous semble pas être le scénario le plus probable
Le ratio des prêts non performants (PNP) du système bancaire portugais a poursuivi son repli au T2 2018, à 11,7% (puis 11,3% au T3 2018), après avoir enregistré un pic à 17,9% au T2 2016. Cette contraction de 6,2 points de pourcentage du ratio s’explique essentiellement par la réduction de près de 40% de l’encours des PNP tandis que celui des prêts totaux diminuait de 2,1%. Selon les données de la Banque du Portugal, la baisse du ratio des PNP résulte à hauteur de 42% d’abandons de créances, tandis que les cessions et titrisations y concourent à 23%. Ainsi, près des deux tiers de l’assainissement du bilan des banques portugaises ont procédé d’une sortie des PNP du système bancaire
En surprenant favorablement par rapport aux attentes (z-score positif sur l’axe des abscisses), les derniers indicateurs conjoncturels publiés confortent l’image d’une croissance française peu dynamique mais résistante et, partant, notre prévision de 0,3% t/t au premier trimestre 2019.
En 2018, le Danemark, petite économie ouverte, a enregistré son plus faible taux de croissance (+1,2%) depuis 2013. L’exportation d’un brevet au T1 2017 a fortement affecté le profil du PIB danois en 2017 et en 2018. L’évolution moyenne du PIB (+1,7%) ces deux mêmes années permet de mieux rendre compte de la dynamique de croissance relativement soutenue du Danemark qui a bénéficié d’un environnement international favorable et d’une forte progression de la demande intérieure. Le Danemark peut s’attendre à un acquis de croissance relativement élevé en 2019. Le pays pâtira, en revanche, du tassement de la croissance de ses principaux partenaires commerciaux au cours des prochains trimestres