Depuis le milieu de l’année 2018, l’activité économique a quasiment stagné, en grande partie sous l’effet du ralentissement du commerce international. Comme le confirment les enquêtes et les statistiques les plus récentes, la contraction du secteur manufacturier s’est poursuivie au premier trimestre 2019. Fer de lance de l’économie, ce secteur peut devenir une source de vulnérabilité lorsque les vents se font moins porteurs sur les marchés mondiaux. L’Allemagne a toutefois de quoi soutenir sa demande. En 2019, le gouvernement redistribuera aux ménages et aux entreprises une partie des excédents budgétaires records (plus de 50 milliards d’euros) de l’année précédente.
Les enquêtes sur le climat des affaires donnent des signes de stabilisation. Les données d’activité pour janvier et février sont plutôt positives. Ces éléments sont compatibles avec le maintien d’un taux de croissance de l’ordre de 1,2%, chiffre retenu pour 2019. Il s’agit d’un rythme peu élevé mais synonyme de résistance dans un environnement marqué par les incertitudes et les inquiétudes. La cause principale de cette résistance réside dans l’impulsion de la politique économique et budgétaire et, en particulier, dans les mesures de soutien au pouvoir d’achat des ménages et le rebond attendu de leur consommation.
L’Italie, qui a vu sa production industrielle baisser continûment en 2018, est en récession pour la troisième fois en dix ans. La demande intérieure a déçu, les ménages comme les entreprises restant extrêmement prudents. Compte tenu de la détérioration du scénario global, le gouvernement italien a, dans le Document économique et financier pour 2019, récemment abaissé de 1 % à 0,2 % la croissance du PIB attendue en 2019, avec un déficit public à 2,4 % et un ratio dette/PIB de 132,6 %. Le déficit structurel devrait se détériorer de 0,1 %, à 1,5 %. Un scénario complexe que le vieillissement progressif de la population complique encore davantage.
Au plus haut depuis la crise financière mondiale, la croissance économique a atteint 5,1% en 2018 mais montre peu de signes de surchauffe. En 2019-2020, l’économie polonaise devrait pâtir d’une conjoncture moins favorable en zone euro et des tensions commerciales internationales. Toutefois, les tensions sur le marché du travail, qui alimentent la hausse des salaires, devraient continuer de soutenir la demande intérieure, tout comme les mesures de relance budgétaire annoncées en février à l’approche des élections européennes (mai) et législatives (octobre). Dans ce contexte, l’inflation devrait accélérer et les déficits jumeaux se creuser sans compromettre néanmoins la stabilité macroéconomique du pays.
Dans un environnement économique morose, la croissance espagnole est l’une des plus résistantes de la zone euro, et commence l’année 2019 sur une tendance assez dynamique. Les facteurs de soutien à la conjoncture se situent essentiellement du côté des ménages, dont le taux d’épargne a retrouvé le point bas de 2008. A quelques jours des élections générales du 28 avril, la fragmentation du paysage électoral reste forte. Quel qu’il soit, le parti vainqueur des élections pourrait avoir du mal à construire une coalition majoritaire durable.
Après une contraction en janvier, l’impulsion du crédit s’est très légèrement redressée en février 2019. Cette évolution tient presque exclusivement à celle des prêts aux sociétés non financières, alors que l’impulsion du crédit demeure relativement stable pour les ménages depuis novembre 2018. La demande est anticipée en hausse au deuxième trimestre 2019 pour l’ensemble des catégories de prêts, à la faveur de conditions de financement réassouplies, sauf pour les prêts à l’habitat pour lesquels un léger resserrement des conditions est attendu.
L'horizon semble s'éclaircir pour l'économie allemande, les indicateurs du Barométre se dirigeant vers le quadrant nord-ouest du graphique. Cependant, pour le moment l’amélioration se concentre surtout en dehors de l’important secteur manufacturier du pays.
Le PIB allemand stagne depuis mi-2018 en raison de la baisse de l'activité industrielle principalement. En mars, l’indice PMI manufacturier a atteint 44,1 points, ce qui constitue la plus forte contraction de la production depuis mi-2012. Cependant, la tendance pourrait s’inverser. Ainsi, l'indicateur du climat des affaires de l’institut IFO s'est renforcé en mars après six mois consécutifs de détérioration. Néanmoins, la confiance dans le secteur manufacturier est restée sur une trajectoire baissière.Les commandes industrielles ont commencé l'année en demi-teinte, enregistrant une baisse de 3,6% en janvier par rapport au mois précédent. Toutefois, d’août 2018 à janvier 2019, leur niveau était à peu près le même qu’au semestre précédent
En 2018, d’après la première estimation de l’INSEE, le déficit budgétaire français s’est réduit de 0,3 point par rapport à 2017, s’établissant à 2,5% du PIB. Il s’agit d’une bonne surprise par rapport à la cible de 2,7% du gouvernement. Prélèvements obligatoires et dépenses publiques ont vu concomitamment leur poids dans le PIB légèrement diminuer (-0,2 et -0,4 point, respectivement). A défaut de baisser, le ratio de dette publique cesse d’augmenter pour la première fois depuis 2007. En 2018, il se stabilise à 98,4% du PIB. A la faveur du chiffre meilleur que prévu pour 2018, le dérapage, ponctuel, du déficit budgétaire au-delà de la barre des 3% de PIB en 2019 devrait rester contenu.
Après la morosité des PMI flash de la semaine dernière, les dernières données reflètent une situation contrastée. L’indice du sentiment économique (ESI) de la Commission européenne continue de se replier dans beaucoup de pays et pour la zone euro dans son ensemble. Les données IFO pour l’Allemagne indiquent une amélioration du climat économique global malgré la poursuite du repli dans l’industrie manufacturière. D’après l’Insee, la situation se stabilise en France, voire s’améliore légèrement. Dans l’ensemble, les signes sont encourageants mais il serait prématuré de conclure à une fin prochaine du ralentissement de la croissance. Les données du mois d’avril seront à cet égard particulièrement importantes.
Les derniers indicateurs économiques sont globalement conformes, voire supérieurs aux attentes. La majorité d’entre eux figurent par ailleurs au niveau, ou au-delà, de leur moyenne de long terme. L’attention se porte toutefois sur la dégradation particulièrement brutale de l’activité dans le secteur manufacturier.
La croissance française a beaucoup perdu en vigueur entre 2017 et 2018, la question étant de savoir si elle a d’ores et déjà dépassé son potentiel. D’un côté, l’inflation sous-jacente n’a que peu augmenté, suggérant un écart de production toujours négatif. Mais de l’autre, les enquêtes font toujours état de tensions importantes sur les capacités et les facteurs de production, suggérant à l’inverse une position assez avancée dans le cycle. Si la question de la fin du cycle n’est pas tranchée, le constat que l’environnement mondial se dégrade et qu’il pèse sur l’activité est largement partagé. La crainte est que le ralentissement actuel dégénère en récession en 2019 mais cela ne nous semble pas être le scénario le plus probable
Le ratio des prêts non performants (PNP) du système bancaire portugais a poursuivi son repli au T2 2018, à 11,7% (puis 11,3% au T3 2018), après avoir enregistré un pic à 17,9% au T2 2016. Cette contraction de 6,2 points de pourcentage du ratio s’explique essentiellement par la réduction de près de 40% de l’encours des PNP tandis que celui des prêts totaux diminuait de 2,1%. Selon les données de la Banque du Portugal, la baisse du ratio des PNP résulte à hauteur de 42% d’abandons de créances, tandis que les cessions et titrisations y concourent à 23%. Ainsi, près des deux tiers de l’assainissement du bilan des banques portugaises ont procédé d’une sortie des PNP du système bancaire
En surprenant favorablement par rapport aux attentes (z-score positif sur l’axe des abscisses), les derniers indicateurs conjoncturels publiés confortent l’image d’une croissance française peu dynamique mais résistante et, partant, notre prévision de 0,3% t/t au premier trimestre 2019.
En 2018, le Danemark, petite économie ouverte, a enregistré son plus faible taux de croissance (+1,2%) depuis 2013. L’exportation d’un brevet au T1 2017 a fortement affecté le profil du PIB danois en 2017 et en 2018. L’évolution moyenne du PIB (+1,7%) ces deux mêmes années permet de mieux rendre compte de la dynamique de croissance relativement soutenue du Danemark qui a bénéficié d’un environnement international favorable et d’une forte progression de la demande intérieure. Le Danemark peut s’attendre à un acquis de croissance relativement élevé en 2019. Le pays pâtira, en revanche, du tassement de la croissance de ses principaux partenaires commerciaux au cours des prochains trimestres
La BCE a revu sensiblement à la baisse ses projections de croissance pour 2019. L’inflation serait plus modérée sur l’ensemble de l’horizon de prévision. Le président M. Draghi reconnait un niveau particulièrement élevé d’incertitudes, mais indique que la bonne tenue du marché du travail soutient l’activité. Les taux directeurs n’augmenteront pas en 2019. Une nouvelle vague de prêts à long terme (TLTRO), d’une maturité de deux ans, sera enclenchée à compter de septembre 2019 et jusqu’en mars 2021.
Ces dernières années, l’Allemagne a affiché d’importants excédents courants, bien au-dessus du niveau considéré comme conforme aux fondamentaux économiques. Ils pourraient être attribués à une forte hausse de l'épargne des administrations publiques et des entreprises. De nombreux observateurs considèrent l’excédent du compte courant allemand comme une menace pour l’économie de la zone euro et incitent les autorités allemandes à le réduire, en augmentant les salaires et en investissant dans les infrastructures. Ces demandes ont été largement ignorées. En s’appuyant sur des simulations économétriques, les autorités allemandes avancent que ces mesures seraient préjudiciables à l’économie allemande et sans grande incidence sur le reste de la zone euro
En février, les mauvaises surprises ont été nombreuses dans l'industrie. Contrairement aux attentes, la production industrielle a encore reculé en décembre en raison d'une forte baisse de la construction. Le seul signe encourageant est le rebond du secteur automobile (+ 7%). Les indicateurs avancés ont également surpris à la baisse.
En zone euro, les taux du marché monétaire évoluent en territoire négatif depuis plus de quatre ans ; ceux des emprunts d’Etat ou d’entreprises les mieux notés restent inférieurs à 1%. D’abord vue comme une adaptation exceptionnelle à la crise, cette distribution des taux d’intérêt au voisinage de zéro perdure. Pour certains, cette longue parenthèse finirait tout de même par se refermer avec l’arrêt des achats nets de titres de la Banque centrale européenne, puis la remontée possible des taux directeurs, après l’été 2019. Pour d’autres, le décor a définitivement changé ; un peu comme au Japon, l’affaissement des taux d’intérêt en zone euro acterait de l’épuisement du potentiel ainsi que d’une quasi disparition de l’inflation
Compte tenu de son poids considérable dans le PIB mondial, le ralentissement de la croissance en Chine impacte le reste du monde. Au cours des 12 derniers mois, les pays les plus exposés à la Chine en termes d'exportations ont enregistré une baisse plus importante de l’évaluation des commandes à l'exportation. En Allemagne, on observe une corrélation étroite entre l'indice des directeurs d'achats chinois et l’évaluation des exportations dans le PMI allemand. Cela montre que l'Allemagne et, par extension, l'Europe dans son ensemble devraient espérer le succès des récentes mesures chinoises de soutien à la croissance.
Au dernier trimestre de l’année 2018, la croissance annuelle de l’encours de crédits au secteur privé non financier s’est stabilisée aux alentours de 3,3% au sein de la zone euro. Les données d’enquête suggèrent toutefois une moindre appétence des ménages et des entreprises pour le crédit depuis le début de 2018. En outre, et contrairement à ce qui fut observé en 2018, les banques prévoient de ne plus assouplir leurs conditions d’octroi au premier trimestre 2019. Outre le ralentissement de l’activité, ces deux facteurs pourraient peser sur les évolutions des encours de crédit bancaire durant les prochains trimestres.
Le Parlement européen et le Conseil de l’Union européenne sont parvenus à un accord politique sur les seuils minimums de couverture des expositions non performantes des banques. A l’avenir, les nouvelles expositions devenues non performantes devront être intégralement couvertes par des provisions au plus tard neuf années après avoir été classées en tant que telles ; les seuils s’appliqueront au plus tôt deux ans après le classement de l’exposition en catégorie non performante. Le compromis accorde ainsi aux banques un délai supplémentaire, comparativement au calendrier proposé initialement, avant que les seuils ne commencent à s’appliquer. De même, le délai pour couvrir intégralement, par des provisions, les expositions devenues non performantes a été étendu
La Commission européenne prévoit désormais 1,3 % de croissance dans la zone euro pour 2019, contre 1,9 % auparavant. Cette révision à la baisse n’est pas une surprise, compte tenu de la tendance au repli de plusieurs indicateurs d’enquête. Les résultats récents de ces indicateurs concernant les estimations de l’évolution du PIB ont néanmoins été contrastés, ce qui rend l’évaluation de la dynamique de croissance actuelle d’autant plus difficile.
La plupart des dernières données économiques demeurent basses au regard de leurs moyennes passées. Bien qu’à un niveau faible, l’indice PMI dans le secteur des services a surpris à la hausse en janvier 2019, s’établissant au même niveau que le mois précédent (51,2) après trois mois consécutifs de baisse. La stabilité de la croissance économique de la zone euro au T4 2018 (+0,2% t/t) reflète des performances nationales disparates.
Les flux annuels de placements financiers des ménages français en numéraire et en dépôts (dépôts à vue, livrets d’épargne et épargne logement, principalement), d’une part, et en assurance-vie et épargne retraite, d’autre part, évoluent en opposition de phase. Dans un contexte de faible coût d’opportunité à la détention de dépôts bancaires, les premiers dépassent les seconds depuis le troisième trimestre 2016. Un début de rééquilibrage se dessine toutefois depuis le deuxième semestre 2017 : le léger élargissement de la collecte nette en assurance-vie s’est accompagné d’une modération des flux d’épargne vers les dépôts. Ce mouvement a exclusivement profité aux contrats en unités de comptes dont les cotisations brutes1 étaient, en 2018, au plus haut depuis 2000