Le pays est entré en récession dans le courant de l’année 2023, comme son voisin allemand, mais 2024 devrait être meilleure car le futur gouvernement disposera de moyens financiers pour relancer la dynamique économique. Il faudra un peu de patience toutefois pour que les choses se mettent en place. La conjoncture hollandaise reste fortement exposée au contexte international, très tendu en ce début d’année.
L’économie belge devrait continuer à croître à son rythme actuel pendant quelques trimestres. Malgré un environnement international difficile, combinant resserrement monétaire et ralentissement économique de ses principaux partenaires commerciaux, l’économie belge a remarquablement bien résisté. La consommation des ménages, soutenue par l’indexation des salaires sur l’inflation, et le dynamisme de l’investissement sont les moteurs de cette croissance. En raison de la hausse des coûts salariaux et de l’énergie, les dépenses en capital se concentrent en premier lieu sur l’automatisation et la transition énergétique.
La croissance en Grèce devrait être à nouveau au rendez-vous en 2024, mais l’activité a montré des signes d’essoufflement au second semestre 2023. Le PIB réel a stagné au T3 2023 et l’emploi s’est replié de 0,5% t/t. Si la forte activité touristique, dans un contexte d’inflation élevée, génère des recettes fiscales pour l’État, ses effets sur le PIB réel sont plus limités. La baisse rapide du taux de chômage (désormais sous les 10%), l’amélioration drastique des comptes publics et le recul de l’endettement public et privé témoignent de l’important redressement de la Grèce, salué d’ailleurs par la hausse des marchés actions et obligataires, et par le net resserrement des spreads entre la dette souveraine grecque et le Bund allemand
La conjonction de l’envolée de l’inflation et du resserrement monétaire pour la combattre a entraîné l’économie suédoise en récession. La baisse de la consommation des ménages et de l’investissement résidentiel en a constitué les moteurs principaux. Certes, la situation ne devrait pas se détériorer davantage en 2024, ce qui ne signifie toutefois pas qu’une reprise dynamique est à attendre. Cependant, bien que rencontrant des difficultés notables, la Suède conserve de nombreux atouts de nature à venir soutenir l’activité à moyen terme.
Alors qu’en 2022, la France a importé de l’électricité, elle est redevenue exportatrice nette en 2023. Ce résultat a été initié par une baisse de la consommation de près de 6% observée à partir de l’automne 2023, avant que le rebond partiel du nucléaire et la montée en puissance du renouvelable ne permettent un accroissement de la production. Des efforts qui devront être complétés pour tenir les objectifs assignés à 2050, mais qui constituent un bon point de départ.
L’Insee a publié son climat des affaires pour janvier ainsi que son enquête trimestrielle dans l’industrie. Ces deux enquêtes reflètent un manque de dynamisme, sans marquer de nouvelle détérioration. Concernant les prix de vente, les évolutions observées sont encourageantes, les récents évènements en mer Rouge pourraient toutefois inverser la tendance.
Après le pic historique du premier trimestre 2021 (épargne « covid »), les baisses des flux de placements financiers et du taux d’épargne financière des ménages ont été concomitantes jusqu’au deuxième trimestre 2022.
Par son poids et ses multiples connexions avec la sphère réelle et financière, le secteur de l’immobilier résidentiel occupe une place centrale dans le cycle économique. L’accélération des prix immobiliers en zone euro, enclenchée en 2014, année marquant la sortie de récession du bloc monétaire, s’était accentuée après le « Grand Confinement » de 2020, avec un pic à près de 10% en glissement annuel au premier trimestre 2022. Le resserrement de la politique monétaire par la Banque centrale européenne, inédit par son ampleur et sa rapidité, semble avoir mis un coup d’arrêt à cette progression avec toutefois, à ce stade, des différences notables entre les pays
En 2023, les défaillances d’entreprises ont dépassé de 8,5% leur niveau d’avant-Covid (2019). Une augmentation qui est allée crescendo au fil de l’année et qui s’explique par deux dynamiques : celle concernant les secteurs ayant généré beaucoup de créations d’entreprises ces dernières années et une autre se rapportant à la détérioration des trésoreries et des comportements de paiement liée à l’inflation et à la remontée des taux d’intérêt.
La fin d’année s’annonce difficile en zone euro, un constat qui se dégage des indicateurs flash PMI pour le mois de décembre. L’indice composite, qui recule de 0,6 point à 47, est sous le seuil de 50 (en zone de contraction donc), pour le septième mois consécutif. L’indice sur l’emploi ne décroche pas, mais baisse progressivement depuis le mois d’avril pour s’établir à 49,6 en décembre, son plus bas niveau en trois ans. A 6,5% en novembre, le taux de chômage en zone euro s’est stabilisé à un niveau historiquement bas, qui s’apparente de plus en plus à un plancher. Nous anticipons une légère remontée du taux de chômage dans les prochains mois, cohérente avec l’évolution actuelle des indices PMI
Les indicateurs de climat des affaires soulignent une situation toujours dégradée, laissant craindre un nouveau trimestre de contraction de l’activité (-0,1% t/t au T4 selon nos prévisions), après déjà 4 trimestres de stagnation ou de repli (dont -0,1% t/t au T3). En effet, les indices liés aux conditions contemporaines dans les enquêtes de l’IFO ou du ZEW restent proches des plus bas historiques, que ce soit dans l’industrie ou dans les services. Si une amélioration est attendue, elle proviendrait d’un début d’anticipation d’assouplissement monétaire par la BCE en 2024, qui reste encore incertain pour l’instant.
Les signes de refroidissement de la conjoncture française se sont accentués en décembre, avec le nouveau repli du PMI composite flash à 43,7 (44,6 en novembre). Le PMI manufacturier est en deçà de 50 depuis 11 mois et touche en décembre un nouveau point bas, comme celui relatif aux services.
La croissance économique ralentit en Italie. Après une contraction de 0,4% t/t au T2, l’activité économique n’a progressé que de 0,1% t/t au T3, frôlant donc le surplace ce trimestre-là. Celle-ci a été portée par les dépenses de consommation (+0,6% t/t, contribution de 0,4 point) et le commerce extérieur (contribution de +0,8 point). Néanmoins, ces évolutions positives ont été contrebalancées par un fort déstockage. De son côté, l’investissement a enregistré une variation trimestrielle de -0,1% au T3.
Contrairement à la tendance observée au sein des trois autres grands pays de la zone euro, l’Espagne enregistre en novembre une baisse plus mesurée de son inflation. Selon l’INE, la progression de l’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) a ralenti de 0,2 pp à 3,3% a/a ce mois-ci (quand le reflux atteint 0,7 point en France et en Allemagne, et 1,1 point en Italie). À en croire les évolutions récentes de l’indice des prix à la production, qui enregistrait en octobre son huitième mois consécutif de déflation1 (-7,8% a/a), cette décélération des prix devrait se poursuivre, voire s’accentuer, au cours des prochains mois.
En France, le secteur du logement a subi de profondes mutations depuis deux décennies afin de répondre à l’évolution de la demande en faveur notamment de la rénovation et de l’entretien des bâtiments. Cette transformation s’est accélérée à partir de 2016 dans un contexte économique porteur, avec un marché de l’immobilier en croissance et des conditions financières particulièrement favorables (taux d’intérêt bas, peu de défaillances d’entreprises). Cependant, alors que le secteur va devoir continuer de s’adapter (i.e. interdiction progressive de la location des « passoires thermiques »), il fait face à une détérioration de son environnement. La remontée des taux et la hausse des défaillances d’entreprises pourraient compliquer, au moins à court terme, cette nouvelle adaptation.
Les dernières projections macroéconomiques de la BCE font état de révisions à la baisse assez marginales de l’inflation (totale et sous-jacente) et de la croissance économique à la fois pour 2023 et 2024, par rapport aux prévisions de septembre. Avec une croissance du PIB réel prévue désormais à 0,6% en moyenne pour cette année et 0,8% l’an prochain, les projections de la BCE sont légèrement supérieures à celles que nous anticipons, qui se situent respectivement à 0,5% et 0,6%.
L’inflation reste élevée mais, au regard des derniers chiffres publiés pour la zone euro, elle l’est nettement moins et même, à première vue, elle n’apparaît plus si éloignée que cela de la cible de 2%. Bien sûr, il reste encore du chemin à parcourir ; l’incertitude porte notamment sur la vitesse et la facilité avec laquelle le « dernier kilomètre » de désinflation sera parcouru, avant d’arriver à l’objectif de 2%. Il faut s’attendre à ce qu’il le soit lentement plutôt que rapidement, notamment parce que les effets de base favorables sur les prix de l’énergie vont moins jouer.
Lorsque les besoins de financement d’une transformation économique dépassent les capacités de marchés financiers fragmentés, l’union des marchés de capitaux devient indispensable, a déclaré Christine Lagarde, présidente de la BCE, dans un discours récent. L’UE se trouve aujourd’hui face à cet enjeu. Selon des estimations de la Commission européenne, il faudra plus de 700 milliards d’euros par an pour financer la transition énergétique et numérique. L’un des moyens de réduire la fragmentation des marchés de capitaux consiste à abaisser le coût de la collecte d’informations pour les investisseurs, notamment grâce à l’harmonisation et, si possible, la simplification des normes et réglementations
Les défaillances d’entreprises ont poursuivi leur rebond en octobre et sont désormais de 10% supérieures à leur niveau d’avant-Covid (celui de 2019) en cumul sur les trois derniers mois, selon les données de la Banque de France.
Les exportations allemandes de biens se sont repliées en octobre selon Destatis, une nouvelle baisse qui succède à celles observées les mois précédents. Ainsi, les exportations pénalisent la croissance allemande depuis près d’un an, notamment celles à destination de la Chine. Toutefois, au mois d’octobre, ce sont les exportations vers l’Union européenne qui sont en repli, affectées par le repli de la croissance dans la région.
Depuis le rapport que la BCE a publié en octobre 2020, il y donc plus un peu plus de trois ans, sur l'opportunité de créer une monnaie numérique de banque centrale dans la zone euro, l’euro numérique revient régulièrement sur le devant de la scène. Dans ce nouvel épisode, Laurent Quignon, Responsable de l'équipe Économie bancaire se penche sur le sujet.
Après plusieurs trimestres de créations d’emploi élevées (89 000 en moyenne entre le T2 2022 et le T1 2023), le 3e trimestre a confirmé la perte de dynamisme observée au 2e (37 000 créations après 27 000). L’emploi salarié dans la construction et l’intérim se contractent. Toutefois, l’industrie continue de créer des emplois (12 000), tout comme les services marchands hors intérim (34 000).
Les enquêtes récentes auprès des entreprises indiquent une stabilisation de la conjoncture dans la zone euro, en Allemagne et en France, mais il serait prématuré de conclure que le point de retournement a été atteint. Une telle évolution positive semble peu probable à court terme. La politique monétaire devrait rester restrictive pendant un certain temps et l’effet des relèvements de taux antérieurs ne s’est pas encore pleinement fait sentir. La politique de crédit des banques devrait rester prudente en raison de l’accroissement du risque de crédit dans un contexte de stagnation de l’économie face à des taux d’intérêt élevés et la demande de prêts de la part des entreprises et des ménages est faible
Sans décrocher, les indices de confiance pour la zone euro confirment la phase actuelle de stagnation qui devrait se prolonger au 4e trimestre 2023. Selon l’estimation flash, l’indice PMI composite progresse de 0,6 point en novembre, à 47,1, tandis que l’indicateur du sentiment économique de la Commission européenne a légèrement baissé en octobre, de 0,1 point à 93,3 (son plus bas niveau en trois ans). Malgré la décélération actuelle de l’inflation (de 4,3% a/a en septembre à 2,9% en octobre en mesure harmonisée) et un taux de chômage quasiment au plus bas (6,5% en septembre), la confiance des ménages ne se redresse pas, dans un contexte encore difficile en termes de pouvoir d’achat
L’Allemagne vient d’accumuler 4 trimestres de stagnation ou de croissance négative et les indicateurs de climat des affaires suggèrent que l’activité serait restée largement déprimée au début du 4e trimestre : les conditions contemporaines d’activité restent proches de leurs plus bas tant dans l’enquête IFO que dans l’enquête ZEW (-80 pour ce dernier en novembre). En ligne avec cet environnement déprimé, la production dans des secteurs clés (automobile, chimie et métallurgie) a de nouveau fléchi en septembre (au T3, elle est désormais près de 15% inférieure au pic atteint fin 2017 pour chacun de ces secteurs). Les exportations n’offrent pas de relais de croissance (-6% a/a au T3, chiffres en valeur de balance commerciale, source Destatis).
