La croissance en zone euro devrait se stabiliser à 0,3% t/t au cours du second semestre 2024, avant une légère accélération en 2025 soutenue par le cycle de baisse des taux d’intérêt. Les difficultés dans l’industrie, mises en évidence par la détérioration des indices PMI en septembre, et l’incertitude sur l’économie chinoise, accroissent toutefois les risques à la baisse sur nos prévisions. Un scénario plus défavorable, qui verrait le secteur manufacturier entraîner avec lui le reste de l’économie, n’est toutefois pas celui que nous privilégions au moment d’écrire ces lignes. Bien que moins importants, les écarts de dynamisme entre les pays et les secteurs perdureraient en 2025.
Alors qu’en début d’année, des signes de rebond de la croissance allemande étaient apparus, la récession industrielle a finalement repris, avec un impact négatif sur le marché du travail désormais perceptible, puisque le taux de chômage remonte. Dans ce contexte et à la suite du retrait du soutien à l’achat de véhicules électriques en décembre 2023, les ménages ont accru leur taux d’épargne. Pour autant, des signes encore timides de rebond commencent à se dessiner, avec un léger regain en termes de demande. La prise de conscience du décrochage industriel allemand par le gouvernement pourrait, en parallèle, déboucher sur le retour de mesures de soutien.
L’inflation et la hausse des taux d’intérêt ont entraîné un atterrissage de l’ensemble de la demande intérieure privée (ménages et entreprises), sans empêcher la croissance française de se maintenir sur un rythme modéré (1,1% en 2023, 1,2% en 2024 selon nos estimations), à la faveur d’une baisse des importations et donc d’une contribution positive du commerce extérieur. La croissance a également été soutenue par la production de services (l’investissement des entreprises en information et communication devrait même passer sous peu devant la pierre). Ce support devrait continuer de soutenir une croissance au global stable en 2025, à 1,2%.
La reprise de l’économie italienne se poursuit, mais à un rythme modéré. Au T2 2024, soutenu par la demande intérieure, le PIB réel a progressé de 0,2 % t/t, tandis que la contribution du commerce extérieur a été négative. Le ralentissement de l’investissement est dû à la baisse des dépenses en logements, tandis que celles en équipements ont augmenté. La consommation des ménages a modérément augmenté. La valeur ajoutée dans le secteur des services a légèrement accéléré tandis qu’elle a poursuivi sa contraction dans le secteur manufacturier. Le marché du travail s’est nettement amélioré depuis le T2 2021. Au T2 2024, le taux d’emploi s’élève à 62,2 %, un pic historique qui reste néanmoins faible par rapport à ceux des principaux partenaires européens de l’Italie.
Pour la quatrième année consécutive, l’Espagne restera le principal moteur de croissance en zone euro. Cette surperformance du pays devrait se poursuivre sur le reste de 2024, bien que de manière très légèrement moins dynamique qu’au premier semestre (croissance attendue de +0,6% et +0,7% t/t au T3 et T4 après +0,9% et +0,8% au T1 et T2). Le commerce extérieur, principalement tiré par la croissance toujours importante des exportations de services touristiques, continuerait de porter l’activité. De son côté, le ralentissement marqué de l’inflation (+2,4% a/a en août ; -1,2 pp sur deux mois), associé à la vigueur du marché du travail, devrait permettre à la consommation privée de reprendre graduellement du terrain.
L’économie néerlandaise a évité de retomber en récession au deuxième trimestre, grâce à un recul moins important des exportations et à des dépenses publiques solides, comme l’avait promis le nouveau gouvernement. Néanmoins, l’inflation est plus forte que prévu et devra être surveillée, car elle pourrait devenir un frein à la consommation privée. Les perspectives restent bonnes, mais les investissements doivent poursuivre leur redressement pour compenser les pénuries de main-d’œuvre persistantes.
Nos prévisions pour le troisième trimestre qui est en cours affichent une croissance belge légèrement inférieure à son rythme tendanciel. La consommation des ménages n’a pas beaucoup accéléré, tandis que les dépenses publiques ont augmenté, ce qui est typique une année d’élection. La formation brute de capital fixe, dominée par les investissements des entreprises, reste positive, mais la tendance sous-jacente est inquiétante. Les industriels belges semblent particulièrement loin d’un retour à la normale, tandis que le spectre d’un resserrement budgétaire se profile.
Dans un précédent article, nous évoquions le défi de taille consistant, pour l’Union européenne (UE), à accélérer sa transition écologique tout en faisant face aux conséquences de son vieillissement. Il se trouve que les termes de l’équation viennent d’être précisés dans le rapport « Draghi » sur la compétitivité et l’avenir de l’Europe. Pour préserver leur modèle social ou encore ne pas décrocher face à la concurrence chinoise et américaine, les Vingt-Sept devraient augmenter d’au moins 800 milliards d’euros par an leurs investissements productifs, ce qui implique un effort sans précédent (équivalent à 4,7 points de PIB soit, au minimum, deux plans Marshall)
En septembre, la Réserve Fédérale américaine a enfin emboîté le pas à la BCE et la Banque d'Angleterre et baissé ses taux directeurs pour la première fois depuis mars 2020. Mais elle a marqué sa différence en optant pour une baisse significative de 50 points de base au lieu de seulement 25. Sur ce point-là, au moins, le suspense est levé.
Pour atteindre ses objectifs climatiques, l’Union européenne devra non seulement verdir, mais aussi considérablement augmenter sa production d’électricité. Un défi industriel et financier de taille, auquel font écho le rapport « Draghi » sur la compétitivité et l’avenir de l’Europe, ainsi que le nouveau Pacte vert proposé par la présidente réélue de la Commission européenne, Ursula Von Der Leyen.
L’encours des crédits à l’habitat aux ménages s’est replié, en glissement annuel, de 0,65% en juillet 2024. Il s’établissait à EUR 1424 mds, contre EUR 1433 mds lors de son pic historique de juillet 2023. Cette quatrième baisse consécutive est d’autant plus remarquable que la première (-0,06% en avril 2024) était déjà sans précédent pour cette série de données, dont les premières observations remontent à avril 1994.
Le taux d’épargne des ménages français a encore augmenté, passant de 17,6% de leur revenu disponible brut (RDB) au 1er trimestre 2024 à 17,9% au 2e trimestre 2024 selon l’Insee, soit 1 point de plus en un an. Un signal précurseur d’une tendance à la hausse en cours également dans la zone euro. Si les chiffres pour le T2 ne sont pas encore disponibles, ceux du T1 ont souligné un taux d’épargne supérieur de 3 points (à 15,4%) à son niveau d’avant-Covid.
En 2019, l’Union européenne (UE) adoptait un « pacte vert » très ambitieux, fixant pour objectif aux Vingt-Sept d’atteindre la neutralité climatique dès 2050. Depuis lors, sont venus s’ajouter le paquet législatif Fit for 55 (en 2021), puis l’ensemble des directives REPowerEU (en 2023) détaillant la marche à suivre pour une baisse accélérée - au minimum deux fois plus rapide que celle déjà obtenue - des émissions de gaz à effet de serre. L’accent a été mis sur le développement des énergies renouvelables, dont le poids est appelé à doubler dans les six ans, pour atteindre 42,5% de la consommation finale d’énergie en 2030.
La relation historique entre les indicateurs économiques joue un rôle central dans les attentes des marchés. Aux États-Unis, la règle de Sahm est un « fait stylisé » d’importance : lorsque la hausse du taux de chômage atteint un certain seuil, comme on l'a vu récemment, une récession s’ensuit ou est déjà amorcée. Les statistiques de l'emploi publiées début août ont montré que ce seuil critique avait été franchi, entraînant une détérioration du sentiment des investisseurs. À Jackson Hole, Jerome Powell a expliqué que l'attention de la Fed se tournait désormais vers le marché du travail et a envoyé un message clair indiquant que le cycle de baisse des taux commencerait en septembre
En août 2024, l’inflation française devrait revenir pour la première fois depuis trois ans (août 2021) sous les 2% en glissement annuel. Cette désinflation est principalement liée aux prix de l’énergie et devrait encore se renforcer début 2025 pour les mêmes raisons (baisse attendue du prix de l’électricité). L’inflation dans les services, notamment affectée par un effet Jeux Olympiques, devrait, en revanche, rester élevée à court terme, sans empêcher toutefois la poursuite de la désinflation.
Les chiffres clés de l'économie française comparés à ceux des principaux pays européens, l'analyse des données relatives à la population et au marché du travail français, l'activité par secteur, les chiffres des administrations publiques, de l'inflation, des taux et des comptes des entreprises.
Les difficultés du secteur manufacturier en zone euro se renforcent. La production industrielle est repartie à la baisse en mai, à -0,6% m/m (-0,8% m/m pour l’indice manufacturier). Le repli des indicateurs PMI en juin pour la zone euro n’augure rien d’encourageant pour le T3, avec une rechute de l’indice manufacturier (-1,5 point à 45,8) et une baisse de l’ensemble des indicateurs sous-jacents (production, emploi, nouvelles commandes, achat de stocks, délais de livraison). L’indice pour le prix des intrants (qui ne rentre pas dans le calcul de l’indice manufacturier agrégé) repasse au-dessus de la zone d’expansion pour la première fois depuis février 2023
La croissance des exportations vers les États-Unis (premier client à l’exportation pour l’Allemagne) a continué de porter le commerce extérieur allemand ces dernières années alors que les échanges avec la zone euro et la Chine étaient en relative stagnation. Depuis 4 mois, toutefois, le PMI allemand des conditions à l’export est supérieur au seuil de 50 (bien que plus bas en juin à 50,8 qu’en mai à 51,9) suggérant une dynamique plus globale.
La conjoncture française subit de nouveau le poids des aléas conjoncturels, comme en témoigne le rebond de l’indicateur d’incertitude de la Banque de France qui atteint en juillet un plus haut depuis l’automne 2022 (crise énergétique). Ceci pourrait fragiliser un climat des affaires déjà un peu moins favorable en France (PMI composite à 48,8 en juin) qu’en zone euro (PMI supérieur à 50 depuis 4 mois).
L’inflation italienne se stabilise sous la barre des 1% en juin (à 0,9% a/a) en raison de la déflation, toujours importante, de la composante énergétique (-8,6% a/a), et du ralentissement des prix des biens alimentaires (2,1% a/a en mai ; -1,8 pp sur trois mois). Bien que l’évolution de l’indice des prix à la production soit toujours négative en variation annuelle (-3,5% en mai), elle commence à se renforcer sur une base mensuelle (+0,3% m/m), ce qui laisse présager que la phase désinflationniste des prix à la consommation pourrait s’inverser durant les prochains mois.
2024 s’annonce comme l’année des records touristiques. Entre janvier et mai, le nombre d’arrivées de touristes en Espagne a atteint 33,2 millions, surpassant largement le niveau enregistré au cours de la même période de l’année 2023 (de 13,6%). Les dépenses touristiques (+21%), qui ont significativement stimulé les exportations de services au T1 (+10,8% t/t), ont vraisemblablement continué de le faire au T2. Néanmoins, bien qu’il ait d’indéniables effets sur la croissance espagnole, le tourisme de masse devient une source de tension dans le pays en raison de son implication sur l’accessibilité aux logements et aux ressources
L’économie italienne a fortement rebondi depuis la fin de la pandémie de Covid-19. Depuis 2021, sa croissance annuelle a largement surpassé celle enregistrée en moyenne dans la zone euro grâce à la mise en œuvre de politiques fiscales expansionnistes, qui ont soutenu la consommation et l’investissement, et à la reprise progressive de l’activité touristique. Depuis le début de l’année 2023, l’activité économique a toutefois commencé à se modérer, en raison d’un environnement international défavorable et de la suppression progressive de ces mesures fiscales. En outre, ces dernières ont, par nature, pesé sur les Finances publiques de l’État, plaçant le pays sous le coup de la procédure pour déficit excessif par la Commission européenne en juin 2024.
Les perspectives de croissance s’améliorent pour 2024 mais le rebond sera sans doute contenu en raison d’une demande domestique encore peu dynamique. Sur le marché des changes, le forint hongrois subit des pressions baissières sur la période récente. Du côté des comptes publics, la consolidation budgétaire commencée depuis l’été 2022 n’a pas permis de réduire significativement le déficit. Pour 2024, il sera probablement moins prononcé que l’an dernier mais restera de toute façon élevé (autour de 5% du PIB). Ainsi, la Hongrie, fera probablement l’objet d’une procédure de déficit excessif en 2024
Le délai moyen d'écoulement des logements neufs aux particuliers (maisons individuelles et appartements, hors logements rénovés et réhabilités) s’est légèrement replié au premier trimestre 2024. Il s’établissait, en moyenne, à 32 mois contre 33,2 mois au quatrième trimestre 2023. Ce repli met fin à une augmentation ininterrompue depuis le deuxième trimestre 2022, date à laquelle il s’établissait à 13,3 mois.
L’économie polonaise a fait preuve de résilience pendant les nombreuses périodes de turbulences qui ont suivi la crise financière de 2008-2009. Déjà en 2009, elle a été la seule économie de l’UE à éviter une récession. Depuis 2020, les chocs successifs ont freiné la croissance, mais les autorités ont pu mettre en œuvre des mesures généreuses pour soutenir l’activité. En ce début 2024, l’économie polonaise est l’une des plus performantes de la région, avec un PIB supérieur de 11 % au premier trimestre de 2024 comparé à son niveau d’avant la crise de la Covid-19. Dans l’ensemble, le pays a renforcé sa position en Europe, comme en témoigne l’augmentation de son poids économique dans l’UE (mesuré par le PIB en parité de pouvoir d’achat) et de ses gains de parts de marché dans la zone euro
