Selon l’estimation préliminaire de l’Office for Nation Statistics (ONS), la croissance trimestrielle du PIB britannique a chuté de 0,2 (t/t) au T3 (contre +0,7% au T1 et +0,2% au T2). Cette contraction s’explique principalement par un déstockage plus important que prévu, notamment dans les secteurs manufacturiers et des ventes au détail.
La Roumanie affiche un solde courant structurellement déficitaire depuis plusieurs années. Cette année, le déficit devrait se dégrader et pourrait avoisiner 10% du PIB après s’être établi à -7,3% en 2021. Sur les neuf premiers mois de l’année, il a déjà atteint EUR 20,2 mds, dépassant largement le chiffre observé pour l’ensemble de l’année 2021. Il s’agit du déficit le plus élevé au sein des pays d’Europe centrale. La raison principale est la détérioration du solde énergétique qui a atteint EUR -4,5 mds en cumul sur la période janvier-juillet selon les derniers chiffres. Les importations de biens alimentaires, ainsi que celles des biens industriels y ont aussi contribué mais dans une moindre mesure. En revanche, les importations de biens de consommation durables sont restées en berne
L’inflation harmonisée en zone euro a de nouveau surpris défavorablement en octobre, atteignant 10,7% en g.a. d’après l’estimation préliminaire d’Eurostat, contre une prévision du consensus Bloomberg de 10,2%. C’est le deuxième mois d’affilée que les prix accélèrent autant (+0,8 point). Cette mauvaise nouvelle ne vient pas seule : cette accélération est imputable à hauteur de la moitié à l’inflation sous-jacente, de 0,3 point à l’inflation alimentaire et de 0,1 point à la composante énergie. L’inflation continue donc de se propager et de se renforcer.
Contre toute attente, le PIB allemand a progressé de 0,3% au 3e trimestre (t/t). Ce chiffre a de quoi surprendre puisque le ministre de l'Économie lui-même, Robert Habeck, annonçait le 12 octobre dernier que « l'économie allemande devrait se contracter aux troisième et quatrième trimestres de cette année ainsi qu'au premier trimestre de 2023 ». Si le détail des composantes du PIB n’est pas encore disponible, d’après l’institut national de statistiques Destatis, la consommation privée aurait porté la croissance au 3e trimestre. Mais cette mention est difficile à concilier avec la baisse de 3,5% des ventes au détail (y.c. les ventes de véhicules) entre le T2 et le T3 2022 et celle de 2,6% des ventes dans le commerce de gros.
L’économie française a vu son PIB progresser de 0,2% t/t au 3e trimestre, une performance qui dénote un niveau d’activité élevé après une croissance déjà favorable au 2e trimestre (+0,5%). Après le tourisme et l’hébergement-restauration au 2e trimestre, l’investissement des entreprises et la production manufacturière ont surpris positivement au 3e trimestre. Alors que l’automobile est l’un des secteurs le plus touché par les contraintes d’approvisionnement, ce qui implique un décalage entre une production inférieure à l’avant-Covid et un carnet de commandes bien rempli, l’été a permis de combler une partie du retard. Cela a conduit la production manufacturière à la hausse (+0,6% t/t), et contribué à une croissance conséquente de l’investissement des entreprises (+2,3% t/t).
L’inflation reflue en octobre en Espagne pour le troisième mois consécutif, passant de 10,7% en juillet à 7,3% en glissement annuel. Si les chiffres détaillés seront dévoilés le 15 novembre seulement, il est vraisemblable que cette baisse ait été une nouvelle fois alimentée par les prix énergétiques, dont le rythme de progression a ralenti de façon notable cet été, bien qu’il reste élevé (22,4% a/a en septembre). L’ « exception ibérique », en place depuis le printemps, ainsi que le plafonnement des prix réglementés sur le marché de l’énergie portent leurs fruits.
L’indice mondial des directeurs d’achat du secteur manufacturier s’est, une fois encore, inscrit en baisse en octobre, avec des chutes marquées aux États-Unis, dans la zone Euro, en Autriche, Allemagne, Grèce, Italie, Espagne, Suisse et au Royaume-Uni. La Chine a connu une amélioration, mais l’indice est néanmoins resté en deçà de 50. La tendance fortement baissière des entrées de commandes s’est poursuivie dans la zone Euro et ses pays membres, à l’exception de la France, où le déclin a été plus limité en octobre après la forte baisse enregistrée le mois précédent. Les commandes ont également connu une baisse marquée aux États-Unis – où le rebond de septembre n’a assurément pas duré – ainsi qu’au Royaume-Uni. La Chine a enregistré une certaine amélioration
Les industriels japonais se reposent de plus en plus sur l’activité de leurs filiales basées à l’étranger comme source de débouchés. Les ventes des entreprises manufacturières, réalisées par ces filiales, s’élevaient en effet, au deuxième trimestre 2022, à JPY 38,8 trilliards (USD 299,7 mds), un record. Cela représentait 28% des ventes totales des entreprises manufacturières japonaises si l’on additionne les ventes des filiales à l’étranger et celles des entreprises implantées sur le territoire national. Ce pourcentage constitue également un nouveau pic historique
Nous nous appuyons sur plusieurs indicateurs d’incertitude, complémentaires tant sur le plan de la portée que sur le plan de la méthodologie. En commençant en haut à gauche et en progressant dans le sens des aiguilles d’une montre, l’incertitude de la politique économique américaine, fondée sur la couverture médiatique, s’est inscrite sur une tendance à la hausse au cours des douze derniers mois. Cela est lié au resserrement de la politique monétaire de la Réserve fédérale et à ses conséquences sur la croissance. Aux États-Unis, les dernières données montrent une augmentation de l’incertitude des entreprises quant à la croissance des revenus issus des ventes.
Au troisième trimestre 2022, l’activité économique chinoise semble avoir regagné le terrain perdu pendant les confinements très stricts imposés au printemps (à Shanghai en particulier) et levés progressivement à partir de la fin mai. Le PIB réel a enregistré une croissance de 3,9% en rythme trimestriel (t/t) au T3 après la contraction de -2,7% t/t au T2. Sur les neufs premiers mois de l’année, la croissance s’est établie à 3% en glissement annuel (g.a.).
Nous anticipons une croissance négative du PIB au 3e trimestre (-0,2% t/t), notamment en raison de l’impact de la sécheresse qui a sévi cet été, d’une hausse du taux d’épargne des ménages et des contraintes liées à l’énergie. Toutefois, des risques haussiers existent, du fait d’une possible surprise à la hausse sur la production manufacturière due à un phénomène de restockage dans l’industrie, en sus de la poursuite du rebond du tourisme débuté au 2e trimestre. En conséquence, l’Insee et Banque de France anticipent une croissance positive au 3e trimestre (0,2% et 0,25% respectivement)
Si le PMI manufacturier est un indicateur performant sur longue période pour apprécier la dynamique de la production industrielle d’un pays, les récentes contraintes sur l’offre ont fait ressurgir un problème méthodologique lié à la prise en compte des délais de livraison. Le traitement des délais de livraison dans le PMI manufacturier doit distinguer les types de choc afin de mieux refléter l’activité industrielle. Nous proposons une méthode permettant de détecter la présence d’un choc de demande positif ou d’offre négatif. Le PMI manufacturier est ensuite corrigé en fonction du choc. Il est également possible de recalculer le PMI manufacturier par une analyse en composantes principales à partir de l’ensemble des sous-soldes disponibles dans l’enquête de S&P Global
Quand la croissance ralentit, les risques sont orientés à la baisse car les ménages et les entreprises font preuve de prudence dans leurs décisions de dépenses et d'investissement. En l’état actuel des choses, il est difficile de déterminer ce qui pourrait créer une surprise à la hausse. Or, d’après le FMI, plusieurs risques menacent la croissance tels que le coût de l’énergie, la crise du secteur immobilier chinois, ou encore les perturbations sur le marché du travail. Les conditions financières pourraient se détériorer. Une telle situation pourrait avoir un impact non linéaire sur la croissance. Cela illustre le défi auquel sont confrontées les banques centrales : un risque important qui pèse sur la croissance et une inflation exceptionnellement élevée.
Gabriel Boric, le candidat de la très large coalition de gauche, a remporté le deuxième tour de l’élection présidentielle en décembre dernier. Il a pris ses fonctions mi-mars et fait déjà face à de nombreux défis. Son discours de politique générale, prononcé au début du mois de juin, puis la présentation de la réforme fiscale à la fin de ce même mois confirment sa volonté de mettre en œuvre une politique économique et sociale différente de celle de ses prédécesseurs. Il ambitionne d’amorcer, au cours de son mandat, une « transition verte » rapide, mais aussi de trouver un « juste équilibre » entre le besoin de réformes, en faveur de plus de justice sociale, et la nécessité de rester « fiscalement responsable »
Hors Chine, l’activité dans les pays émergents a stagné au T2 2022 et les enquêtes de confiance réalisées tant auprès des entreprises que des ménages indiquent que le ralentissement va se poursuivre. L’inflation continue sa progression et s’accompagne de nouveaux tours de vis des banques centrales, y compris en Asie. À la dégradation de la demande extérieure et des conditions financières domestiques, s’ajoutent le resserrement monétaire aux États-Unis et l’appréciation du dollar. C’est donc la double peine pour les pays émergents. Mais ce sont les pays en développement, confrontés de surcroît à la crise alimentaire et à une situation de surendettement, qui inquiètent le plus.
Le redressement de l’activité depuis la fin des confinements imposés à Shanghai au printemps dernier a été très progressif. Il s’est renforcé en août, notamment soutenu par l’investissement public et des aides fiscales, mais il devrait de nouveau marquer le pas en septembre. Alors que les exportations commencent à souffrir de l’affaiblissement de la demande mondiale, le maintien de la stratégie zéro Covid et la grave crise du secteur immobilier continuent de peser lourdement sur la confiance, la consommation privée et l’investissement. Seul un assouplissement de la politique sanitaire et de plus amples mesures de soutien au marché immobilier semblent pouvoir sortir l’économie chinoise de sa déprime actuelle
Bien que toujours dynamique, la croissance économique a ralenti au premier trimestre de l’exercice budgétaire en cours. Le durcissement monétaire, une mousson très hétérogène et les perturbations dans les chaînes de valeurs mondiales devraient peser sur l’activité au cours des deux prochains trimestres. La banque centrale a révisé à la baisse ses prévisions de croissance pour l’ensemble de l’année. Dans le même temps, les pressions sur les comptes extérieurs et la roupie devraient rester fortes. En dépit de cet environnement peu favorable, les entreprises et les banques résistent.
Le ralentissement de l’économie va sans doute se poursuivre au cours des prochains trimestres. Par ailleurs, la Pologne est confrontée à plusieurs défis. D’abord, le pays est très dépendant des importations de charbon, matière première dont les prix se sont envolés depuis fin 2021. Les pressions inflationnistes restent élevées alors que la Banque centrale s’oriente vers une politique monétaire moins restrictive. Enfin, le moratoire sur le remboursement des crédits hypothécaires en 2022 et 2023 va peser sur le bilan des banques à court terme. L’économie polonaise dispose néanmoins de plusieurs atouts et devrait faire preuve de résilience.
Au deuxième trimestre 2022, tous les moteurs de la croissance ont ralenti. Très exposée à la Russie pour son approvisionnement en gaz et en pétrole, la Slovaquie pourrait être parmi les pays d’Europe centrale les plus affectés par les répercussions de la guerre en Ukraine. L’envolée des coûts énergétiques ainsi que les difficultés d’approvisionnement pèseront sur l’activité industrielle, qui n’a pas encore retrouvé son niveau pré-Covid. Par ailleurs, l’inflation a accéléré mais reste plus modérée que dans les autres pays de la région. Enfin, les comptes publics et externes vont se dégrader à court terme mais cette situation reste gérable.
Le dynamisme observé au premier semestre 2022 s’essouffle. Le rebond de la consommation privée est freiné par la hausse des pressions inflationnistes, tandis que les exportations marquent le pas sous l’effet du ralentissement de la croissance aux États-Unis et de la demande mondiale. Les fragilités structurelles de l’économie (faiblesse de l’investissement, manque d’infrastructures) limitent également le rebond de croissance. Par ailleurs, un dérapage des finances publiques s’avère de plus en plus probable à moyen terme. La hausse très limitée des revenus ne suffira pas à compenser la nécessaire augmentation des dépenses publiques dans les années à venir. En outre, les fonds souverains ont été utilisés au cours des deux dernières années, et le gouvernement ne dispose plus de réserves.
L’accélération de la croissance, le ralentissement de l’inflation, la baisse du chômage et l’interruption du cycle de resserrement monétaire distinguent le Brésil de la plupart des grandes économies. Ces évolutions, largement imputables à l’action de la politique budgétaire (hausse des transferts, réduction des taxes et du prix des carburants), compliquent la tâche des autorités monétaires car elles compensent l’effet restrictif de leur politique. Au second semestre 2022, la relance budgétaire devrait limiter le ralentissement attendu de l’activité. Les bonnes performances économiques ont permis aux actifs financiers brésiliens de résister malgré la tenue des élections générales et un contexte mondial dégradé.
Les comptes extérieurs égyptiens sont sous pression depuis le début de l’année et les perspectives sont incertaines. Si le compte courant a bien résisté aux chocs externes grâce à la hausse des revenus gaziers, seul le soutien massif des pays du Golfe a permis de faire face aux sorties d’investissements de portefeuille et d’éviter une crise de change. La dynamique reste négative à court terme compte tenu de la baisse des actifs en devises du système bancaire et des pressions persistantes sur le change, malgré la dépréciation de plus de 20% depuis le début de l’année
Les indicateurs de l’économie qatarie, peu diversifiée et basée sur des contrats longs d’exportation de gaz, n’ont pas connu la même volatilité qu’ailleurs dans le Golfe au cours des cinq dernières années. À court terme, la conjoncture pétrolière et l’organisation de la Coupe du Monde vont soutenir la croissance et permettre le retour d’excédents budgétaires et extérieurs substantiels. De même, la réduction de la dette extérieure des banques devrait se confirmer. L’inflation restera relativement modérée grâce à l’intervention du gouvernement et à l’effet modérateur de l’appréciation du dollar sur les prix des importations. À moyen terme, les perspectives macroéconomiques sont très positives en raison de l’augmentation significative de la rente gazière
En 2020-2021, grâce à son économie diversifiée, le Kenya avait relativement mieux résisté au choc de la pandémie que les autres économies d’Afrique sub-saharienne. Mais, en 2022-2023, la reprise sera bridée par les effets indirects de la guerre en Ukraine et soumise à d’importants risques baissiers. Le pays fait face à une dégradation des termes de l’échange. L’accélération de l’inflation va peser sur la demande domestique avec le risque de nourrir l’instabilité sociale, ce qui pourrait compliquer les efforts entrepris de consolidation budgétaire. Or, celle-ci est nécessaire pour préserver le soutien des créanciers multilatéraux, notamment celui du FMI. Le nouveau président exclut l’option d’une restructuration préventive de la dette
Compte tenu de la récente forte hausse des taux d’intérêt, dans les pays de la zone euro le coût d’emprunt de la dette nouvellement émise est désormais plus élevé, pour une maturité équivalente, que celui de la dette existante. Pour que la dette publique soit soutenable, une telle situation requiert un déficit primaire moindre ou un excédent plus élevé, selon que le coût moyen de la dette est inférieur ou supérieur au taux de croissance nominale à long terme du PIB. Toutefois, l’effet ne se fera pleinement ressentir que lorsque la totalité de la dette aura été refinancée à un taux d’intérêt plus élevé. Compte tenu de la maturité moyenne élevée de la dette existante, l’effort annuel d’ajustement est, pour le moment, limité mais il augmentera à l’avenir
