Les enquêtes de conjoncture disponibles pour le mois de mars 2022 sont encore peu nombreuses mais elles sont toutes médiocres, preuve que les conséquences néfastes de la guerre russe en Ukraine ne se cantonnent pas aux frontières de l’Europe. Sans s’effondrer, l’indice de confiance des ménages américains, calculé par le Conference Board, décroche des sommets. Dans les régions de Philadelphie et de New-York, le ciel des industriels s’assombrit, probablement aussi parce que la reprise de l’épidémie de Covid-19 en Chine promet d’aggraver les tensions, déjà fortes, sur les chaînes d’approvisionnement.
Au vu des obstacles que rencontre l’économie mondiale, on aurait pu craindre que les prévisions du consensus, pour l’enquête Tankan, ne soient trop optimistes. Finalement, cela n’a pas été le cas avec certaines séries en dessous du consensus et d’autres légèrement supérieures. La conclusion générale est néanmoins claire : les résultats sont en baisse par rapport au trimestre précédent.
La France a terminé l’année 2021 avec le taux d’emploi le plus élevé depuis les années soixante-dix, le taux de chômage le plus bas depuis 2008 et un record de créations d’emplois depuis l’après-guerre. Ce dynamisme de l’emploi est imputable pour moitié au rebond des créations d’emplois dans les secteurs les plus affectés par la crise de la Covid-19 (dont la restauration et l’intérim). La pandémie a également soutenu l’emploi dans la santé et l’éducation. Le secteur privé marchand porte néanmoins encore la trace de la crise sanitaire : l’emploi y est inférieur de 1,3% au niveau qu’il aurait atteint si sa croissance observée entre 2017-19 s’était poursuivie jusqu’à fin 2021 (un même calcul sur le PIB réel donne un écart de 2,2%)
Les dernières enquêtes conjoncturelles reflètent l’impact de la guerre en Ukraine. La confiance des ménages et des entreprises est en repli même s’il existe, pour ces dernières, des différences significatives selon pays ou secteurs. En Allemagne, l’indice ifo du climat des affaires s’inscrit en nette baisse tandis qu’en France, le recul est plus limité. Le secteur des services fait, en général, mieux que l’industrie manufacturière. Fait notable, les anticipations d’emploi des entreprises se maintiennent à un niveau élevé. C’est un facteur clé à surveiller au vu des indications qu’il donne sur la confiance des chefs d’entreprises dans les perspectives à moyen terme mais aussi en raison de son influence sur le sentiment des ménages au sujet de leur situation personnelle future
Nos différents indicateurs d’incertitude sont complémentaires en termes de portée et de méthodologie. En lisant les graphiques à partir de la gauche puis dans le sens des aiguilles d’une montre, l’incertitude entourant la politique économique américaine, fondée sur la couverture médiatique, a diminué depuis le début de l’année. Cependant les dernières données disponibles sont celles de février et ne reflètent pas l’impact de la guerre en Ukraine. Cela vaut également pour l’incertitude fondée sur les enquêtes auprès des entreprises, en baisse depuis le début de l’année. Le risque géopolitique – basé sur la couverture médiatique – a bondi après l’invasion de l’Ukraine
Le Royaume-Uni n’est pas le pays commercialement le plus exposé à la Russie : il ne lui achète pratiquement pas de gaz et ne lui destinait, en 2019, que 0,7% de ses exportations de biens (contre, par exemple, 2% pour l’Allemagne). Il n’empêche, outre-Manche comme dans toute l’Europe, les sanctions et pénuries découlant de la guerre russe en Ukraine exacerbent les tensions inflationnistes et assombrissent les perspectives économiques. Le très écouté Office for Budget Responsibility (OBR) a ramené de 6% à 3,8% sa prévision de croissance pour 2022, tandis que la hausse annuelle des prix (6,2% en février) pourrait culminer à 9% en fin d’année.
Les finances publiques de la Colombie ont été sous le feu des projecteurs ces dernières années. Alors que la fréquence des chocs externes et les pressions pour accroître les dépenses sociales se multiplient, le pays continue de rencontrer des difficultés à augmenter ses recettes budgétaires. La suspension du processus de consolidation budgétaire consécutive au choc de la Covid-19, les fréquents biais (optimistes) en matière de planification budgétaire, la progression rapide du ratio d’endettement public et les doutes quant aux capacités futures d’ajustement de l’action politique sont autant de motifs d’inquiétude qui ont mené à la perte du statut d’ « investment grade » à l’été 2021
Après une contraction historique de l’activité en 2020, la croissance annuelle du PIB de l’Afrique du Sud s’est établie à 4,9% en 2021. Il s’agit du plus haut taux de croissance enregistré depuis 2007. La forte reprise du S1 2021 a été pénalisée par les émeutes qui ont eu lieu au cours de l’été et le retour des restrictions sanitaires face au variant Omicron au T4 2021. Le dynamisme de la reprise devrait continuer à s’essouffler pour atteindre 1,3% en 2022, selon nos prévisions. L’activité continuera en effet d’être structurellement contrainte par un faible potentiel de croissance. La hausse des prix continue d’accélérer
La croissance économique s’est renforcée au cours des deux premiers mois de 2022, mais il est probable que cette amélioration s’interrompe en mars. La croissance dans les services a atteint 4,2% en glissement annuel (g.a.) en janvier-février, chiffre qui reste faible mais qui est néanmoins en hausse par rapport au T4 2021 (+3,3%). Même constat pour les volumes de ventes au détail, qui ont progressé de 4,9% en g.a. en janvier-février, alors que leur croissance était inférieure à 2% au T4 2021. La croissance industrielle, plus robuste, a continué d’accélérer en janvier-février, pour s’établir à 7,5% en g.a. contre 3,9% au T4 2021.
La croissance française est restée positive en début d’année 2022, comme en témoignent des enquêtes de conjoncture relativement stables jusqu’en février, tant du point de vue des ménages que des entreprises, ou même du climat de l’emploi. La hausse de l’inflation a été significative, à 3,6% a/a en février, néanmoins la stabilité du tarif réglementé du gaz et la hausse contenue à 4% du prix de l’électricité ont permis de la limiter. D’après le dernier point de conjoncture de l’Insee, l’inflation aurait atteint 5,1% sans ces mécanismes.
La France connait une dégradation structurelle de sa balance commerciale des biens depuis 2015. Son déficit atteint en janvier 2022 le niveau record de EUR 73 mds en cumul sur 12 mois, selon les statistiques de balance des paiements de la Banque de France (EUR 88 mds selon la définition des douanes1). La tendance au creusement du déficit des biens industriels s’est renforcée depuis 2020 avec la baisse des exportations aéronautiques depuis le début de la pandémie de Covid-19. La hausse du prix du pétrole explique l’essentiel de la détérioration observée à partir de novembre 2021.Toutefois, la balance courante, qui synthétise la totalité des échanges extérieurs de la France2, montre un profil différent, avec un déficit limité à EUR 23,4 mds en janvier, en cumul sur 12 mois
D’après les deux indicateurs de santé financière des entreprises - le nombre de défaillances et le taux de marge - la situation des entreprises françaises s’est nettement améliorée entre 2016 et 2021. Le nombre de défaillances a baissé de moitié, permettant de sauvegarder 210 000 emplois sur la période, dont 170 000 au cours de la pandémie. Le taux de marge a augmenté de 1,4 point de pourcentage et le poids de la fiscalité a reflué. La politique budgétaire a joué un rôle majeur avec la baisse des impôts de production et de l’impôt sur les sociétés, ainsi que la hausse des subventions aux entreprises pendant la pandémie. L’année 2022 s’annonce moins favorable, notamment du fait des pressions inflationnistes
La production industrielle en Italie a démarré l’année sur un repli marqué, avec une baisse de 3,4% m/m en janvier. Les risques d’une contraction du PIB au T1 2022 sont désormais élevés en raison de la guerre en Ukraine et des répercussions de l’envolée du coût des matières premières sur l’économie transalpine. L’Italie est, en effet, particulièrement dépendante du gaz russe (près de 45% de ses importations). Rome compte réorienter drastiquement ses importations de gaz depuis d’autres pays (Algérie, Azerbaïdjan) et accroître sa consommation de GNL, néanmoins cela mettra du temps à se matérialiser.
Le PMI manufacturier mondial s’est inscrit en légère hausse en février, sous l’effet d’une augmentation notable aux États-Unis et d’un fléchissement limité dans la zone euro où l’indice s’est nettement amélioré en France et s’est replié en Allemagne. Les résultats ont progressé au Brésil et au Mexique, mais l’indice s’inscrit toujours en deçà de 50. Il a rebondi en Chine, franchissant la barre de 50.
Les comptes extérieurs indonésiens se sont, à première vue, consolidés en 2021. Les réserves de change ont atteint 131 milliards de dollars (l’équivalent de 8,3 mois d’importations de biens et services) et la dette extérieure a atteint seulement 35% du PIB (un niveau inférieur à ce qui prévalait avant l’épidémie de Covid-19). Par ailleurs, le compte courant a enregistré un léger excédent (de 0,3% du PIB), ce qui n’était pas arrivé depuis 2011. Cette bonne performance du compte courant reflète la très forte hausse du surplus commercial. Il a atteint 4,1% du PIB contre seulement 1,3% en moyenne au cours des cinq dernières années
Le conflit qui touche l’Ukraine affecte l’économie de la zone euro à travers différents canaux : une incertitude accrue, la volatilité des marchés financiers, la baisse des exportations, la hausse des prix du pétrole, du gaz et d’autres matières premières. Si les canaux de transmission à l’économie sont connus, l’ampleur de l’impact ne l’est pas. Les analyses contrefactuelles des hausses des prix du pétrole et du gaz en 2021 peuvent servir de référence. Néanmoins, la nature géopolitique du choc réduit la fiabilité des estimations basées sur de modèles économétriques. En outre, d’autres canaux peuvent affecter la croissance économique. On peut craindre que plus la crise durera et plus les conséquences économiques seront importantes
Au Japon, il faut, peut-être plus qu’ailleurs, séparer la dynamique d’inflation globale de celle sous-jacente. La première, bien que toujours modérée (0,5% en janvier), est amenée à encore progresser, principalement sous l’effet de la hausse des prix de l’énergie. En revanche, les prix sous-jacents restent largement en territoire déflationniste et cette dynamique s’amplifie même. Hors produits alimentaires périssables et énergie, l’indice des prix à la consommation (IPC) a baissé en janvier de 1,2% en glissement annuel, soit son recul le plus important depuis mars 2011. La déflation dans les services (-2,8%) est même la plus forte jamais enregistrée depuis 1970 et s’explique principalement par la chute de plus de 50% des frais de téléphonie mobile depuis mars 2021
Les restrictions sanitaires instaurées pour maîtriser la vague Omicron semblent avoir eu un impact limité sur la croissance française au début de l’année 2022. De plus, la levée progressive de ces contraintes augure d’une ré-accélération. Ces perturbations sont survenues dans un contexte plutôt favorable.
Le thème de la désindustrialisation est souvent abordé en France. De fait, l’industrie manufacturière ne représente aujourd’hui plus que 13% du PIB et 12% de l’emploi salarié (contre près de 19% et 15% respectivement en 2000). L’industrie française a vu ses capacités de production culminer au début des années 2000, avant de connaître de multiples décrochages, en même temps que l’emploi industriel diminuait et que le déficit commercial se creusait. Les capacités de production se sont encore réduites ces dernières années et sont inférieures de près de 20% à ce qu’elles étaient au début des années 2000. Alors que les carnets de commande sont globalement les mêmes qu’en 2018, les capacités de production sont près de 6% en deçà
Malgré une amélioration significative des indicateurs macroéconomiques depuis cinq ans, la liquidité en devises reste une source de vulnérabilité importante pour l’économie égyptienne. La position extérieure nette des banques commerciales est en détérioration continue depuis un an ; elle était négative de plus de USD 10 mds en décembre dernier, de loin le plus bas niveau atteint depuis dix ans. Parallèlement, les réserves de change brutes de la banque centrale n’ont que très légèrement progressé sur un an. Cette détérioration de la position extérieure de l’ensemble du système bancaire est le reflet de celle des comptes extérieurs. Le déficit du compte courant se creuse avec le fort rebond des importations
La dernière conférence de presse de Christine Lagarde montre l’évolution assez significative de la position du Conseil des gouverneurs de la BCE en matière de perspectives d’inflation. Depuis la réunion de décembre dernier, les risques à la hausse ont augmenté, ce qui préoccupe les membres du Conseil. Les marchés financiers y ont vu le signal que la première remontée des taux pourrait avoir lieu plus tôt qu’attendu. Les rendements obligataires ont ainsi sensiblement augmenté. La forward guidance de la BCE, que l’on peut également considérer comme l’illustration de sa fonction de réaction, suggère de fixer les taux d’intérêt sur la base de règles et de conditions précises en termes de perspectives d’inflation et d’évolution récente des prix
Dans un contexte de reprise économique (rebond du PIB réel de +14,4% en glissement annuel au T2 2021 puis de +3,9% au T3 et +4,6% au T4, d’après l’estimation préliminaire d’Eurostat), les encours de prêts bancaires aux sociétés non financières (SNF) et aux ménages ont continûment accéléré dans la zone euro de mai à décembre 2021. Même si d’importants effets de base la maintenaient en territoire négatif, leur impulsion (qui reflète la variation, sur un an, de la croissance annuelle des encours) s’est donc redressée pour s’établir, en décembre 2021, à -0,6%.
Si l’Allemagne n’est pas le pays de la zone euro où l’inflation est la plus élevée, la dynamique n’en reste pas moins inconfortable. Les prix à la consommation y enregistraient encore une hausse conséquente à 5,1% en g.a. en janvier (indice harmonisé), en retrait néanmoins par rapport à décembre 2021 (5,7%). La disparation des effets de base positifs, induits par le retour des taux de TVA à leur niveau antérieur après leur baisse au second semestre 2020, ne s’est donc pas matérialisée par une chute marquée de l’inflation. D’autres facteurs se sont fortement renforcés, au premier rang desquels l’augmentation des prix énergétiques.
Lors de la conférence de presse qui a suivi la réunion du FOMC la semaine dernière, Jerome Powell a été on ne peut plus clair. Compte tenu des deux objectifs du Comité — inflation et emploi maximum — les données plaident pour un relèvement des taux d’intérêt dès le mois de mars et probablement plusieurs hausses de taux par la suite. Les décisions s’appuieront « sur les données disponibles et sur l’évolution des perspectives ». Cette dépendance aux données traduit la crainte d’un resserrement excessif et rend la politique monétaire difficile à prévoir. Plus vite la Fed donnera des tours de vis, plus la probabilité qu’elle fasse une pause pour voir comment l’économie réagit sera grande.
Il y a deux manières d’accueillir la toute dernière livraison des comptes nationaux aux États-Unis. La première, chaleureuse, applaudira le chiffre élevé de la croissance du quatrième trimestre de 2021 (6,7% en rythme annualisé, r.a.) et l’effacement quasi complet des séquelles économiques de la Covid, le niveau d’activité ayant d’ores et déjà rejoint sa trajectoire pré-pandémique. La seconde, plus circonspecte, relèvera que l’investissement a continué de faire du sur-place et que la performance eût été moindre (ramenée à 1,6% r.a.) sans la contribution exceptionnelle des stocks.
