Résilience des conditions de financement extérieur. L’élection de Donald Trump à la Maison Blanche a provoqué un rallye sur le dollar US et ravivé les incertitudes sur les conditions de financement extérieur des pays émergents. Le peso argentin, la livre turque et le rand sud-africain sont parmi les monnaies émergentes qui ont enregistré les plus fortes dépréciations entre le 5 novembre 2024 et le 24 février 2025, perdant respectivement 6,3%, 5,7% et 5,2% de leur valeur face au dollar US. Dans l’ensemble, les emprunteurs souverains émergents devraient plutôt bien résister face au renforcement du dollar et au risque de sélectivité accrue des investisseurs envers les actifs risqués. Cependant, tous ne sont pas logés à la même enseigne. Comme le montre le graphique, pour les principaux pays émergents, l’exposition des dettes publiques aux risques de change, de sorties de capitaux étrangers et de taux varie fortement d’un souverain à l’autre.
EXPOSITION DES DETTES PUBLIQUES AUX RISQUES DE CHANGE,
DE SORTIES DE CAPITAUX ET DE TAUX
Mais l’exposition au risque de change varie… D’une part, sur la base des ratios de dette publique en devises rapportée au PIB, on observe que les pays d’Amérique du Sud, à l’exception du Brésil, sont parmi les plus exposés au risque de change. Ils le sont d’ailleurs plus qu’en 2016, car la dette publique en devises dans ces pays a augmenté depuis : c’est le cas pour l’Argentine, dont la dette publique en devises est passée de 43% du PIB en 2016 à 59% au T2 2024, mais aussi pour la Colombie (de 15% à 22%), le Pérou (de 9% à 17%), et le Chili (de 3% à 15%). La dynamique est inverse lorsqu’on observe les emprunteurs souverains d’Europe de l’Est (Hongrie, Pologne, République Tchèque), qui ont réduit leur exposition au risque de change depuis 2016. Pour la Hongrie et la Turquie, dont la dette publique en devises a atteint respectivement 20% et 17% du PIB au T2 2024, l’exposition au risque de change demeure élevée. Cependant, puisque la dette publique totale de la Turquie est relativement modérée, à 29% du PIB, en cas de choc exogène celle-ci devrait disposer de plus de marges de manœuvre que la Hongrie, dont la dette publique totale atteint 72% du PIB. Enfin, l’exposition au risque de change des emprunteurs souverains d’Asie a peu évolué depuis 2016 et reste très limitée, à l’exception de l’Indonésie.
… de même que l’exposition aux sorties de capitaux. D’autre part, l’incertitude générée par la nouvelle politique commerciale des États-Unis risque d’entraîner des sorties de capitaux étrangers des marchés émergents. Les emprunteurs souverains émergents sont exposés à ces fuites de capitaux via leur dette publique libellée en monnaie locale mais détenue par des non-résidents. Des sorties d’investissement de la part de non-résidents ont la capacité de générer une forte volatilité des rendements obligataires et surtout des taux de change, en raison de l’impact direct des ventes de titres en monnaie locale sur le marché des changes local[1]. Les emprunteurs souverains d’Afrique du Sud et de Malaisie, dont la dette publique en monnaie locale détenue par des non-résidents a atteint respectivement 16% et 14% du PIB au T2 2024, sont fortement exposés à de telles sorties de capitaux. Dans une moindre mesure, la Hongrie et la Colombie le sont également, ce qui vient accentuer les vulnérabilités liées à l’important stock de dette publique libellée en devises dans ces pays.
Alourdissement possible de la charge d’intérêts. En outre, le statu quo monétaire de la Fed pourrait contraindre les banques centrales des pays émergents à retarder leur propre cycle d’assouplissement monétaire, voire à procéder à un nouveau resserrement. La charge d’intérêts de nombreux emprunteurs souverains s’en trouverait alourdie, alors même qu’elle est déjà élevée pour plusieurs des principaux pays émergents et qu’elle s’est maintenue à des niveaux alarmants pour nombre de pays en développement (Ghana, Kenya, Zambie, Jordanie, Pakistan, Costa Rica, Jamaïque[2]).
