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Sur une ligne de crête

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EcoEmerging// 2 trimestre 2020  
economic-research.bnpparibas.com  
Roumanie  
Sur une ligne de crête  
L’économie roumaine s’est progressivement déséquilibrée au cours de ces dernières années, terminant l’année 2019 avec des  
déficits jumeaux (budgétaire et courant) significatifs. Une politique budgétaire accommodante a soutenu la croissance et devrait  
continuer de le faire. Toutefois, la Roumanie n’échappera pas à une contagion du ralentissement économique lié à la pandémie. Le  
pays devrait basculer en récession, alors même que sa croissance s’est déjà amoindrie. La liquidité en devises reste suffisante,  
mais son niveau relativement limité devrait contraindre la politique monétaire, la stabilité du taux de change restant importante  
dans une économie où les dettes en euro ont diminué mais restent significatives.  
La Roumanie n’échappera pas à la récession  
1-Prévisions  
En 2019, l’économie roumaine présentait quelques signes d’une  
surchauffe conjoncturelle, notamment de fortes tensions salariales  
2018  
2019  
2020e  
2021e  
(
+11,6% en g.a. en novembre 2019), une politique budgétaire  
résolument expansionniste et le creusement d’un déficit courant (de  
,7% du PIB en 2019).  
PIB réel, variation annuelle (%)  
Inflation moyenne (IPC, %)  
Solde budgétaire / PIB (%)  
Solde courant / PIB (%)  
4,5  
4,2  
-4,8  
6,3  
4,6  
3,8  
2,8  
3,0  
4
-3,0  
-4,2  
-7,5  
-5,9  
Toutefois, avant le choc lié au Covid-19, la croissance avait  
commencé à s’essouffler, notamment en raison de l’apathie du  
secteur automobile européen (23% des exportations de  
marchandises de la Roumanie), qui a rejailli sur la production  
industrielle roumaine, avec notamment une baisse de la production  
automobile (-4,3% en g.a. en moyenne mobile sur les 3 derniers  
mois à fin janvier).  
-4,4  
-4,7  
-1,9  
-3,6  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
2
- Production industrielle et production anticipée  
Production industrielle (g.a., MM3M, é.g.)  
Confiance dans l'industrie, prod. anticipée (é.d.)  
30  
25%  
2
1
1
0%  
5%  
0%  
D’après les enquêtes de conjoncture disponibles jusqu’en mars, la  
consommation des ménages devait s’affaiblir avec la perception par  
les ménages de pertes de pouvoir d’achat passées et à venir, les  
conduisant à revoir à la baisse leurs intentions d’achats de biens  
durables. En 2019, la consommation des ménages avait contribué à  
hauteur de 4 points de pourcentage à la croissance de 4,2%.  
2
1
0
0
0
5
%
%
0
-
5%  
-10%  
-15%  
-20%  
-25%  
-
-
10  
20  
Le choc lié au Covid-19 devrait d’abord peser sur les exportations,  
déjà en ralentissement (+1,9% en 2019, après +8,1% en 2018). La  
moindre demande européenne (77% des exportations de  
marchandises roumaines) s’accompagne déjà de la fermeture  
d’usines, en particulier dans le secteur automobile. La baisse  
attendue des exportations devrait ôter -4 points de pourcentage (pp)  
à la croissance. Dans ce contexte, l’investissement (qui avait  
augmenté de 5,6% par an ces deux dernières années) devrait se  
contracter de près de 10% en 2020 et la progression des salaires  
devrait s’interrompre brutalement, ce qui pèsera sur la  
consommation des ménages. Le tourisme devrait être affecté  
également, mais son poids (3% du PIB) reste limité, malgré une  
forte croissance ces dernières années.  
-30  
07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20  
Sources : Eurostat, DG Ecfin  
Toutefois, l’existence de déficits jumeaux significatifs dans une  
période où les financements seront plus difficiles à trouver, implique  
un risque baissier en termes de croissance économique.  
 Une dérive budgétaire qui se renforcera  
Les finances publiques roumaines ont connu en 2019 un déficit  
budgétaire de 4,2% du PIB, au-delà de la limite des 3% définie par  
les traités européens. La perspective d’un nouveau dépassement  
aurait dû déclencher une procédure de déficit excessif. Le contexte  
du Covid-19 et la réponse de politique budgétaire que les Etats  
membres de l’Union européenne devront apporter ont conduit cette  
dernière à relâcher la contrainte des 3%. Il en ressort que le  
creusement du déficit budgétaire roumain devrait se poursuivre.  
Au total, la Roumanie devrait enregistrer une croissance négative  
en 2020 (-4,8%), dans un contexte où le déficit courant a rendu la  
croissance roumaine dépendante du contexte international,  
notamment en termes de financement.  
La baisse du prix du pétrole sera le principal soutien à la  
conjoncture, avec un prix attendu à 38 dollars en moyenne (contre  
La première raison en est le maintien au pouvoir de la coalition  
menée par le PNL du premier ministre Ludovic Orban, qui a formé  
un nouveau gouvernement en mars 2020 (élections législatives  
prévues en décembre 2020). Une hausse des pensions de 40%  
décidée en 2019 devrait prendre effet à partir de septembre 2020.  
6
2
5 dollars en 2019) et qui devrait permettre de contenir l’inflation à  
,8%, libérant ainsi des marges de manœuvre pour la politique  
monétaire.  
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EcoEmerging// 2 trimestre 2020  
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La deuxième raison tient dans un programme de soutien à  
l’économie pour faire face aux conséquences du Covid-19, à  
hauteur de 2% du PIB. Celui-ci prévoit des mesures de chômage  
partiel (75% du salaire), des crédits garantis aux PME (RON 10 mds  
initialement, 1% du PIB), et le report des échéances fiscales dues  
3
- Réserves de change et taux de change  
Réserves de change en Mds EUR (é.g.)  
Taux de change RON/EUR (é.d. inversée)  
3
4
4
3
3
2
5
0
5
0
5
3.2  
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par les entreprises au 2 trimestre.  
3
3
3
4
4
4
.4  
.6  
.8  
En parallèle, le gouvernement a repoussé les échéances de  
remboursement des prêts aux entreprises et aux ménages des 9  
prochains mois, tout en indiquant que le coût de la mesure serait  
supporté par les finances publiques et que les banques n’auraient  
pas à provisionner. Cette mesure est importante afin de rassurer sur  
la capacité du secteur bancaire roumain à absorber une montée des  
20  
15  
10  
5
.2  
.4  
4.6  
4.8  
5
créances douteuses. Ces dernières ne sont en effet pas résiduelles  
0
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04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20  
(
4,6% des prêts au 3 trimestre 2019) même si elles ont nettement  
Source : CEIC  
diminué depuis le pic de 2013 (22% des prêts). La diminution du  
poids du crédit dans le PIB est un facteur d’atténuation des risques  
(
40% en 2008, 26% fin 2019), mais la nette hausse du crédit aux  
Toutefois, la forte baisse du prix du pétrole permettra de réduire le  
déficit courant de façon significative, ajoutant à un effet volume  
ménages (+27% sur les 3 dernières années) est un facteur de  
risques.  
(
moins d’importations en raison d’une contraction de la demande  
La banque centrale a, en parallèle, réduit son taux directeur de 50  
points de base (pb) à 2%. Elle a également restreint le corridor  
autour de ce taux directeur. Cela signifie une baisse de 100 pb du  
taux prêteur (Lombard rate) à 2,5%, destinée à jouer à la baisse sur  
les taux interbancaires. Elle implique également une stabilité du  
taux sur la facilité de dépôt (à 1,5%), afin de ne pas pénaliser le leu  
roumain, qui a enregistré quelques soubresauts mais dont la parité  
face à l’euro a perdu seulement 1% à fin mars 2020 par rapport à la  
fin 2019. En parallèle, la banque centrale a déclaré fournir autant de  
liquidités que nécessaire au système bancaire par l’intermédiaire de  
ses opérations repo, ainsi qu’en se portant acquéreuse de dettes  
publiques en leu, là encore afin de maintenir une liquidité  
satisfaisante. En parallèle, la banque centrale indique un biais vers  
davantage d’assouplissement monétaire, soit par ses taux  
directeurs, soit par les taux de réserves obligatoires.  
domestique plus basse, notamment l’investissement), d’où un déficit  
courant de 1,9% du PIB en 2020, contre 4,7% en 2019. Ceci  
limitera le risque de baisse des réserves de change,  
contrebalançant la contraction possible des flux de capitaux.  
L’incorporation de la dette souveraine à l’indice Barclays Global  
Aggregate en septembre 2020 devrait être un facteur de soutien,  
mais le creusement du déficit budgétaire risque d’entraîner une  
dégradation du rating souverain par les agences de notation.  
Une dépréciation limitée du taux de change vers 5 RON par euro  
d’ici à la fin 2020 reste le scénario central (4,83 RON par euro à fin  
mars), même en cas d’assouplissements monétaires  
supplémentaires. Dans l’hypothèse où le leu devait se déprécier  
significativement, le risque serait plus modéré pour les ménages  
dont l’endettement en devises est passé de 60% de leur  
endettement total fin 2014 à 24% fin 2019. Le crédit domestique aux  
entreprises non financières reste encore à 42% en devises  
Des déficits jumeaux qui contraignent le policy-mix  
(
essentiellement en euros).  
Le déficit public devrait se creuser nettement en 2020, à -7,5% du  
PIB avec, en sus des mesures de politique budgétaire, l’impact du  
creusement probable du chômage (4% de la population active fin  
La dette extérieure a nettement diminué suite au désendettement  
qui a suivi la crise de 2013, pour terminer l’année 2019 à 50% du  
PIB. Elle a toutefois quelque peu ré-augmenté ces dernières  
années, pour deux raisons : le gouvernement (EUR 40 mds de dette  
externe) et les crédits interentreprises (EUR 32,7 mds). En ajoutant  
la dette à court terme à la dette à long terme arrivant à échéance en  
2020, le montant total amortissable est de USD 56 mds, pour  
majorité constitué de crédits intragroupes. Le rollover de cette dette  
devrait intervenir dans un scenario central où les conséquences  
financières du Covid-19 resteraient contenues (dans la mesure où  
ces prêts accompagnent des relations capitalistiques).  
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019). L’existence de déficits jumeaux a accru la vulnérabilité de la  
Roumanie à un retournement des conditions financières : les taux à  
0 ans ont atteint 5,8% le 16 mars ; l’achat de dette publique par la  
1
banque centrale a permis de les stabiliser à 4,8% à fin mars, un  
niveau qui reste toutefois élevé (voisin de celui de mars 2019, alors  
que l’inflation est désormais plus faible).  
Le creusement du déficit budgétaire n’a toutefois pas eu un impact  
trop conséquent sur le niveau de la dette publique pour le moment  
(
36% du PIB en 2019), principalement en raison d’une croissance  
nominale suffisante pour stabiliser le ratio. Il en ira différemment en  
020, avec à la fois un creusement du déficit et une baisse de la  
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croissance nominale. La dette publique devrait atteindre 40% du  
PIB, un niveau qui reste raisonnable.  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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