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L’économie stoppée dans son élan

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EcoEmerging// 2 trimestre 2020  
economic-research.bnpparibas.com  
Philippines  
L’économie stoppée dans son élan  
La crise du coronavirus frappe une économie dynamique, dont la croissance avait dépassé 6% en glissement annuel au S2 2019 et  
devait continuer sur cette lancée en 2020. La pandémie et le confinement très strict imposé par le gouvernement Duterte vont  
gripper tous les moteurs de la croissance : arrêt de la production dans le centre économique du pays, ralentissement de la  
demande intérieure aggravé par les moindres transferts des travailleurs à l’étranger et les pertes du secteur informel, effondrement  
du tourisme et recul des exportations de biens et de services. Le choc est sévère, mais les bons fondamentaux macroéconomiques  
et l’endettement modéré du secteur public donnent des marges de manœuvre aux autorités pour mener des politiques de soutien.  
Les Philippines ont bénéficié au cours des dernières années d’une  
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- Prévisions  
croissance économique solide, tirée par une demande intérieure  
robuste et l’expansion de la base d’exportations de biens et services.  
La croissance du PIB réel s’est établie à 6,5% par an en moyenne  
entre 2012 et 2019. Elle a ralenti à 5,5% en glissement annuel (g.a.)  
au S1 2019, principalement à cause du recul de l’investissement,  
mais elle a ré-accéléré dès le S2 2019 pour atteindre 6,2% en g.a.  
Cette dynamique devait se poursuivre en 2020, avant d’être  
brutalement interrompue par le choc lié à l’épidémie du coronavirus.  
2
018  
2019 2020e 2021e  
PIB réel, variation annuelle, %  
Inflation, IPC, var. annuelle, %  
Solde budgétaire, % du PIB  
Balance courante, % du PIB  
6,2  
5,2  
5,9  
2,5  
2,0  
2,2  
6,0  
2,8  
-3,2  
-2,6  
-3,5  
-0,1  
-4,5  
-0,5  
-3,5  
-1,2  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
Le gouvernement a imposé des mesures de confinement très  
strictes depuis la mi-mars. Toute l’île de Luzon et sa capitale Manille  
ont été placées en quarantaine pour un mois au moins. L’activité est  
par conséquent à l’arrêt dans cette région qui concentre 56 millions  
d’habitants (53% de la population du pays) et 73% du PIB (dont  
Manille : 36% du PIB). La crise sanitaire va également avoir des  
répercussions sur les secteurs dépendant de la demande  
internationale, notamment le tourisme, ainsi que sur les transferts  
des travailleurs à l’étranger qui sont un soutien important à la  
consommation des ménages. Tous les moteurs privés de la  
croissance philippine devraient donc être sévèrement affaiblis à  
partir du mois de mars. L’économie pourrait être en récession au  
premier semestre de 2020, avant de se redresser progressivement  
une fois le pic de l’épidémie passé. Les mesures de relance des  
autorités seront un facteur déterminant de la rapidité de la reprise.  
Nous tablons sur une croissance annuelle de 2% en 2020, le taux le  
plus faible depuis la crise de 2009. La croissance devrait ensuite  
rebondir à 6% en 2021, soit un taux légèrement en-dessous du  
potentiel des Philippines (tableau 1).  
2
- Contribution du secteur du tourisme à l’économie  
%
du PIB  
Philippines  
Thaïlande  
Vietnam  
Malaisie  
Hong Kong RAS  
Chine  
Indonésie  
Corée du sud  
0
2
4
6
8
10  
12  
Sources : WTTC, BNP Paribas  
s’est réduit au cours des dernières années, mais reste très  
important : il représenterait encore environ deux-tiers des emplois et  
30% du PIB. Les revenus des ménages devraient donc être  
Les principaux moteurs de croissance grippés  
durablement affaiblis. Par conséquent, après un recul pendant la  
période de confinement en mars et au début du T2 2020, la  
consommation privée ne se redressera que très progressivement au  
cours des trimestres suivants.  
La consommation privée compte pour 68% du PIB et a été le  
principal moteur de la croissance économique ces dernières années.  
En 2019, elle a progressé de 5,8%, soutenue par la baisse de  
l’inflation (passée de 5,9% en g.a. au T4 2018 à 1,5% au T4 2019),  
la bonne tenue du marché du travail (le taux de chômage a continué  
de baisser pour atteindre 5,1%) et la solidité des transferts en  
provenance de l’étranger (qui ont atteint USD 30 mds, soit 8% du  
PIB). Le confinement de la population provoque un double choc sur  
la consommation : d’une part, les ménages limitent leurs achats aux  
biens de première nécessité et, d’autre part, ils subissent des  
baisses de revenus liées à l’interruption de l’activité de production.  
À la dégradation du marché du travail formel vont s’ajouter les  
pertes dans le secteur informel et la diminution probable des  
transferts des travailleurs à l’étranger. Le secteur informel philippin  
L’activité dans le secteur du tourisme devrait rester à l’arrêt pendant  
plusieurs mois. Or, son poids dans l’économie est important, estimé  
à 12% du PIB, soit la contribution la plus large au sein des  
principaux pays asiatiques (graphique 2). Les recettes du tourisme  
dans la balance courante représentent, quant à elles, 7% du total  
des rentrées en devises (ou près de 3% du PIB).  
La croissance de l’investissement a nettement fléchi en 2019  
(+1,5% contre +12,9% en 2018), à cause de délais dans l’exécution  
du budget et d’interruptions dans plusieurs projets d’infrastructure  
publics, du resserrement des conditions de crédit du début d’année  
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et de la détérioration des perspectives de demande mondiale.  
L’investissement commençait à se redresser au S2 2019,  
notamment grâce à la reprise de projets de construction, mais cette  
amélioration s’est interrompue avec l’arrivée de l’épidémie. Malgré  
les mesures d’assouplissement monétaire, l’investissement privé  
devrait rester déprimé à court terme en raison des pertes  
supportées par les entreprises pendant la crise sanitaire et de la  
dégradation de la confiance. En revanche, l’investissement dans les  
projets d’infrastructure publics devrait rebondir plus rapidement  
après la période de confinement, soutenu par le programme « Build  
build build » du gouvernement (qui prévoit que les dépenses dans le  
développement d’infrastructures atteignent 7% du PIB en 2022,  
contre 3% en 2015).  
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- La banque centrale peut encore réduire les taux  
8
%
IPC (g.a.)  
Taux d'intérêt directeur  
7%  
6%  
5
4
3
%
%
%
2%  
1%  
0
%
2
016  
2017  
2018  
2019  
2020  
Les exportations de biens et services ont commencé à ralentir en  
Sources : Banque centrale, CEIC  
2019 (+3,2% en termes réels contre +13,4% en 2018). La  
croissance des importations a fléchi davantage, et la contribution  
nette du commerce extérieur à la croissance du PIB est devenue  
légèrement positive après quatre années en territoire négatif. En  
terme. Leurs principales sources de vulnérabilité viennent de la  
concentration de leur portefeuille sur quelques grands conglomérats  
locaux et de leur exposition au marché immobilier (qui représente  
environ 20% des prêts). Leur exposition au risque de change est  
modérée, puisque les banques dans leur ensemble ne présentent  
pas de déséquilibre dans leurs bilans et que les prêts en devises ne  
constituent que 10% environ du total des prêts.  
2
020, les exportations et les importations de biens et services  
devraient se contracter, étant donné le ralentissement de la  
demande intérieure, le recul de la production industrielle mondiale  
(
dont dépendent les ventes de biens électroniques et de services IT  
des Philippines), des échanges internationaux et du tourisme.  
Le risque de change est lui-même modéré, le peso (PHP) restant  
soutenu par le différentiel entre les taux d’intérêt domestiques et les  
taux extérieurs, les bons fondamentaux macroéconomiques et la  
récente amélioration du déficit courant (seulement 0,1% du PIB en  
La banque centrale peut agir  
La réduction des tensions inflationnistes donne à la banque centrale  
Bangko Sentral ng Pilipinas, ou BSP) une marge de manœuvre  
(
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019). Le peso s’est légèrement apprécié en 2019, puis ne s’est  
pour mener une politique de soutien. La politique monétaire repose  
sur le ciblage de l’inflation, avec un intervalle cible de 2%-4%. Or,  
l’inflation est restée sous la barre des 3% depuis juin 2019. Après  
un rebond temporaire en décembre-janvier, elle devrait continuer de  
fléchir à court terme en raison de la faiblesse des prix du pétrole et  
du recul de la consommation. La BSP, qui a commencé à assouplir  
sa politique monétaire au T2 2019 et réduit son taux directeur de  
que très légèrement déprécié contre le dollar depuis le début de la  
crise sanitaire malgré les sorties de capitaux. Au contraire, en ligne  
avec l’évolution des cours mondiaux, la bourse a subi une très forte  
correction au mois de mars (-22%).  
Dérapage budgétaire sous contrôle  
Le gouvernement a d’abord lancé un plan de soutien d’ampleur très  
modeste (PHP 27 mds, soit 0,15% du PIB), qui s’ajoutait au  
programme d’expansion de l’investissement public en place depuis  
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0 points de base (pb) entre mai 2019 et janvier 2020, a accéléré le  
mouvement de baisse depuis le début de l’épidémie. Le taux  
directeur a été abaissé de 25 pb le 6 février puis de 50 pb le  
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016. Mais face à l’aggravation de la crise sanitaire et du choc sur  
1
9 mars, pour s’établir à 3,25% (graphique 3). Il devrait être encore  
l’activité et sur les revenus de la population, le gouvernement a  
déclaré l’état d’urgence fin mars et multiplié les mesures d’aide au  
secteur de la santé, aux travailleurs et aux ménages les plus  
vulnérables, au secteur du tourisme, à l’agriculture et aux petites  
entreprises. En 2020, le déficit budgétaire devrait dépasser 4% du  
PIB (contre une cible initiale de 3,2%). Les finances publiques sont  
assez solides pour absorber le choc : la dette du gouvernement est  
modérée, s’est réduite de 45% du PIB en 2015 à 42% en 2019, et  
est constituée aux 2/3 de titres émis sur les marchés locaux. La  
BSP a déjà annoncé le rachat de bons du Trésor pour  
PHP 300 mds (1,6% du PIB). Le gouvernement devrait donc être en  
mesure de financer ses besoins à court terme en dépit de la  
correction des marchés obligataires internationaux (le spread EMBI  
sur les titres souverains philippins est passé de 67 à 280 bp au  
T1 2020).  
réduit au T2 2020.  
La banque centrale a également introduit des mesures pour  
soutenir la liquidité du secteur bancaire et encourager le crédit. Les  
ratios de réserves obligatoires ont été abaissés de 200 pb (à 12%  
pour les grandes banques) et les règles prudentielles (de reporting  
et de provisionnement, par exemple) ont été assouplies. Les  
banques sont incitées à soutenir leurs clients (en réduisant les frais,  
en allongeant les délais de remboursements, etc.). Sur le front du  
crédit, les autorités bénéficient aussi d’une certaine marge de  
manœuvre car les entreprises sont modérément endettées (le crédit  
au secteur privé représente moins de 50% du PIB) et le secteur  
bancaire est solide. Les banques affichent en effet des niveaux de  
liquidité et de fonds propres suffisamment confortables pour  
absorber une hausse des créances douteuses (estimées à 2% des  
prêts en 2019). Ceci étant dit, les banques vont faire face à des  
épisodes de stress et à une détérioration de leurs revenus à court  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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