Perspectives

Inflation, le retour ?

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Eco Perspectives // 3 trimestre 2021  
economic-research.bnpparibas.com  
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ÉTATS-UNIS  
INFLATION, LE RETOUR ?  
En croissance de près de 7% cette année, l’économie américaine connait un redémarrage aussi spectaculaire  
qu’inégal, qui efface les pertes causées par la pandémie mais laisse aussi de côté de nombreux actifs. Conséquence  
du renchérissement des matières premières ainsi que du retour en force de la consommation, l’inflation atteint un  
pic à 5%, du jamais vu depuis 2008. Tolérante, la Réserve fédérale juge le dérapage transitoire, et évitera de resserrer  
préventivement la politique monétaire. La généralisation à tous les secteurs de la reprise et le plein rétablissement  
du marché du travail restent sa priorité.  
Une inflation à 5%, voilà qui ne s’était plus vu depuis longtemps  
aux États-Unis. Pour retrouver une dynamique comparable, il faut  
remonter à l’été 2008 et à l’envolée du cours du pétrole (le baril de  
Brent culminait alors au-dessus de 140 dollars) qui avait fait flamber  
la facture énergétique des Américains. L’emballement fut toutefois bref,  
l’arrivée de la crise financière ayant tôt fait d’y mettre fin. Treize ans  
plus tard, la résurgence de l’inflation fait à nouveau débat, notamment  
quant à son caractère pérenne.  
CROISSANCE ET INFLATION  
Croissance du PIB  
Prévisions  
Inflation  
Prévisions  
6
.9  
7
5
3
1
1
3
4
.7  
3.9  
2
.7  
L’INFLATION TEMPORAIREMENT HORS DES CLOUS  
2
.2  
1.8  
1
.2  
L’épisode actuel de tension sur les prix ne se limite manifestement plus  
à une affaire de pétrole. Mesurée à 3,8% en mai, l’inflation dite « sous-  
jacente » (qui exclut l’énergie et l’alimentation) accélère aussi, sous la  
pression de la demande. L’épargne en partie forcée de 2020 (près de  
-
-
-
3.5  
3
000 milliards de dollars économisés par les ménages, le double d’une  
-5  
2019  
2020  
2021  
2022  
2019  
2020  
2021  
2022  
année habituelle) vient combler l’appétit de consommation de 2021,  
en particulier pour les voyages. Alors qu’ils représentent à peine 15%  
de l’indice des prix sous-jacents, les matériels et services de transport  
GRAPHIQUE 1  
SOURCE : BNP PARIBAS GLOBAL MARKETS  
(
automobiles, billets d’avions, etc.) expliquent la moitié de sa hausse,  
qui apparait ainsi très concentrée. À l’exclusion de ces deux postes,  
l’inflation se tiendrait dans la limite des 2% visée par la Réserve  
fédérale (Fed).  
INDICATEUR DE PRODUCTIVITÉ DANS LE COMMERCE EN LIGNE*  
2019 = 100)  
(
À ce stade, difficile de conclure à autre choses qu’une poussée de fièvre  
conjoncturelle, d’autant que les effets de « second tour », tels que  
l’ensemble des salaires répondraient au choc et entretiendraient la  
hausse des prix, ne sont pas évidents à démontrer. Certes, dans certains  
secteurs sous tension comme le commerce en ligne, les besoins de  
recrutement s’accompagnent d’une hausse des rémunérations,  
au demeurant justifiée par l’explosion des gains de productivité  
140  
30  
120  
10  
100  
1
1
(
cf. graphique 2). Mais à l’inverse, bon nombre d’activités plus  
traditionnelles bouleversées par la révolution numérique subissent  
une pression baissière sur leurs effectifs et leurs coûts (cf. infra et  
graphique 3). Au bout du compte, les indices agrégés ne montrent  
pas d’affolement. Si la hausse des revenus horaires moyens a paru un  
moment accélérer, c’est d’abord par effet de composition, la Covid-19  
ayant surtout fait disparaître des emplois faiblement rémunérés.  
L’employment cost index, disponible sur une base trimestrielle et non  
soumis au même biais, affiche pour sa part une progression stable,  
voire légèrement ralentie (2,7% sur un an au premier trimestre de 2021  
pour la partie salaires et traitements, contre 3,1% au premier trimestre  
9
0
0
8
2018  
2019  
2020  
2021  
(
*) Ventes au détail des sites de commerce en ligne (nonstore retailers) déflatées par  
l’indice des prix à la consommation des biens hors énergie et véhicules d’occasion /  
emploi du secteur.  
GRAPHIQUE 2  
SOURCES : FED DE SAINT-LOUIS, BLS  
2
020).  
principal objectif, plus encore depuis que le Comité de l’open market  
MARCHÉ DU TRAVAIL EN CONVALESCENCE  
(
FOMC) a relégué au second plan de ses préoccupations le dépassement  
de la cible d’inflation. Or, si le marché du travail retrouve de la vigueur  
Face à un dérapage des prix qu’elle considère comme transitoire, la Fed  
se gardera de resserrer préventivement sa politique monétaire, une  
stratégie que son président, Jerome Powell, a réaffirmée à l’occasion  
(
2,4 millions de postes ont été créés depuis le début d’année 2021),  
il reste convalescent. À 5,8% en mai, le taux de chômage est élevé  
pour les standards américains, tandis que près de 8 millions d’emplois  
1
d’un témoignage récent devant le Congrès . Le plein emploi reste le  
1
Powell J.H (2021) The Federal Reserve’s Response to the Coronavirus Pandemic, Testimony before the Congress select subcommittee on the Coronavirus crisis, June 22.  
La banque  
d’un monde  
qui change  
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manquent toujours à l’appel par rapport à la situation pré-pandémique.  
Les pertes sont, en outre, très inégalement réparties (cf. graphique 3).  
Alors que les secteurs liés à l’internet (commerce en ligne, livraisons à  
domicile, entreposage, production de matériel informatique, expertise  
technique, etc.) ou encore la construction résidentielle ont vu leurs  
effectifs progresser avec la crise, d’autres continuent de lui payer un  
lourd tribut. L’hôtellerie-restauration, l’industrie des loisirs et des  
spectacles, les soins et services à domicile, ou encore les transports et  
agences de voyages, restent ainsi très touchés.  
Autre signe que le rétablissement est incomplet, le taux d’activité des  
Américains (la part de ceux qui exercent ou recherchent un emploi  
dans l’ensemble de la population) demeure très inférieur à son niveau  
d’avant crise, y compris au sein des classes en âge de travailler (les  
UN PL AN D INF R AST R U C T U RESA U XA MB I TI ONSRÉD UITES  
Dans sa version initiale de mars 2021, l’American Jobs Plan (AJP) visait  
à investir sur huit ans USD 2 300 milliards dans les infrastructures,  
montant qui, depuis, n’a cessé d’être revu à la baisse. L’AJP pourrait  
finalement être ramené à USD 1 200 milliards (toujours sur huit ans),  
une enveloppe plus modeste, mais sur laquelle le président Biden  
aurait trouvé un accord bipartisan au Sénat.  
Objet principal de contestation, le volet financement, qui prévoyait  
un relèvement de 21% à 28% du taux de l’impôt sur les sociétés  
abandonné), serait pour partie assuré par les ressources inemployées  
de l’American Rescue Plan voté en mars dernier. D’après les calculs  
du Committee for a Responsible Federal Budget (CRFB), celles-ci  
représentent aujourd’hui USD 876 milliards (sur un total budgété de  
USD 1 900 milliards), montant évidemment en baisse lorsque l’AJP sera  
déployé  
(
2
0-64 ans). Cette « sortie des radars », qui concerne environ 3 millions  
d’individus, reçoit plusieurs explications. Certaines catégories d’actifs  
(
« extras » rémunérés aux pourboires, autoentrepreneurs, saisonniers,  
etc.) privés d’activité par la crise ont eu plus de mal que d’autres à  
justifier de revenus leur donnant droit aux indemnités-chômage  
(
à noter aussi que les critères d’exigibilité varient selon les États) ;  
Dans le détail, l’accord bipartisan prévoit d’engager USD 579 milliards  
de dépenses nouvelles, le reste (USD 325 milliards) provenant de  
programmes déjà existants. Comme dans la version initiale, les  
équipements de transports, en particulier terrestres, se voient attribuer  
une part substantielle de l’enveloppe (USD 312 milliards), l’autre grand  
chantier consistant à rénover les réseaux de télécommunication, d’eau  
et d’électricité. Concession majeure de l’Administration Biden à l’accord  
bipartisan, l’action en faveur du logement (rénovation des bâtiments  
publics, écoles, hôpitaux, crédit d’impôts, énergie, etc.) ou de l’accès  
aux soins, qui représentait près de USD 1 000 milliards dans la version  
initiale de l’AJP, n’est plus prise en compte.  
avec la fermeture des écoles et services de garde, beaucoup de femmes  
seules avec enfants n’ont eu d’autre choix que de suspendre ou différer  
leur recherche d’emploi ; la « fracture numérique » et les difficultés  
d’accès à internet ont, enfin, pu accentuer le phénomène.  
Sans réelle surprise, l’exclusion du marché du travail touche davantage  
les catégories sociales faiblement qualifiées et rémunérées. D’après  
les chiffres du Bureau of Labor Statistics, les populations peu ou  
pas diplômées (disposant d’un niveau d’études inférieur ou égal au  
secondaire) ne représentent que 30% de la population active mais  
expliquent 80% de sa chute post-Covid. Alors que la crise sanitaire  
creuse les inégalités, l’administration Biden peine, par ailleurs, à  
faire passer ses réformes. Faute d’accord sur son financement, le  
plan d’infrastructures ou American Jobs Plan s’annonce beaucoup  
moins ambitieux que dans sa version initiale (cf. encadré). Quant à  
l’American Families Plan, qui prévoit de consacrer USD 1 800 milliards  
à l’amélioration des conditions d’éducation et de santé des familles  
modestes, ses seules chances d’aboutir dépendent de la capacité  
du gouvernement à le faire passer selon la procédure dite de  
SOURCES : CRFB, PRESSE  
ÉVOLUTION DE L’EMPLOI PAR SECTEURS EN %  
DE JANVIER 2020 À MAI 2021  
HOTEL. RESTAU. LOISIRS  
ACT. EXTRACTIVES  
-14.7  
-10.9  
-9.8  
«
réconciliation » budgétaire, qui ne nécessite qu’une majorité simple  
PUBLICITÉ  
de 50 voix au Sénat.  
INFO & DIVERTISST. (hors internet)  
TRANSPORTS  
-9.8  
-9.6  
-7.9  
-6.7  
-5.8  
Achevé de rédiger le 28 juin 2021  
ÉDUCATION  
SCES ADMINISTRATIFS  
BIENS DURABLES (hors mat. Info.)  
COMMERCE EN MAGASINS  
ENSEMBLE PRIVÉ  
Jean-Luc Proutat  
Jean-luc.proutat@bnpparibas.com  
-5.3  
-4.8  
-3.7  
-3.5  
-3.4  
-3.3  
COMMERCE DE GROS  
CONSTR. NON RÉSIDENTIELLE  
SANTÉ  
BIENS NON DURABLES HORS ALIM.  
ALIMENTATION  
-1.3  
-0.4  
IMMOBILIER  
BANQUE & ASSURANCE  
MATÉRIEL INFORMATIQUE  
SCES. TECHNIQUES ET CONSEIL  
INFO. & DIVERTISST. EN LIGNE  
CONSTR. RÉSIDENTIELLE  
COMMERCE EN LIGNE (*)  
0.6  
0.7  
1.1  
3.7  
5.1  
10.0  
SOURCE : BLS  
(
*) y.c. livraison et entreposage  
GRAPHIQUE 3  
La banque  
d’un monde  
qui change  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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