Emerging

Une situation de plus en plus préoccupante

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Eco Emerging // 2 trimestre 2021  
economic-research.bnpparibas.com  
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BRÉSIL  
UNE SITUATION DE PLUS EN PLUS PRÉOCCUPANTE  
La crise sanitaire continue de s’aggraver et de pénaliser l’activité économique, au point d’entretenir un risque récessif  
au premier semestre 2021. Dans ce contexte, la confiance s’érode et les marchés financiers se replient. La campagne  
de vaccination, après avoir a été confrontée à d’importants défis logistiques, accélère depuis mi-mars et laisse  
présager, à l’aune des nouvelles mesures de confinement, une inflexion de la courbe épidémique dans les deux  
prochains mois. Face à une remontée de l’inflation et des anticipations, la banque centrale a entamé son cycle de  
resserrement monétaire, aggravant les risques budgétaires compte tenu du ralentissement économique et de la  
forte charge d’intérêts qui pèse sur la dette souveraine. Bien que fragilisés par la crise, les indicateurs de la solidité  
financière du système bancaire restent très favorables.  
COVID-19 : SITUATION SANITAIRE CRITIQUE …  
PRÉVISIONS  
Confronté au variant P1 du coronavirus (en provenance d’Amazonie)  
et à des pénuries de médicaments et d’oxygène, le Brésil connaît le  
pire moment de la pandémie. L’épidémie continue d’accélérer dans  
toutes les régions du pays à l’exception de certains États du sud où la  
situation se stabilise. Le variant, plus contagieux, serait responsable  
de la majorité des nouveaux cas et toucherait des malades de plus en  
plus jeunes (plus de 30% ont moins de 60 ans). Le taux de mortalité a  
doublé en un mois de sorte que fin mars le pays représentait un quart  
des nouveaux décès dans le monde ; 17 États sur 26 affichent des  
taux d’occupation des lits en soins intensifs de plus de 90%, dont trois  
qui n’ont plus de lits disponibles. Des études montrent que le variant  
pourrait échapper aux anticorps produits par des infections antérieures  
et certains vaccins, facilitant ainsi les réinfections.  
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019  
2020e  
2021e  
2022e  
PIB (croissance %)  
1.4  
-4.3  
3.2  
2.5  
6.5  
-9.4  
91  
3.0  
4.0  
-8.2  
94  
Inflation (moyenne annuelle, %)  
Solde budgétaire (en % du PIB)  
Dette publique, % du PIB  
3.7  
-5.8  
74  
-13.2  
89  
Solde courant (en % du PIB)  
Dette externe (en % du PIB)  
Réserves de change (USD mds)  
Réserves de change, en mois d'imports  
-2.7  
37  
-0.9  
43  
-0.4  
41  
-1.9  
39  
357  
17  
356  
21  
350  
19  
346  
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e: ESTIMATIONS ET PRÉVISIONS  
TABLEAU 1  
SOURCE : BNP PARIBAS RECHERCHE ECONOMIQUE GROUPE  
VACCINATION COVID-19 : BILAN QUOTIDIEN  
Les vaccinations ont débuté mi-janvier et sont à date très insuffisantes  
pour freiner la progression de l’épidémie. Fin mars, 8,5% de la population  
aurait reçu une première dose du vaccin (et environ 2% aurait reçu  
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doses). Plusieurs États ont fait face à des pénuries de vaccins et ont  
dû interrompre leur campagne (y compris à Rio de Janeiro). Depuis la  
mi-mars, le rythme des vaccinations s’est toutefois accéléré et devrait  
monter en régime en avril grâce à une plus grande disponibilité de doses  
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00 000  
00 000  
8
(
le pays a fait appel à la quasi-totalité des fournisseurs de vaccins et a  
700 000  
autorisé les gouvernements locaux et des entreprises privés à passer  
des commandes). En supposant que la vaccination se maintienne à  
6
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00 000  
00 000  
6
00 000 doses par jour en moyenne et que les restrictions mises en  
place par les élus locaux au cours des dernières semaines portent  
leurs fruits (couvre-feu, fermeture de commerces non essentiels,  
avancement des vacances scolaires, etc.), l’épidémie pourrait atteindre  
un point d’inflexion en mai. Le Brésil espère vacciner la moitié de sa  
population d’ici fin 2021.  
400 000  
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2
00 000  
00 000  
100 000  
-
À FORTS ENJEUX POLITIQUES  
janv.-21  
févr.-21  
mars-21  
SOURCE : OWID  
Face à un contexte sanitaire très dégradé, la remontée de l’inflation et  
le retour de l’ex-président Lula (2003-2011) sur la scène politique, le  
président Bolsonaro est de nouveau sous pression et sa popularité –  
un temps portée par les aides d’urgence – s’effrite, y compris au sein  
d’une partie de sa base électorale. La décision prise, en février dernier,  
par le procureur de la République de démanteler l’opération anti-  
corruption Lava Jato (qui avait envoyé Lula en prison) et l’annulation  
début mars de la condamnation de l’ancien président par un juge de  
GRAPHIQUE 1  
VERS UNE CONTRACTION DE L’ACTIVITÉ AU T1...VOIRE AU T2  
Marqués par l’aggravation de la pandémie et le retrait des soutiens  
budgétaires, les indicateurs d’activité s’essoufflent et pointent vers  
une contraction du PIB au T1. La bonne tenue de l’activité en janvier  
aura, en effet, été de courte durée – en témoigne la production in-  
dustrielle, qui s’est repliée en février (-0,7% m/m) pour la première  
fois depuis 10 mois, tirée par la baisse de la production automobile  
et minière. En mars, les indices PMI montrent que l’activité dans les  
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la Cour suprême a par ailleurs relancé les spéculations quant à une  
possible bataille électorale entre les deux hommes en 2022.  
1
Lula n’a pas toutefois été exonéré et sera jugé à Brasilia par un tribunal fédéral estimé « plus compétent » à examiner les 4 procès existant à l’encontre de l’ex-président.  
La banque  
d’un monde  
qui change  
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services a continué de se contracter (3 mois consécutif) et que la pro-  
duction dans le secteur manufacturier a reculé. Du côté de la demande,  
la fin des aides d’urgence a entamé les capacités de consommation  
des ménages. Enfin, malgré la baisse du real et le fort redressement  
des termes de l’échange, la contribution du commerce extérieur à la  
croissance devrait être limitée par la hausse plus rapide que prévu des  
importations (hausse liée en grande partie aux achats de plateformes  
de forage pétrolier).  
USDBRL VS INDICE DOLLAR (PONDÉRÉ DES ÉCHANGES)  
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05  
03  
01  
2.5  
3
Indice DXY (é.g.)*  
USDBRL (é.d. - inversée)  
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3.5  
9
9
9
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Les perspectives à court terme se sont assombries et pourraient se  
solder par une récession technique au S1. Certes, la consommation  
des ménages devrait profiter de l’extension de l’aide d’urgence aux  
plus vulnérables votée en mars, mais elle sera plus limitée que lors  
de la première vague. En outre, la remontée de l’inflation et la forte  
chute des indicateurs de confiance des ménages laissent présager un  
surcroît de prudence de la part des consommateurs. Du côté de l’offre,  
si l’agriculture devrait continuer de bien se tenir, les services vont pâtir  
des récentes restrictions de déplacement. L’activité industrielle devrait  
subir les effets du repli des nouvelles commandes dans le secteur  
manufacturier, de la poursuite du ralentissement de la construction  
civile observé depuis janvier et des suspensions d’activité de sept gros  
producteurs automobiles pendant une partie du mois d’avril. Le secteur  
automobile, qui a vu ses ventes s’effondrer en 2020 (-21,6%), a aussi  
été marqué par la fermeture en janvier des trois usines du constructeur  
Ford qui a décidé de se retirer du pays. Au S2 2021, les perspectives  
devraient s’améliorer (déploiement plus large de la vaccination,  
croissance mondiale plus forte), mais la prolongation des mesures de  
confinement demeure un risque baissier fort (d’après l’IFI, celles-ci  
couteraient 1 point de PIB lorsque 50% de l’activité est paralysée).  
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95  
93  
4
.5  
91  
5
89  
5.5  
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87  
8
5
2015  
2016  
2017  
2018  
2019  
2020  
2021  
*
Une hausse de l’indice = appreciation du dollar  
GRAPHIQUE 2  
SOURCE : MACROBOND  
Au moment où l’épidémie s’emballe et l’économie ralentit, la hausse  
des taux représente un risque budgétaire supplémentaire pour l’État.  
Une hausse d’un point du SELIC équivaut à une charge d’intérêt sup-  
plémentaire d’environ BRL 30 à 35 mds pour le Trésor, soit environ  
2
/3 du montant de l’aide d’urgence approuvée en mars. D’autant que  
les marges de manœuvre pour engager des dépenses discrétionnaires  
sont déjà très faibles (environ 5% du budget) et devraient s’amoindrir  
2
davantage encore cette année .  
Le repli de la Bourse (-6%) et de la monnaie (environ 10%) depuis le  
début de l’année est symptomatique des inquiétudes qui pèsent sur  
SECTEUR BANCAIRE : DE BONNES CAPACITÉS DE RÉSISTANCE  
l’économie. Il est aussi le reflet d’une montée des risques politiques du L’arrivée des échéances de remboursement des prêts restructurés  
fait d’un plus grand interventionnisme d’État (la nomination par Bolso- devrait entraîner une hausse des créances douteuses au bilan des  
naro d’un militaire de réserve à la tête de Petrobras a temporairement banques en 2021, d’autant que les capacités de paiements des entre-  
fait perdre 20% au cours boursier du géant pétrolier), mais aussi d’un prises et des ménages se sont affaiblies. La dette des ménages s’est  
risque de montée du populisme alimentant des craintes de dérapages creusée et le chômage a augmenté (14,7% en janvier). La participation  
budgétaires. La perception en hausse du risque souverain (depuis jan- au marché du travail a chuté de 5,1 point de pourcentage en 2020,  
vier le CDS à 5 ans est passé de 145 à 224 points de base [pb] et la tandis que la masse salariale en termes réels continue de se contracter  
prime de risque sur les rendements à 10 ans est proche de son pic de poussant les ratios de service de dette des ménages à augmenter rapi-  
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015) intervient alors qu’environ BRL 350 mds (4,7% du PIB) de dette dement. Les entreprises, déjà fragilisées par trois récessions au cours  
des 6 dernières années, affichent aussi des niveaux d’endettement plus  
élevés. Toutefois, grâce à la hausse de l’épargne de précaution et aux  
programmes d’urgence de soutien au crédit (Pronampe, PEAC), elles  
affichent de meilleurs ratios de trésorerie, notamment par rapport à  
obligataire arrive à échéance en avril, un record.  
RESSERREMENT MONÉTAIRE ET PRESSIONS BUDGÉTAIRES  
La remontée plus rapide que prévu de l’indice des prix IPCA (+5,2% en leur dette à court terme.  
février, tiré par la hausse du cout de transports) a poussé la banque  
Les banques – en dépit de la forte chute de leurs profits et de leurs  
centrale (BCB) à remonter ses taux en mars, une première depuis 6 ans.  
La hausse de 75 pb du taux SELIC (maintenu à 2% depuis août 2020)  
pourrait s’accompagner d’un resserrement de même ampleur en mai.  
La BCB anticipe une inflation à 5% en fin d’année, proche de la borne  
supérieure de la cible (3,75% +/- 1,5 point).  
rendements sur fonds propres – demeurent bien positionnées pour  
absorber des pertes et des chocs de liquidité. Le système bancaire af-  
fiche en effet i/ des ratios de solvabilité élevés (16,7% de fonds propres  
sur actifs pondérés), ii/ une très bonne couverture des engagements  
à court terme par des actifs liquides, iii/ une faible dépendance au fi-  
La BCB souhaite éviter un décrochage des anticipations d’inflation dans nancement de marché avec un ratio de crédits sur dépôts de plus de  
un contexte marqué par la hausse du prix des matières premières, la 90%, iv/ de faibles taux de créances douteuses à 90 jours (entre 3% et  
faiblesse continue de la monnaie et la hausse des primes de risque sur 4% depuis 5 ans), et v/ des bilans peu exposés au risque de change.  
la partie longue de la courbe des taux. Cette hausse intervient aussi à Même si elles ont baissé, les marges d’intermédiation des banques  
un moment où l’appétit des investisseurs pour les actifs émergents se restent élevées (spread de taux à 15,6 pp). En outre, les stress-tests  
réduit du fait de la remontée des taux longs réels américains. L’appré- de la BCB montrent une bonne résistance des portefeuilles bancaires à  
ciation du dollar US qu’elle entretient pourrait en effet faire encourir une remontée des taux.  
un risque inflationniste plus important en renchérissant le prix des  
Salim Hammad salim.hammad@bnpparibas.com  
importations.  
2
La forte sous-estimation des dépenses obligatoires dans le budget, relevée par le Trésor et l’Institut fiscal indépendant, devrait se traduire – une fois les amendements apportés au texte  
de loi – par un repli des dépenses discrétionnaires (sans quoi la règle budgétaire qui plafonne les dépenses sera brisée).  
La banque  
d’un monde  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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