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EcoEmerging// 3 trimestre 2019  
economic-research.bnpparibas.com  
Mexique  
Désillusions  
Les perspectives de croissance au Mexique s’assombrissent : le ralentissement de l’activité aux Etats-Unis, l’austérité de la  
politique budgétaire et la faiblesse de l’investissement ont pesé sur la croissance au cours des deux précédents trimestres. Le  
ralentissement devrait se poursuivre malgré le soutien de la consommation. La menace de tensions commerciales avec les Etats-  
Unis et le manque de clarté de la politique économique, à l’image de la difficile mise en place de la réforme énergétique, pèsent sur  
les perspectives d’investissement. L’augmentation du risque souverain à moyen terme a été sanctionnée par la dégradation de la  
note souveraine par Fitch. Heureusement, la vulnérabilité extérieure est limitée.  
Ralentissement de la croissance  
1-Prévisions  
Le regain de confiance suscité par l’élection d’Andrés Manuel López  
Obrador (AMLO) et la signature du nouvel accord commercial avec  
les Etats-Unis s’est vite essoufflé. Les hésitations de la politique  
gouvernementale et le ralentissement de la croissance mondiale  
ont déjà pesé sur la croissance : l’activité a ralenti au cours des  
deux derniers trimestres, la progression sur un an du PIB réel  
ralentissant de 2,6% au T3 2018 à 1,7% au T1 2019. Au cours du  
premier trimestre, la consommation privée a encore soutenu la  
croissance. En revanche, la contribution des exportations nettes  
était à peine positive et celles de l’investissement et des dépenses  
publics étaient négatives pour le deuxième trimestre consécutif.  
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017  
2018 2019e 2020e  
PIB (croissance %)  
2,1  
2,0  
1,5  
1,0  
Inflation (moyenne annuelle, %)  
Solde budgétaire (en % du PIB)  
Dette publique (en % du PIB)  
6,0  
4,9  
4,1  
3,9  
-2,2  
-2,1  
-3,2  
-3,7  
54,3  
-1,7  
53,8  
-1,8  
53,5  
-1,6  
54,0  
-1,5  
Solde courant (en % du PIB)  
Dette externe (en % du PIB)  
37,6  
36,5  
171  
37,0  
172  
39,6  
173  
Réserves de change (USD mds)  
Réserves de change, en mois d'imports  
Taux de change USDMXN (en fin d'année)  
170  
4,1  
3,8  
3,5  
3,6  
19,7  
20,0  
18,6  
18,0  
e: estimations et prévisions BNP Paribas Recherche Economique Groupe  
La croissance devrait ralentir sensiblement en 2019 et rester faible  
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020. Les données d’enquête envoient des signaux plutôt  
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- Ralentissement de la croissance  
Contributions à la croissance, pp  
Exportations nettes  FBCF  Conso. privée  Conso. publique  
PIB, glissement annuel, %  
.0  
.0  
.0  
pessimistes pour les prochains trimestres. Même si la  
consommation continuerait de soutenir l’activité, la confiance des  
consommateurs diminue continument depuis le début de l’année.  
Surtout, la confiance des entrepreneurs se dégrade franchement  
depuis le début de l’année (notamment leurs perspectives  
d’investissement) et se situe depuis la fin 2018 à un niveau inférieur  
à la moyenne enregistrée au cours des cinq dernières années. Enfin,  
les prévisions de croissance recueillies chaque mois par la banque  
centrale auprès d’un large panel d’analystes sont révisées en  
baisse depuis le début de l’année. En moyenne, la prévision de  
croissance du PIB pour 2019 n’est plus que de 1,1% en juin, alors  
que celle-ci était de 1,8% en décembre.  
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3.0  
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1
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.0  
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-1.0  
-2.0  
-3.0  
La confusion autour de la réforme énergétique pèse  
sur le risque souverain  
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019  
A l’image de la réforme du secteur de l’énergie, le manque de clarté  
de la politique économique devrait continuer à peser sur  
l’investissement. Au moment de son élection, AMLO avait en effet  
prévu une nouvelle réforme du secteur, avec pour ambition  
d’augmenter la production pétrolière à 2,4 millions de barils par jour  
d’ici la fin du mandat, en 2024 (contre environ 1,7 million aujourd’hui.  
Pour mémoire, la production avait culminé à 3,4 millions en 2004.  
La nouvelle administration prévoit de rénover les raffineries  
existantes, d’en construire une nouvelle, ainsi que d’apporter un  
soutien accru aux deux entreprises publiques (l’entreprise pétrolière  
Pemex et l’entreprise de production électrique CFE). Enfin, alors  
que les mesures prises depuis 2013 cherchaient à promouvoir la  
participation des investisseurs privés (étrangers et domestiques)  
dans le secteur, celle-ci devrait être très limitée dans les années à  
Source : Comptes nationaux  
venir. Les mises aux enchères des lots pétroliers ont également été  
arrêtées (la quatrième vague devait débuter en février 2019) et les  
entreprises privées retenues à l’issue des précédentes enchères  
devront réaliser les investissements promis dans les trois ans, sous  
peine de voir leurs lots leur être retirés.  
Pour le moment, plusieurs mesures ont été annoncées, notamment  
une recapitalisation et un allègement de la fiscalité pour Pemex,  
mais elles ont dans l’ensemble été jugées « ponctuelles » et  
insuffisantes pour enrayer le déclin du secteur. Le plan de  
développement de Pemex n’a toujours pas été dévoilé, et plus  
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largement des mesures structurelles pour l’ensemble du secteur  
doivent toujours être annoncées (et financées).  
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- Vulnérabilité externe limitée  
USD, mds  
Flux de capitaux des non-résidents  
 IDE  Autres investissements  Obligations  Actions  
Tensions avec les Etats-Unis  
Par ailleurs, le sentiment des investisseurs a également été affaibli  
par les récentes tensions commerciales avec les Etats-Unis. Le  
gouvernement américain a pour le moment renoncé à appliquer des  
tarifs douaniers à l’ensemble des biens mexicains, alors que le  
gouvernement mexicain s’est engagé à aider les Etats-Unis à lutter  
contre l’immigration illégale. Cela dit, la menace de nouvelles  
tensions continuera de peser sur les perspectives de croissance au  
cours des prochains trimestres.  
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60  
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La volonté du gouvernement mexicain de maintenir de bonnes  
relations avec les Etats-Unis a toutefois été renforcée, fin juin, par le  
sénat mexicain qui a largement ratifié le nouvel accord de libre-  
échange nord-américain avec le Canada et les Etats-Unis (USMCA).  
Le Mexique est ainsi le premier des trois pays à avoir ratifié l’accord.  
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011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019  
Source : IIF  
La discipline budgétaire en question  
La politique économique est restée rigoureuse depuis le début du  
mandat. AMLO a en effet renouvelé à plusieurs reprises ses  
engagements de campagne : respecter la discipline budgétaire  
observée au cours des dernières années (en diminuant les  
dépenses notamment), tout en mettant en place des mesures visant  
à la fois à réduire les inégalités et la corruption, et stimuler la  
croissance. Cela étant, le contrôle des dépenses observé depuis le  
début de l’année s’explique plus par la nécessité de renflouer  
Pemex et les difficultés rencontrées pour mettre en place certains  
projets annoncés que par une réelle rigueur budgétaire.  
Ces dernières annonces soulignent davantage la contradiction des  
priorités mises en avant par le gouvernement. Atteindre  
simultanément tous les objectifs fixés (la cible de déficit public est  
de 2,5% et 2,1% respectivement en 2019 et 2020, après 2,1% en  
2018) semble impossible, d’autant que le gouvernement s’est  
engagé à y parvenir sans augmenter les impôts (ou sans en créer  
de nouveaux) dans les trois années qui viennent.  
 La stabilité financière n’est pas menacée à court terme  
Le pays est exposé au retournement du sentiment des investisseurs,  
mais les conséquences pour sa vulnérabilité externe restent limitées  
à court terme. Au cours des quatre derniers trimestres, l’afflux de  
capitaux étrangers a diminué mais reste confortable. Surtout, le flux  
d’IDE est resté globalement stable sur cette période. Le pays  
dispose en outre de fondamentaux macroéconomiques solides : la  
politique monétaire est crédible, l’endettement extérieur est modéré,  
et le déficit courant est resté inférieur à 2% du PIB en moyenne  
depuis 2010 ; il est par ailleurs couvert par les entrées d’IDE. Le  
niveau des réserves de change est conséquent (près de  
USD 180 mds en juin 2019, soit environ 4 mois d’importations).  
Même si le sentiment des investisseurs se dégradait rapidement, le  
Mexique dispose des ressources nécessaires pour faire face à ses  
obligations extérieures.  
Le dérapage budgétaire devrait être encore limité à cette année.  
Mais le risque souverain augmente. Début juin, l’agence de notation  
Fitch a dégradé la note souveraine du Mexique et Moody’s l’a  
placée sous surveillance négative. Les deux agences ont également  
dégradé la note de Pemex.  
Les ressources allouées à Pemex et à la CFE s’avèreront  
probablement insuffisantes. D’après les estimations de l’agence  
Moody’s, les besoins de financement de Pemex représentent entre  
1
% et 2% du PIB annuellement. Si la situation financière de Pemex  
ne s’améliore pas dans les deux années à venir, et que les  
transferts de l’Etat devenaient récurrents, le déficit budgétaire  
pourrait doubler dès 2021, entraînant alors le ratio de dette publique  
à la hausse même avec une croissance nominale de 5%.  
Par ailleurs, début mai, AMLO a mis fin aux appels d’offres privés  
relatifs au projet de construction de la nouvelle raffinerie. Le  
gouvernement envisage que la construction soit entièrement prise  
en charge par Pemex. Le ministère de l’Energie a annoncé début  
juin que le projet sera achevé d’ici mai 2022. Compte tenu du  
manque d’expérience de Pemex (et du ministère de l’Energie) dans  
le domaine, il est plus que probable que les délais et les coûts de  
construction soient beaucoup plus élevés qu’anticipé, exerçant une  
pression supplémentaire sur les finances publiques.  
QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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