Croissance du PIB et inflationÉTATS-UNIS
L’économie américaine se dirige vers un net ralentissement en 2025, contrastant avec le dynamisme remarquable de 2024, illustré par un taux de croissance annuel moyen de +2,8% (+2,9% en 2023), assez largement au-dessus de son rythme de long terme. La consommation des ménages en avait été le moteur principal. Mais les premiers signes de ralentissement apparaissent. En 2025, le rythme séquentiel de croissance devrait s’affaisser, réduisant à +1,3% le taux de croissance annuel moyen. Cet affaiblissement serait induit par l’effet des chocs d’incertitude et tarifaire sur la demande et l’environnement macroéconomique général, qui occasionnent une réapparition du risque de récession. Les développements de 2024 sur le front de l’inflation ont laissé entrevoir un atterrissage en douceur, avec une modération du CPI à +2,7% a/a au T4 2024. Cependant, les changements de politique économique devraient entraîner une remontée, jusque +4,0% a/a au T2 2026. Par conséquent, après 100 pb de baisses cumulées au second semestre 2024, la Fed devrait maintenir sa cible de taux stable tout au long de l’année 2025 (+4,25% - +4,5%).
CHINE
La croissance économique s’est établie à 5% sur l’ensemble de l’année. La demande intérieure a bénéficié des mesures d’assouplissement monétaire, de soutien au secteur immobilier et de relance budgétaire mises en œuvre depuis fin septembre, alors que l’activité du secteur manufacturier a été tirée par la forte progression des exportations. Cependant, l’activité a déjà perdu en vigueur sur les deux premiers mois de 2025, et le secteur exportateur va maintenant subir l’effondrement des échanges commerciaux avec les États-Unis, en supposant que les droits de douane américains soient maintenus au niveau prohibitif atteint à la date du 11 avril. La politique économique va être assouplie davantage et le soutien à la consommation privée sera une priorité des autorités. Cependant, d’importants freins continueront de peser sur la demande intérieure, tels que la poursuite de la correction dans le secteur immobilier et la faiblesse de la confiance des ménages. Les pressions déflationnistes vont persister, mais l’inflation des prix à la consommation devrait toutefois augmenter légèrement à court terme.
ZONE EURO
D’après nos prévisions, l’accroissement en vue des dépenses militaires en Europe et le soutien budgétaire important en Allemagne redonneront un élan à la croissance de la zone euro en 2025 et 2026. La modération de l’inflation, la poursuite du cycle de baisse des taux d’intérêt par la BCE, et le renforcement des effets des fonds NGEU seront des facteurs de soutien supplémentaires. Les marges de progression seront néanmoins limitées à court terme par le virage protectionniste aux États-Unis, des difficultés persistantes dans l’industrie, soulignées par les niveaux encore faibles, bien qu’en léger mieux, des indices PMI, et l’incertitude sur l’économie chinoise. Nous prévoyons que la BCE baissera de 25 points de base les taux directeurs en avril et en juin, jusqu’à ce que le taux de dépôt atteigne 2% en juin 2025, ce qui correspond au milieu de notre fourchette d’estimation du taux neutre.
FRANCE
La croissance a été négative au 4e trimestre 2024, à -0,1% t/t (après +0,4% t/t au 3e trimestre 2024), pour partie en raison du contrecoup de l’impact favorable des Jeux Olympiques (JO), mais également du fait du ralentissement du rythme sous-jacent de croissance de l’économie hors effet JO (0,1%), sous le poids de l’incertitude politique. La désinflation est désormais nette et se poursuivra en 2025 (1% en moyenne contre 2,3% en 2024 selon l’indice harmonisé), ce qui n’a pour le moment pas engendré une accélération de la croissance de la consommation des ménages (en dehors de l’effet JO). En 2025, la croissance devrait diminuer à 0,8%, en combinaison avec une détérioration du marché du travail et en raison de l’incertitude politique (contre 1,1% en 2023 et 2024), mais s’accélérerait en 2026 (+1,2%), principalement en raison du rebond de la croissance allemande.
ROYAUME-UNI
L’activité se renforcerait légèrement en 2025, à hauteur de 1,1%, après une croissance de 0,8% en 2024. Le policy mix (combinaison des politiques budgétaire et monétaire) s’annonce plus accommodant, même si ses effets positifs seront limités compte tenu de la baisse très progressive des taux d’intérêt et de la mise en place de règles budgétaires plus contraignantes. L’inflation devrait évoluer encore assez nettement au-dessus de la cible des 2% en 2025, soutenue par la croissance des salaires. Nous prévoyons que la Banque d'Angleterre (BoE) baissera ses taux directeurs au rythme d’une baisse par trimestre en 2025, le taux terminal n’étant pas atteint avant 2026. La politique monétaire resterait donc restrictive en 2025, même si les risques sont plutôt orientés à la baisse.
JAPON
La croissance japonaise devrait connaître un coup d’arrêt en 2025. En 2024, le taux de croissance annuel moyen s’est réduit à +0,1%, un résultat principalement imputable à l’acquis de croissance négatif de 2023 et à la contraction du T1 liée à des facteurs ponctuels. Lors des trimestres à venir, le rythme de croissance devrait être nul, voire négatif, sous l’effet de l’incertitude et des conséquences négatives sur les exportations japonaises induites par la politique commerciale des Etats-Unis. Par ailleurs, la consommation des ménages devrait bénéficier de la tendance haussière des salaires, que le Shunto (négociations salariales) 2025 va probablement prolonger après le record de 2024, sur fond de tensions sur le marché de l’emploi. Néanmoins, la demande intérieure reste structurellement faible, tandis que les contraintes d’offre pèsent sur la croissance potentielle. Le taux de croissance annuel moyen devrait toutefois atterrir à +0,7% grâce à l’effet d’acquis de 2024. Si la Banque du Japon a entamé en 2024 un cycle de resserrement monétaire précautionneux, portant le taux directeur à +0,5%, une mise en suspens pour le reste de l’année 2025 est à attendre du fait du ralentissement attendu de la croissance.
CHANGE
Les changements structurels de politique budgétaires et le renforcement attendu de la croissance en Europe nous ont conduit à réviser à la hausse notre prévision de l’EUR-USD pour 2025 et 2026. La baisse du dollar serait progressive mais néanmoins limitée par la politique monétaire restrictive aux États-Unis ainsi que par le différentiel de taux d’intérêt avec la zone euro.
Taux d'intérêt et taux de change
