Perspectives

Tests de résistance

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Eco Perspectives // 2 trimestre 2022  
economic-research.bnpparibas.com  
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ÉTATS-UNIS  
TESTS DE RÉSISTANCE  
Face à une inflation qui s’envole, la Réserve fédérale des États-Unis annonce une normalisation à vitesse accélérée de  
sa politique monétaire. Maintenu au voisinage de zéro jusqu’en mars, son principal taux directeur devrait remonter  
autour de 2% en fin d’année. La taille de son bilan sera, quant à elle, réduite. L’économie américaine, qui opère au  
plein emploi, semble avoir suffisamment bien récupéré de la crise sanitaire pour passer le test. Elle reste toutefois  
sensible aux conditions du crédit et n’est pas immunisée contre les effets de la guerre en Ukraine.  
Les dernières enquêtes de conjoncture ont été moins bonnes aux États-  
Unis, preuve que la première économie mondiale n’est pas immunisée  
contre les conséquences de la guerre russe en Ukraine. Preuve aussi  
que l’épidémie de Covid-19, qui amène à de nouveaux confinements  
en Chine, n’a pas fini de perturber les chaines de valeur. S’il n’est pas  
encore question de récession, les commandes passées à l’industrie ont  
accusé le coup en mars ; les indices régionaux du climat des affaires,  
tels que ceux de New-York ou de Philadelphie (pour sa composante  
anticipée) ont été franchement médiocres.  
CROISSANCE ET INFLATION  
Croissance du PIB  
Prévisions  
Inflation  
Prévisions  
.7  
8
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6
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0
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.7  
2
.5  
1.2  
INFLATION, LUTTE PRIORITAIRE  
La flambée du coût des intrants – énergie, métaux, matières premières  
agricoles, etc. – n’est pas terminée et continuera à court terme d’en-  
tretenir l’inflation. Le record de février (+7,9% sur un an) risque donc  
d’être battu, d’autant que le marché de l’immobilier est en surchauffe  
et entraîne dans sa hausse les loyers, soit le tiers de l’indice des prix.  
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-3  
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4
5
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3.5  
2020  
2021  
2022  
2023  
2020  
2021  
2022  
2023  
Avec un chômage descendu à 3,6% de la population active en mars  
et un niveau de participation des 20-64 ans désormais proche des  
records pré-pandémiques, le marché du travail est au plein emploi.  
Les tensions salariales s’accentuent, notamment là où les difficultés  
de recrutement post-crise se concentrent : hôtellerie-restauration,  
transport–entreposage, commerce de détail, etc. Elles dépassent aussi  
la moyenne dans les services aux entreprises, qui comptent pour près  
d’un quart des emplois du tertiaire privé et se situent au cœur de la  
transformation numérique.  
GRAPHIQUE 1  
SOURCE : BNP PARIBAS GLOBAL MARKETS  
ÉTATS-UNIS : PRODUCTIVITÉ HORAIRE DU TRAVAIL  
2019 = 100  
Tendance pré-pandémique  
106  
104  
102  
100  
Dans l’ensemble, les revalorisations s’échangent contre d’importants  
gains de productivité, en rupture avec la tendance pré-pandémique  
(
graphique 2). Aussi, la hausse des coûts unitaires du travail (les  
salaires et prestations rapportés aux volumes de production) demeure-  
t-elle contenue (+3,7% sur an au quatrième trimestre de 2021) et sans  
commune mesure avec celle, à deux chiffres, du début des années  
9
8
96  
1
980. Dans la décomposition fournie par le BEA (Bureau of Economic  
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Analysis) elle n’apparaît d’ailleurs pas comme un moteur essentiel  
de rebond des prix de la valeur ajoutée en 2021, ce dernier tenant  
davantage aux impôts à la production et à l’importation (eux-mêmes  
alourdis par la hausse du prix des matières premières) ainsi qu’à la  
progression des marges.  
Il n’empêche, pour la Réserve fédérale des États-Unis (Fed), la hausse  
des salaires apparaît « incompatible avec l’objectif de stabilité des  
prix » et le resserrement monétaire déclenché le 16 mars a vocation à  
se poursuivre. Dans l’hypothèse d’une hausse d’un quart de point des  
taux directeurs à chaque réunion du Conseil de l’open market, le coût  
des fonds fédéraux atteindrait 1,75% à 2% en fin d’année. La réduction  
de la taille du bilan de la Fed commencerait, quant à elle, dès le mois  
de mai, à un rythme qui pourrait atteindre USD 95 milliards par mois.  
Reste une inconnue : l’aptitude de l’économie américaine, dont la  
récupération s’est largement appuyée sur la reprise de l’endettement,  
à négocier le changement de cap.  
92  
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GRAPHIQUE 2  
SOURCE : BLS  
Achevé de rédiger le 4 avril 2022  
Jean-Luc Proutat  
Jean-luc.proutat@bnpparibas.com  
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QUI SOMMES-NOUS ? Trois équipes d'économistes (économies OCDE, économies émergentes et risque pays, économie bancaire) forment la Direction des Etudes Economiques de BNP Paribas.
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